5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大(dà)涨(zhǎng)的一个(gè)催化因素就是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金(jīn)的申(shēn)报发行，我认为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基(jī)金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好支(zhī)持(chí)央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发(fā)行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市(shì)场(chǎng)带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，有望推动(dòng)进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募基(jī)金积极布局央国(guó)企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将拉(lā)开子集是什么意思，非空真子集是什么意思(kāi)，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央国企上(shàng)市公司(sī)的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展(zhǎn)的(de)要(yào)求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募(mù)基金服(fú)务资本(běn)市场改革(gé)、服(fú)务实体经(jīng)济和国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将为央企相关(guān)标的和(hé)板(bǎn)块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性(xìng)行情明(míng)显，中特估(gū)和人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能(néng)源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家(jiā)基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业主要是央(yāng)企或地方国(guó)资所(suǒ)在(zài)的行业，民(mín)营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年(nián)10年改革的成果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已开始(shǐ)重视中特估的(de)投资(zī)机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特估的(de)机会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一阶段也(yě)就(jiù)是今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能(néng)发生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经(jīng)显露出不(bù)少基(jī)金(jīn)在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票市值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏股主动型基金(jīn)的持(chí)子集是什么意思，非空真子集是什么意思仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季报十(shí)大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计(jì)了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比(bǐ)例，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对(duì)港股央国(guó)企的持股(gǔ)市(shì)值(zhí)比重达到2019年(nián)以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年(nián)四(sì)季度的(de)25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的(de)投研流程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的(de)固(gù)定思维，需要实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需要(yào)利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业(yè)趋子集是什么意思，非空真子集是什么意思势和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制(zhì)机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜(xiān)明(míng)中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段(duàn)特征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具有时(shí)代特(tè)征和中国特色(sè)、符(fú)合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也(yě)是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特(tè)估(gū)这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也(yě)在(zài)增加相(xiāng)关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估(gū)值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学习(xí)领会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是第一位(wèi)的(de)工作，合理设置指标也非(fēi)常重要(yào)，投资(zī)者的认可(kě)和实(shí)施是最终该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大的(de)认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市(shì)场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访(fǎng)的(de)基金经理认为，对(duì)于国央(yāng)企(qǐ)的估值(zhí)方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步(bù)的(de)企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就(jiù)构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国内团队对于中国特(tè)色(sè)ESG披(pī)露(lù)与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其(qí)中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估值(zhí)，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企业(yè)内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提(tí)高(gāo)估(gū)值定价模型(xíng)的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研(yán)发经(jīng)费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结(jié)论、估(gū)值判断(duàn)上有变化(huà)，尤(yóu)其(qí)是估值(zhí)的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链(liàn)上(shàng)下(xià)游的衡量(liàng)、全要素(sù)成(chéng)本等，以(yǐ)及(jí)在(zài)纵(zòng)向和(hé)横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展(zhǎn)等各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的(de)影响上，也使得(dé)中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)估值体系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结论(lùn)和估值(zhí)判(pàn)断(duàn)的变化(huà)，都是为了(le)更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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