文丨明明(míng) 章立聪 余经(jīng)纬羽生结弦说为什么努力得不到回报，羽生结弦近视多少度p>

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金(jīn)利率自低位(wèi)持(chí)续(xù)上行，即便税期结(jié)束，资金利(lì)率却仍未回落，反而(ér)进一(yī)步走高。我们认为主要是源(yuán)于：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金(jīn)较为拥挤(jǐ)导致(zhì)债市敏感度增加。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率下行空间有限(xiàn)，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关(guān)注资金面(miàn)的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资(zī)金(jīn)利率持续上行。

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却(què)并未回落(luò)，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从(cóng)隔(gé)夜利率角度观察，银行与非银机构间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外(wài)，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平合(hé)适，在追(zhuī)求(qiú)经济提振的同(tóng)时，也注重(zhòng)防范市场过热带来(lái)的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供(gō羽生结弦说为什么努力得不到回报，羽生结弦近视多少度ng)需匹配的前(qián)提下，货币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行(xíng)的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量续做，逆回购(gòu)投放低量(liàng)操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后(hòu)续(xù)政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投(tóu)放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月(yuè)，因(yīn)此走款可能对银(yín)行间流动(dòng)性带来(lái)了(le)一定(dìng)的压力。此外，参(cān)考近期(qī)票据利(lì)率走势(shì)，预计信(xìn)贷增速较一季(jì)度将会有所放缓，但4月预计(jì)仍将(jiāng)保持同比多增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠加(jiā)信贷投放，银行系(xì)统整体资金流出，因此(cǐ)向同业融出的意(yì)愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未来(lái)一个月资金利率上行(xíng)的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和(hé)我(wǒ)们测算(suàn)的(de)杠杆(gān)率(lǜ)来看，虽然上周受资金收(shōu)紧影响，加(jiā)杠(gāng)杆情绪有所降温(wēn)，但(dàn)依然处于历史相对积极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外(wài)投资者(zhě)对货币政策(cè)力度以及跨月资(zī)金(jīn)面情况仍存担(dān)忧，使得市场上对(duì)于未(wèi)来(lái)一(yī)个(gè)月内资(zī)金价格上行的(de)预(yù)期(qī)更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一(yī)假期临近，回购资金的期限被(bèi)动(dòng)拉长，利率(lǜ)下行(xíng)空间有限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政集中支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前夕银行资(zī)金(jīn)融出意愿一般较低，预计(jì)资金波(bō)动幅(fú)度较大。对于债市而言，短期(qī)交易主(zhǔ)线或延续政策与基本面预期交易，预(yù)计利率以(yǐ)震荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议(yì)投资者关注资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以(yǐ)及(jí)头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经济复苏节奏(zòu)不(bù)及(jí)预期(qī)；银行间市场流动性过快(kuài)收紧。

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