文丨明(míng)明 章(zhāng)立聪 余(yú)经纬区位条件要从哪些方面分析学校，区位条件要从哪些方面分析出来ng>

　　跨(kuà)季结(jié)束后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持续上行，即便税(shuì)期结束，资金利率却(què)仍未回落(luò)，反而进一(yī)步(bù)走高。我们认为主要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银(yín)行(xíng)资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③资(zī)金(jīn)较为(wèi)拥挤导致(zhì)债市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和(hé)月末因素，预计短(duǎn)期(qī)内，资(zī)金(jīn)利率下(xià)行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议投资者关注资(zī)金面的(de)边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍近期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行，然而税期结束后(hòu)却(què)并未回落，4月21日冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利率上行(xíng)幅度更大(dà)。从隔夜(yè)利(lì)率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构间(jiān)流动(dòng)性分层现(xiàn)象(xiàng)弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜(yè)利(lì)率与7天利率(lǜ)的(de)期限利差(chà)也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我(wǒ)们(men)认为税期(qī)结束，资(zī)金不(bù)松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳字当(dāng)头，保持货(huò)币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在追求经济(jì)提振(zhèn)的同时(shí)，也注重防范(fàn)市场过热(rè)带来的金融风险。在(zài)满足(zú)广义(yì)流动性供需匹配的前提(tí)下(xià)，货币工具力度(dù)可能会(huì)有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行的(de)具(jù)体操(cāo)作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量(liàng)续(xù)做(zuò)，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后(hòu)续(xù)政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力(lì)”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加(jiā)4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出(chū)意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走款(kuǎn)可能对银行(xíng)间流动(dòng)性带来了一(yī)定的压力。此外(wài)，参考近期票据利率(lǜ)走势，预计信贷增速较(jiào)一季(jì)度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保(bǎo)持同(tóng)比(bǐ)多增的(de)态势。税(shuì)期缴(jiǎo)款叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因(yīn)此向(xiàng)同业融(róng)出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致(zhì)债市(shì)脆弱性(xìng)和敏感度增加(jiā)，且投资者(zhě)对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担(dān)忧增(zēng)加。

　　从(cóng)质(zhì)押式回购成交量和(hé)我们测算的(de)杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收紧影响(xiǎng)，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依然处于历(lì)史(shǐ)相对积极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度增加。此(cǐ)外投资(zī)者对货币政策力(lì)度以及跨月(yuè)资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市(shì)场上对于未来(lái)一(yī)个月内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一(yī)假期(qī)临近，回(huí)购资金的(de)期限被动拉(lā)长(zhǎng)，利率下行空间(jiān)有(yǒu)限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中(zhōng)支出(chū)，向市场释(shì)放资(zī)金；但跨月前夕银(yín)行资金融区位条件要从哪些方面分析学校，区位条件要从哪些方面分析出来出意(yì)愿一般(bān)较低，预计资金波动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政(zhèng)策与基本面预期(qī)交易(yì)，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议投资(zī)者关(guān)注资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情(qíng)绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银(yín)行间(jiān)市场流动(dòng)性过(guò)快收紧。