《基金经(jīng)理(lǐ)投资笔记》宏观(guān)策略系列(liè)

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财富管理升级(jí)

　　作(zuò)者：魏(wèi) 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士(shì)），创(chuàng)金(jīn)合信基金基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期分享中（查(chá)看原(yuán)文），我们提出了5月(yuè)是(shì)乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背(bèi)景是市(shì)场进入了战略相持(chí)阶段(duàn)，进攻和防守(shǒu)的理(lǐ)由都不是非常清晰。周(zhōu)末中(zhōng)央(yāng)发布长期的产业政策，基调(diào)是清晰的，但那是(shì)诗和(hé)远(yuǎn)方(fāng)，是战略(lüè)性的布局，很多(duō)投资者(zhě)更喜欢战术性(xìng)的机会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度(dù)股(gǔ)东大会在巴(bā)菲特的(de)老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了全(quán)球投资者的目光，投资者总希望可以从(cóng)中(zhōng)寻找到投资的(de)秘诀，价(jià)值投(tóu)资的道虽相同，但法(fǎ)、术、器(qì)是各异的。不(bù)仅如此，伯克(kè)希(xī)尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技术的批(pī)判，很多与(yǔ)会(huì)者收获的可能不是清晰(xī)的思路，而是在迷宫中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七(qī)翻身(shēn)”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者(zhě)也(yě)开始考虑Sell in May,一(yī)个很重要(yào)的理由是根据(jù)惯例，银行(xíng)保险等利好兑现后往往是市场开始调整的(de)开始。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但这未必是(shì)历史的(de)铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下(xià)开始全面(miàn)大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资者需(xū)要考虑到当前的市(shì)场(chǎng)背景已经和之(zhī)前有很大的不同。当前(qián)市场进入战略僵(jiāng)持阶(jiē)段(duàn)的一(yī)个重(zhòng)要理由是(shì)除了逻(luó)辑推演，很多重要问题(tí)很难用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋定而(ér)后动(dòng)，因此(cǐ)才有了(le)上述(shù)的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚的地方在(zài)哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经提前交易(yì)了政策(cè)的方向，而且今年国内的(de)政(zhèng)策本身(shēn)也不是大开大合。新出台的政策更(gèng)多地在落实(shí)上(shàng)，较少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联(lián)储依然在通胀(zhàng)、就业(yè)数(shù)据、金融(róng)数据和增长数据传递的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看(kàn)，数字经济和中特估(gū)依然既有政策(cè)、也有业绩(jì)或者有未来(lái)预期的(de)业绩改善，但短(duǎn)期游(yóu)戏、传媒、中特估(gū)与其他板块分化较(jiào)为极(jí)致，也是(shì)不争的事实。除(chú)了这两条主线外，金融、消费和公用事业(yè)有(yǒu)反(fǎn)弹，但难以(yǐ)成为持续(xù)的配(pèi)置主题(tí)，新能源崩坏的筹(善哉善哉是什么意思啊，阿弥陀佛善哉善哉善哉是什么意思chóu)码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易(yì)行为看(kàn)，投资者并未形成一(yī)致预(yù)期(qī)。随着一季报的(de)披露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的(de)金(jīn)融、中药、电力、中特估(gū)主(zhǔ)题以及TMT中(zhōng)的(de)游戏传媒等(děng)表现较好，家(jiā)电此前也有一定表(biǎo)现。不过，随(suí)着业绩(jì)的公布反而出现了一定的买预期(qī)卖(mài)现实的操作。当然，相对而言(yán)市场也有(yǒu)定价效率不(bù)稳定(dìng)的一面，同样是业(yè)绩修复或有(yǒu)韧性(xìng)的(de)农(nóng)林(lín)牧渔、新(xīn)能(néng)源和消(xiāo)费板(bǎn)块(kuài)，整(zhěng)体表现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原因：一季报显示(shì)企(qǐ)业盈利(lì)仍在(zài)磨底(dǐ)阶段

