金融(róng)界5月27日消息 近日(rì)因为昆(kūn)明国资委的(de)一封声明，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地方政府的偿债(zhài)能力(lì)已经(jīng)越来越被重视(shì)。如何(hé)如何(hé)处置地方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括地方一般债、专项(xiàng)债和(hé)包括城投债(zhài)在内(nèi)的各(gè)种(zhǒng)隐形债，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基金等(děng)在内的(de)机构(gòu)投(tóu)资(zī)者是地(dì)方债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担(dān)心的还(hái)是城投债(zhài)务、非标等地方(fāng)政(zhèng)府隐形债风(fēng)险(xiǎn)。例如，近期(qī)贵州省政府发(fā)展(zhǎn)研究中心(xīn)提(tí)出(chū)，“化(huà)债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力(lì)已(yǐ)无法(fǎ)得到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的背景下(xià)，地方政(zhèng)府的财权(quán)与事权(quán)不(bù)匹配问题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并(bìng)不(bù)算高的前提(tí)下，我国(guó)地(dì)方政府的杠杆率水(shuǐ)平(píng)确实够(gòu)高了(le)。需(xū)要调整中央和地方之间债务(wù)余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债(zhài)规模，为(wèi)地方经(jīng)济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国(guó)经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建(jiàn)议(yì)给(gěi)予(yǔ)困(kùn)难省份一定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度支(zhī)持(chí)地(dì)方政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府（如(rú)城投公(gōng)司的(de)借(jiè)新(xīn)还(hái)旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债务(wù)期限（非(fēi)债券类(lèi)债务(wù)展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行或商(shāng)业银行的低息资金来降低债务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上边际贡献的计算公式是什么呀支持地(dì)方政府通过出让(ràng)国有资产来偿债(zhài)。他表示这类典(diǎn)型案例为边际贡献的计算公式是什么呀“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告(gào)无(wú)偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　以下(xià)文(wén)字来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平台(tái)成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台明确城投债与地(dì)方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方(fāng)政府投融资机(jī)构转变为市场化(huà)运营主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再(zài)对城投(tóu)债兜底。但实(shí)际(jì)上(shàng)市(shì)场仍然把城投债看作由地方政府背书的高(gāo)信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政府下设的投融资(zī)机构，很难完(wán)全独(dú)立成为与政府(fǔ)无(wú)关的纯市场化的企(qǐ)业。城(chéng)投(tóu)的债务主要包括向银行借(jiè)款和发行债(zhài)券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以前一种方(fāng)式为主，但(dàn)后一(yī)种债(zhài)权(quán)融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万(wàn)亿元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年(nián)增(zēng)速(sù)均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城(chéng)投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上(shàng)。

城投平(píng)台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究(jiū)所

　　因此，城投平(píng)台实(shí)际(jì)上已经成为(wèi)地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显(xiǎn)超过地(dì)方政府(fǔ)的(de)一(yī)般债(zhài)和专(zhuān)项债之和。城投平(píng)台中，如今，城投平台的(de)债券余(yú)额(é)大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并(bìng)无违约案例，说明(míng)城投债仍(réng)属于地方(fāng)政府背书的(de)高等(děng)级信用债。但是(shì)，城投平台的非标违(wéi)约情况时有发生(shēng)，银行贷(dài)款展期、调整还贷方(fāng)式的也(yě)比较多(duō)。

　　地方政(zhèng)府应确保城投(tóu)债按时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府(fǔ)债(zhài)务增长和财政收入增速下降(jiàng)甚至负(fù)增长的现象(xiàng)普遍(biàn)担(dān)心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中西部省份，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个(gè)省(shěng)土地出让(ràng)金对政府债(zhài)务利息覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河南(nán)的(de)永(yǒng)煤(méi)债违约之后，对河(hé)南省乃至全国的信用债市场(chǎng)都造成负面冲击，信用分(fēn)层现象(xiàng)加剧(jù)，部分(fēn)经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云(yún)南和天津等近几年融资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融(róng)资成(chéng)本有所(suǒ)下降，但整体降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权平均(jūn)票面利(lì)率降幅也明显不如全(quán)国。

　　当(dāng)前(qián)在经济复苏不及预期(qī)的背景下，投(tóu)资者(zhě)的风险(xiǎn)偏(piān)好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投债的(de)按时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方(fāng)国企融资难、融资贵(guì)。从未来区域经济发展的(de)角度看，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来(lái)实现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信(xìn)用，不能轻(qīng)易(yì)违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大力度(dù)支持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有信(xìn)心，首先要确保城投债不违约，这就意味着(zhe)城投(tóu)公司能(néng)够具备低成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对地(dì)方(fāng)债(zhài)不兜底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难(nán)省份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城投公司(sī)的借新(xīn)还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低债(zhài)务(wù)成本，让债(zhài)务(wù)更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于地方政府可否通(tōng)过出(chū)让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿(cháng)债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的支持。因为(wèi)今年(nián)3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会第(dì)五次会议(yì)第00503号提案的答复中表示，将适时出(chū)台制度(dù)规定(dìng)及操作细则，探索国有权(quán)益份(fèn)额规范(fàn)化退出的(de)有效(xiào)方(fāng)式和(hé)途(tú)径(jìng)，充分发(fā)挥有限合伙(huǒ)企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国(guó)有企业股权(quán)获得(dé)收入(rù)偿还(hái)债边际贡献的计算公式是什么呀务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团(tuán)两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国(guó)资。

　　在当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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