《基金经理投资笔记》宏(hóng)观(guān)策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐(guǎi)点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我们提出了(le)5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一(yī)个大(dà)的背景(jǐng)是市场进入了战略相(xiāng)持阶段，进攻(gōng)和防守的(de)理由都不是非常清(qīng)晰(xī)。周末(mò)中央发布长期的产(chǎn)业政策(cè)，基调是(shì)清(qīng)晰的(de)，但那是诗和远方，是战略性的布局，很多投资者更喜欢战术性的机会(huì)。伯(bó)克希(xī)尔哈撒韦年度股东大会(huì)在巴菲特(tè)的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸(xī)引了全球投资者的(de)目光，投资者总希(xī)望可以从(cóng)中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投资(zī)的(de)道(dào)虽相同，但法、术、器是(shì)各异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克(kè)希尔决策者对宏(hóng)观环境的担(dān)忧，对数字(zì)技术的(de)批判，很(hěn)多与会(huì)者收获的可能不是清晰的思路(lù)，而是在(zài)迷宫中(zhōng)又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五(wǔ)穷、六绝、七(qī)翻身”的说法，谨慎的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据(jù)惯例(lì)，银行保(bǎo)险等利好兑(duì)现后往往是市场开始调(diào)整的开始(shǐ)。A股投资历来(lái)是有季节性(xìng)的，但这未必是历史的铁律，比(bǐ)如(rú)2022年5月市场在新的政策基调下开始全面大(dà)反(fǎn)攻。我们需要因时(shí)而变，投资(zī)者需(xū)要考虑到(dào)当前的市(shì)场(chǎng)背景(jǐng)已(yǐ)经和(hé)之前有很大的不同(tóng)。当前市场进(jìn)入战略僵持阶段的一个重要理由是除了(le)逻(luó)辑(jí)推演，很多重要问题很难用清(qīng)晰的事(shì)实(shí)来(lái)验证。谨慎的投(tóu)资者往往是见好(hǎo)就收或者谋定(dìng)而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在(zài)哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看，市场已(yǐ)经提前交易了政策的(de)方向，而且今年国内的(de)政策本身也(yě)不是大开大合。新出(chū)台(tái)的政策更多地在落实(shí)上，较少新的提(tí)法。

　　第二，从(cóng)外(wài)部(bù)看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业(yè)数(shù)据、金融数据和(hé)增长数据(jù)传(chuán)递的混(hùn)乱(luàn)信(xìn)息(xī)中纠结(jié)。

　　第三，从投资(zī)主线看，数(shù)字经(jīng)济和中特估依然既有(yǒu)政策(cè)、也有业绩或者有未来预期的业(yè)绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与其他板块(kuài)分化较(jiào)为极致，也是不(bù)争的事实。除(chú)了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公(gōng)用(yòng)事业(yè)有反(fǎn)弹，但难(nán)以(yǐ)成为持续的配置(zhì)主题，新能源崩坏的(de)筹码预期也(yě)决定了反弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为(wèi)看，投资者并未形成一致预(yù)期。随着一季(jì)报的披露(lù)，市场阶(jiē)段(duàn)性(xìng)发挥了对(duì)盈利现实的(de)定价效率(lǜ)。具体表现为，业(yè)绩出现一定修(xiū)复和表现有韧性的(de)金融、中药、电力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现较好，家(jiā)电此(cǐ)前也有一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的(de)公(gōng)布反而(ér)出现了(le)一定(dìng)的(de)买(mǎi)预期卖现实(shí)的(de)操(cāo)作。当然，相对而言市场也(yě)有定价(jià)效率不稳定的一面(miàn)，同样是业绩(jì)修(xiū)复或有(yǒu)韧性的农林(lín)牧渔、新能(néng)源和(hé)消(xiāo)费板(bǎn)块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因(yīn)：一季报(bào)显示企业盈利仍在磨底阶(jiē)段

　　短(duǎn)期市场的(de)核(hé)心矛(máo)盾在于缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除了游戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性(xìng)有(yǒu)所(suǒ)回调。中(zhōng)特估相关(guān)的基(jī)建、银(yín)行、石油(yóu)、出版(bǎn)等板块(kuài)盈利有支(zhī)撑(chēng)、估(gū)值也较低(dī)，因此在最(zuì)近市场(chǎng)调整(zhěng)的时候整(zhěng)体表(biǎo)现较好。在(zài)这两条我(wǒ)们(men)看好的全年主线之外，市场部分定价了一季报行情(qíng)，但核心问题(tí)在于当前盈利(lì)仍处在磨底阶段。扣(kòu)除金融和(hé)两桶油，A股(gǔ)的盈(yíng)利还在下滑，这(zhè)意(yì)味着短期盈利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统性(xìng)的行情。所以，我们看到这两(liǎng)条主线之外其他(tā)业绩尚(shàng)可的板(bǎn)块，整体反弹的(de)幅度都相对有(yǒu)限(xiàn)。消费(fèi)的盈利有一定的修复(fù)，而市场(chǎng)由于前(qián)期的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易(yì)机(jī)会。

　　三、战略(lüè)性布局是(shì)清晰而明确的(de)：政策关(guān)注产(chǎn)业升级和人的问(wèn)题

　　近期国内(nèi)也处于一个(gè)会议密集召开的(de)阶段(duàn)，政治局会议、中央财经委会议和(hé)国常会相继召开。决(jué)策(cè)层对于(yú)当前经济复苏动力不足(zú)、复苏势(shì)头不稳的(de)问题，有着(zhe)清醒的认识(shí)，短期的工作(zuò)重(zhòng)点是恢复和(hé)扩大需(xū)求，但同时也明(míng)确(què)不(bù)会再走老(lǎo)路——不会通过低水平(píng)的债务(wù)扩张来(lái)刺激(jī)经济，而是聚焦实体经济的产业升级(jí)，推进产业智能化、绿色化、融(róng)合化。