　　短期市场(chǎng)的(de)核(hé)心矛盾在于缺乏特(tè)别(bié)明显的(de)亮点，TMT主线前(qián)期超额(é)收益(yì)过于显著，目前除了游(yóu)戏(xì)、传(chuán)媒一(yī)枝(zhī)独秀外(wài)，其他TMT细(xì)分领域阶段性有(yǒu)所回调。中特(tè)估相(xiāng)关的(de)基(jī)建、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈(yíng)利有支撑、估值也较低(dī)，因此在最近(jìn)市场调整(zhěng)的时候(hòu)整(zhěng)体(tǐ)表现(xiàn)较(jiào)好。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主线之外，市场(chǎng)部分定价(jià)了一(yī)季报行(xíng)情，但核心问题在于当(dāng)前盈利仍(réng)处在(zài)磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈(yíng)利还在下滑(huá)，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很(hěn)难撑(chēng)起A股系统性的行情(qíng)。所以，我们看到这两条主线(xiàn)之(zhī)外其他业绩尚可的(de)板块，整体反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈利有一定(dìng)的修复，而市场(chǎng)由于前期的悲(bēi)观情绪尚未对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三(sān)、战略性布局是清晰而明(míng)确的：政策(cè)关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国内也(yě)处(chù)于一个会议密(mì)集(jí)召开的阶段，政治局会议、中央财经(jīng)委(wěi)会议和国常会相继召(zhào)开。决策(cè)层对于(yú)当前经济复苏动(dòng)力不足(zú)、复(fù)苏(sū)势头不稳的问题，有(yǒu)着清醒(xǐng)的认识(shí)，短(duǎn)期的工作重点是(shì)恢复和(hé)扩大需求(qiú)，但(dàn)同时也明确(què)不(bù)会再(zài)走老(lǎo)路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张(zhāng)来(lái)刺激经济(jì)，而(ér)是聚焦(jiāo)实体经(jīng)济的产业升级(jí)，推进产业(yè)智能化(huà)、绿色化(huà)、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融(róng)合发展(zhǎn)

　　这次财经委会(huì)议的一个(gè)新提(tí)法是“坚持三次产业融合发展，避(bì)免割裂对(duì)立；坚持推动传统(tǒng)产业转型升级，不(bù)能当(dāng)成‘低(dī)端产业’简单退(tuì)出”，这个提法很重(zhòng)要。我们(men)去年底强调接下来一(yī)段(duàn)时(shí)间的政(zhèng)策需(xū)要(yào)强调均衡性和系统性，才能形(xíng)成经济发展的合力。卡脖子的(de)领域要重(zhòng)点支持和发(fā)展，但(dàn)是(shì)经(jīng)济的运行是(shì)一个(gè)完(wán)整的系统，生产(chǎn)和消费(fèi)、实(shí)体经济(jì)和金融支(zhī)撑(chēng)、高科技(jì)领域和低(dī)技(jì)术领域、融资-设计(jì)-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方(fāng)面(miàn)需要协调发展，大家的信心(xīn)慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能(néng)够(gòu)真正(zhèng)把需求拉动起来(lái)。不能够孤(gū)立、片面地理解和执行(xíng)政策，毕(bì)竟(jìng)即使是芯(xīn)片这么最高科技(jì)的领域，它(tā)的下游(yóu)需求也主要来自消费电子产品中(zhōng)的手机(jī)、汽(qì)车、智能(néng)家(jiā)居等等，没有需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺乏良(liáng)性(xìng)循环的基础。

