5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿(yì)份(fèn)发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出(chū)市(shì)场(chǎng)对这一(yī)“中(zhōng)特(tè)估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪(xù)上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素(sù)就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行(xíng)，我认(rèn)为确实(shí)会成为(wèi)引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的(de)国(guó)央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支(zhī)持央(yāng)国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企主(zhǔ)题基(jī)金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央(yāng)国(guó)企主题基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为(wèi)投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面(miàn)是落实公募基(jī)金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估和人(rén)工(gōng)智能(néng)成为(wèi)两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能(néng)源(yuán)等前(qián)期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所在(zài)的(de)行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本(běn)面在(zài)今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变(biàn)化(huà)的(de)机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概(gài)率(lǜ)这些企业会(huì)进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10熊二变成僵尸了，光头强被僵尸咬了年改革(gé)的成果，是非常基本面的，和(hé)他过(guò)去(qù)1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的(de)投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重(zhòng)视中特估的(de)投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以(yǐ)后(hòu)，基于(yú)顶层设计(jì)对(duì)国央(yāng)经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是一个慢变量(liàng)，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在(zài)每一个央(yāng)国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层面可能发生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个股提(tí)前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一(yī)季报十大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加熊二变成僵尸了，光头强被僵尸咬了仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一(yī)季(jì)度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年末(mò)不持(chí)有“中(zhōng)特估”概念股，但(dàn)在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股央国(guó)企的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投研，落实到(dào)日常的投研流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红(hóng)利(lì)机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国(guó)央企(qǐ)的(de)固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融(róng)通基金在行动上，要(yào)求研究(jiū)员(yuán)将自(zì)己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企(qǐ)构建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察(chá)其实(shí)地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视(shì)。他(tā)表示(shì)，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元素(sù)和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的(de)具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估(gū)值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波(bō)行情的(de)机(jī)会的。同时(shí)，随着时局(jú)的(de)变化，也在增加相(xiāng)关行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的(de)估值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者需要学(xué)习(xí)领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的估(gū)值(zhí)体系(xì)进(jìn)行改(gǎi)造(zào)，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本(běn)的(de)常识(shí)，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民(mín)经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发(fā)展要符合(hé)国(guó)家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之(zhī)中，也引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国(guó)特(tè)色的价值评价(jià)体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发，现金流(liú)折(zhé)现为主要方法的单一价(jià)值估值体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年(nián)来国(guó)资(zī)委指(zhǐ)导(dǎo)国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评(píng)价体系不断探(tàn)索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值的积(jī)极(jí)作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高估值定价(jià)模型的(de)科学(xué)性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产负(fù)债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值(zhí)结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其是估(gū)值的方法和(hé)指(zhǐ)标(biāo)上，他(tā)认为其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量、全要(yào)素成本(běn)等(děng)，以及(jí)在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业(yè)发展(zhǎn)、市(shì)场竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需(xū)要在(zài)实践中进(jìn)行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用。

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