　　现代(dài)产(chǎn)业体系(xì)下的融合发展

　　这次财(cái)经委会(huì)议的一(yī)个新提法是“坚持三(sān)次产(chǎn)业融(róng)合发展，避(bì)免割裂(liè)对(duì)立(lì)；坚持推动传(chuán)统产(chǎn)业转型(xíng)升(shēng)级，不能当成‘低端(duān)产业’简单退出”，这个提法很重要。我们(men)去年底(dǐ)强调接下来一段时间(jiān)的(de)政策需(xū)要强调(diào)均衡性和系统性，才(cái)能形(xíng)成(chéng)经济发展(zhǎn)的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的领域(yù)要重点支持和发展，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实(shí)体经(jīng)济和金(jīn)融支撑(chēng)、高科技领域和低技术领域、融资-设(shè)计-制造(zào)—物流-销售-服务等(děng)各方面需(xū)要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢(huī)复(fù)，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤立、片面(miàn)地(dì)理解和执行政策，毕竟即使是芯片这么最高科(kē)技的领域，它的下游需求也主要来自消费电子产品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等等(děng)，没有需(xū)求的拉动，产(chǎn)业的(de)发展就缺乏良性循环的基础(chǔ)。

　　高质量的人才红利

　　另外，最(zuì)近政策讨论的一个重点是人，作为(wèi)投资生产拉(lā)动核心的企业(yè)家(jiā)、作为人(rén)力资源重点的(de)人才、承载民(mín)族(zú)未(wèi)来的新生(shēng)人口、需要关注的老龄(líng)人口。当(dāng)前(qián)中国的(de)发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技(jì)术创新成为能否突(tū)破(pò)内(nèi)外部约束的关键。技术创新能力取决于制度保(bǎo)障(zhàng)下的主观能(néng)动性，在经历了过去几年的(de)非常态之后(hòu)，在内外部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前每个(gè)主体(tǐ)充满信心(xīn)、充满主观能动性(xìng)，是政(zhèng)策的重心。以人工智(zhì)能为代表的数字经济大发展(zhǎn)，有可能能够帮(bāng)助我们适当缩(suō)小国际竞(jìng)争中人力资源的差距，这需(xū)要从一个更高的角度理解人工智能和数(shù)字(zì)经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)：乱战之后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的(de)乱战(zhàn)。接下来(lái)的政策力度和效果有多大(dà)、盈(yíng)利能否实质性的(de)反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏的斜率是否面临趋缓(huǎn)的压力、海外(wài)的潜在风险到底(dǐ)有多大(dà)、美联(lián)储到底下一步面临的是什么样的经(jīng)济形势(shì)等，投资者希望渐次判(pàn)断上述一系列的重要问题(tí)的程度(dù)，并据此进行布(bù)局。

　　从这个意(yì)义(yì)上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡(héng)、但也更(gèng)脆(cuì)弱，当(dāng)前可能是一个(gè)布局(jú)的(de)好(hǎo)阶段，而未必会是收获(huò)的阶段。投资者需要多一(yī)点耐(nài)心，风浪越(yuè)大，下一次的(de)鱼越贵(guì)。

　　“乱云(yún)飞渡(dù)仍从(cóng)容”，这是我们从巴菲特历次股东(dōng)大会(huì)上看到价值投资者(zhě)很重要(yào)的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时的(de)，随着(zhe)事实的清晰，投资(zī)路径也将会非常明确。这个路径，我们从(cóng)产业(y2023年石油会暴涨吗，今日油价格表è)视角做了(le)一下梳理，供(gōng)投(tóu)资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具(jù)体(tǐ)而言：投资的上限是产业(yè)现代化，科技(jì)自主可用，数字化、高(gāo)端(duān)化与智能化是明确(què)的诗与(yǔ)远方，需要(yào)进行(xíng)战略布局。投资的(de)下限是避免系统性的(de)风险，在现(xiàn)代化的产业转型中，当前(qián)蕴藏风险(xiǎn)和未来(lái)跟不(bù)上(shàng)历史步伐的(de)产业是不能进行战略布局的。投资的(de)中间状态是(shì)周(zhōu)期与消费行业，是(shì)2023年石油会暴涨吗，今日油价格表战(zhàn)术(shù)性的(de)布局。

　　产(chǎn)业(yè)视(shì)角下的(de)投(tóu)资(zī)路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信(xìn)基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略(lüè)配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监(jiān)，南(nán)开(kāi)大学经济(jì)学博士，清华大学管理科学与工程博士(shì)后。学术研(yán)究(jiū)与教学以及宏观经济走势(shì)、金融产品(pǐn)分析等实务领域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业(yè)23年以(yǐ)来，一直致力(lì)于在周期波动的框(kuāng)架(jià)内运用财(cái)政的视角解构宏观经济的运行，将中国(guó)经济看作一份资产，通过资本(běn)资产定价的方式来(lái)确定其(qí)价值与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信基金经理、首席宏观(guān)分析师(shī)，2022年2月加入(rù)创金合(hé)信基金。此前履职(zhí)博时基(jī)金，负(fù)责宏观(guān)策略(lüè)、宏观政策(cè)、大类(lèi)资产(chǎn)配置与择(zé)时研究(jiū)。武汉大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英文(wén)核心(xīn)经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 2023年石油会暴涨吗，今日油价格表