　　高(gāo)质(zhì)量的人才(cái)红利

　　另外(wài)，最近(jìn)政策讨论的一个重点是人(rén)，作为(wèi)投资生产拉(lā)动核心的企(qǐ)业(yè)家、作为人力资(zī)源重点(diǎn)的(de)人才(cái)、承(chéng)载民族未来(lái)的新(xīn)生(shēng)人口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资(zī)本和劳(láo)动(dòng)要素拉动转(zhuǎn)向人力(lì)资源拉动，技术创新(xīn)成为能否突破内外部约束的关键。技(jì)术创新能(néng)力取(qǔ)决于制(zhì)度保障下(xià)的主观(guān)能动性(xìng)，在经历了过去几年的非(fēi)常态之后(hòu)，在内外部(bù)不(bù)确(què)定性的(de)制约(yuē)下(xià)，如何让当前(qián)每个主(zhǔ)体充满(mǎn)信心、充满主(zhǔ)观能动性，是政策的重心(xīn)。以人工智能为代表的数(shù)字经济大(dà)发展，有可能能够帮助我(wǒ)们适(shì)当缩小国际(jì)竞争中(zhōng)人(rén)力资源的差距，这需(xū)要从一个更高的(de)角度理解人工智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡(dù)仍从(cóng)容：乱(luàn)战(zhàn)之后(hòu)的(de)投资路径

　　5月(yuè)的市场，看起来(lái)是战略僵持阶段(duàn)的乱(luàn)战。接下来的政策(cè)力度和效果有多大(dà)、盈利能否实质性的反(fǎn)弹、经济(jì)复(fù)苏的斜率是否(fǒu)面临趋缓的压力、海外的潜(qián)在风险到底(dǐ)有多大、美联(lián)储到底下(xià)一步面(miàn)临的(de)是什(shén)么(me)样的经济(jì)形势等(děng)，投资者希望渐(jiàn)次判断上述一系(xì)列的(de)重要问题的(de)程度，并(bìng)据(jù)此(cǐ)进(jìn)行布(bù)局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会(huì)可能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是一个布局的好(hǎo)阶段，而未必会是收获(huò)的阶段(duàn)。投(tóu)资者(zhě)需要多一(yī)点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲(fēi)特(tè)历次(cì)股东大会上看到价值投资(zī)者很重要的一个特质，即我们提倡的(de)“道”。市场(chǎng)的(de)乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资路径也将会非常明确。这个路径(jìng)，我(wǒ)们从产(chǎn)业视角(jiǎo)做了一(yī)下梳(shū)理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而(ér)言(yán)：投(tóu)资的上限(xiàn)是产业现代(dài)化，科(kē)技自(zì)主可用，数字化(huà)、高端化(huà)与智能化是明确的诗与(yǔ)远方，需要(yào)进行战略布(bù)局。投资的下限是避(bì)免(miǎn)系统性的风险，在现代化的产(chǎn)业转型中，当前蕴(yùn)藏(cáng)风险(xiǎn)和未来跟不上历史(shǐ)步伐(fá)的产业(yè)是不能进行战(zhàn)略布(bù)局的。投资的中(zhōng)间(jiān)状态是周期(qī)与消费行业(yè)，是战术性的布局(jú)。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金(jīn)首席经济学家，投(tóu)委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观(guān)策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开大(dà)学(xué)经济(jì)学博士，清华大学管理科学与(yǔ)工程博士后。学术(shù)研究与教学以及宏观经济(jì)走势(shì)、金融产品分析等实务领域经验丰(fēng)富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于(yú)在周期波动的框架内运用财政的视角解构宏(hóng)观经济的运行，将中国经济(jì)看(kàn)作一份资产，通过资本资产定(dìng)价的方式来确定其价值与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创金(jīn)合信基金经理(lǐ)、首席宏(hóng)观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金(jīn)。此前履职博时(shí)基金，负责(zé)宏观(guān)策略、宏观(guān)政策、大类资产配(pèi)置(zhì)与择时研(yán)究。武汉大学学士，上(sh善哉善哉是什么意思啊，阿弥陀佛善哉善哉善哉是什么意思àng)海(hǎi)财经大学经济学硕士、博士(shì)，中国社科院(yuàn)经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国(guó)际SSCI英文(wén)核(hé)心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 善哉善哉是什么意思啊，阿弥陀佛善哉善哉善哉是什么意思