文丨明明 章(zhāng)立聪 余经(jīng)纬

　　跨(kuà)季(jì)结(jié)束(shù)后资金(jīn)利率自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资金(jīn)利率却仍未回落，反而进(jìn)一步走(zǒu)高。我们(men)认为主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税(shuì)期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资金融出(chū)意(yì)愿与能力降(jiàng)低。③资(zī)金较为拥(yōng)挤(jǐ)导致债(zhài)市敏感度增(zēng)加。考(kǎo)虑假期和月末(mò)因(yīn)素，预(yù)计短期内(nèi)，资金利率下行空(kōng)间有(yǒ乌蒙山在哪里属于哪个省，贵州乌蒙山在哪里u)限，波动幅度加大，建议投资者关(guān)注资金(jīn)面(miàn)的边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍近期(qī)资(zī)金利率(lǜ)持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续(xù)上(shàng)行，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却(què)并未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更大(dà)。从隔夜利率角度观(guān)察，银行(xíng)与非(fēi)银机构间流动性分层(céng)现(xiàn)象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔(gé)夜利率(lǜ)与(yǔ)7天(tiān)利率的期限利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至(zhì)已(yǐ)经(jīng)倒挂(guà)。我们(men)认为税期结(jié)束，资金不(bù)松，主要有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策力度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合(hé)理(lǐ)增长，确保利(lì)率水平合适，在追求经(jīng)济提振的同(tóng)时，也(yě)注重防范市场过热带来的金融风险。在(zài)满足广(guǎng)义流动(dòng)性供需匹配(pèi)的前(qián)提(tí)下，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的(de)具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构(gòu)性工具“有进有退”，均(jūn)预示后(hòu)续政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此(cǐ)走(zǒu)款可能对银(yín)行间(jiān)流动性带(dài)来了一定的压(yā)力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势(shì)，预计信贷增速较一季度(dù)将会有所放缓，但4月预(yù)计仍(réng)将保持同比多增的(de)态势。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行(xíng)系统(tǒng)整体资(zī)金流出，因此向同(tóng)业融出(chū)的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可能会导致债市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对于(yú)未来一(yī)个(gè)月资金利率(lǜ)上行的(de)担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成(chéng)交量和(hé)我(w乌蒙山在哪里属于哪个省，贵州乌蒙山在哪里ǒ)们测算的杠(gāng)杆(gān)率来(lái)看，虽然上周(zhōu)受(shòu)资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然(rán)处(chù)于历史相对积极的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此外(wài)投资者对货(huò)币政策力度以(yǐ)及跨月(yuè)资(zī)金面情况仍存担忧，使得市场上(shàng)对于未来一个(gè)月内资金价格上行的(de)预期更为强烈(liè)。

乌蒙山在哪里属于哪个省，贵州乌蒙山在哪里　　▍后市展望：五一(yī)假(jiǎ)期临近(jìn)，回购(gòu)资(zī)金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨(kuà)月前(qián)夕银行资金(jīn)融出意愿一(yī)般较低，预计资金波(bō)动幅度较大。对于(yú)债市而言(yán)，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震荡走势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市(shì)情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经济复(fù)苏节奏(zòu)不(bù)及预期；银行间市场流动性(xìng)过(guò)快(kuài)收紧(jǐn)。

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