文丨(gǔn)明(míng)明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低(dī)位持续上行，即便(biàn)税期结束，资金(jīn)利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反而进一步走(zǒu)高。我(wǒ)们认为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政(zhèng)策力度边际转弱；②税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力降低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导致(zhì)债市敏(mǐn)感度(dù)增加。考虑(lǜ)假期和月末因素(sù)，预计短期内，资金利率下行(xíng)空间有(yǒu)限(xiàn)，波动幅(fú)度加大，建议投资者关注(zhù)资金面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪(xù)以及(jí)头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持(chí)续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结(jié)束后却并(bìng)未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大(dà)。从隔夜利率角度观察(chá)，银行与非(fēi)银(yín)机构间流动性(xìng)分层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜利率与7天(tiān)利率的(de)期限(xiàn)利差也明(míng)显(xiǎn)压(yā)缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂(guà)。我们认(rèn)为税亲家公亲家母是什么意思，梦见亲家母是什么意思期结束，资金不松，主(zhǔ)要(yào)有以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字(zì)当头，保持(chí)货(huò)币信贷合理增长，确保利率水平合适，在追(zhuī)求经济(jì)提振的同(tóng)时(shí)，也(yě)注重防范市场过(guò)热带(dài)来(lái)的金融风险。在(zài)满足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货(huò)币工具力(lì)度可能会有所回摆。从央行的具体(tǐ)操作上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做(zuò)，逆回(huí)购(gò亲家公亲家母是什么意思，梦见亲家母是什么意思u)投放低量操(cāo)作，结构性(xìng)工具“有进有退”，均预(yù)示后(hòu)续政策将更加“精准有(yǒu)力(lì)”，流(liú)动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走款叠加(jiā)4月信贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融(róng)出意(yì)愿与(yǔ)能力(lì)降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税大月，因此(cǐ)走(zǒu)款可(kě)能对(duì)银(yín)行间(jiān)流动性带来(lái)了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期(qī)票据利率走势，预(yù)计信贷(dài)增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多(duō)增的(de)态(tài)势(shì)。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同业融出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱性和(hé)敏感度(dù)增加，且投(tóu)资者(zhě)对(duì)于未来一个月资金(jīn)利率上行(xíng)的(de)担忧增加。

　　从质(zhì)押(yā)式回购成交量和我们(men)测算(suàn)的杠杆(gān)率来看(kàn)，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依(yī)然处于(yú)历(lì)史相对积极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债市敏感度增加(jiā)。此外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情况仍(réng)存担忧，使得市场上对于未(wèi)来(lái)一个月内资金价(jià)格上行(xíng)的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望：五一(yī)假期临近，回(huí)购资(zī)金的期限(xiàn)被动拉(lā)长(zhǎng)，利率下行空(kōng)间(jiān)有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市场(chǎng)释(shì)放(fàng)资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融(róng)出意(yì)愿一般(bān)较低，预计资金波动幅度较(jiào)大。对于债市(shì)而言，短期交易主线或(huò)延(yán)续政策(cè)与基本面预期交易(yì)，预(yù)计利率(lǜ)以震荡(dàng)走势为主，建议(yì)投(tóu)资者关注资金(jīn)面的边际(jì)变化(huà)，警惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市(shì)情(qíng)绪以及(jí)头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍亲家公亲家母是什么意思，梦见亲家母是什么意思风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　央行(xíng)货币政策不(bù)及(jí)预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银(yín)行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

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