“现在的房地产很难再出现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团(tuán)合伙人、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地产行(xíng)业分化的(de)愈加明显，让机构和投资者的关注(zhù)度(dù)从板(bǎn)块(kuài)向(xiàng)单个标的转移(yí)。上(shàng)海利檀投资董事(shì)长陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀到(dào)了底(dǐ)部，再往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股(gǔ)阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的阿尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标(biāo)的公(gōng)司出现爆雷的情况(kuàng)。除(chú)此之(zhī)外，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下三(sān)个基准(zhǔn)：有大的国(guó)资背景的、杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)较低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾(qīng)向(xiàng)是(shì)不太(tài)愿意给房企贷款的(de)，房企的(de)主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但(dàn)今年新(xīn)房的销售情况相(xiāng)较(jiào)一般。再关注一(yī)下(xià)，哪些房企能从银行拿到(dào)钱，其实(shí)主要还是那些有国企(qǐ)背景的房企(qǐ)，民(mín)营(yíng)房企相对比较困难，所以整个(gè)行业出现(xiàn)了一个很明显的分化，无(wú)论是在销售，还(hái)是(shì)融资(zī)等(děng)各(gè)个方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有国资背景的房企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很一(yī)般(bān)。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在(zài)房地产行业内(nèi)，我们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后的(de)赢(yíng)家(jiā)”。而具体到(dào)如何(hé)挖掘，我(wǒ)们(men)会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一(yī)点，就是(shì)它的(de)净借贷水平（净负债(zhài)率）是不是(shì)行业(yè)内(nèi)的最低水平；利润率是不是行业内最(zuì)高(gāo)的；融资成本是否(fǒu)是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低的(de)；这些都是(shì)我们看重的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的(de)是，能(néng)够(gòu)同时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根(gēn)据(jù)Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地(dì)产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武(wǔ)夷(yí)等国央企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江(jiāng)股份、城投控(kòng)股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即便是有着较(jiào)稳健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得(dé)上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一步考(kǎo)验着国央企的(de)资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节(jié)奏把握准确，有助于房(fáng)企储(chǔ)备(bèi)优质“弹药(yào)”；但过(guò)于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于激进的(de)扩张拿(ná)地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借(jiè)贷比例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完(wán)全(quán)没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在(zài)一线城市(shì)进(jìn)行大(dà)举拿地，净负债率也(yě)由此前的(de)33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分(fēn)之(zhī)一(yī)。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利(lì)用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半(bàn)在一线城市，另(lìng)外一半也(yě)主要集中在(zài)强二(èr)线和(hé)二线城市(shì)；另一(yī)方面(miàn)，它(tā)的扩张是有节(jié)制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与(yǔ)之(zhī)相反，有些房企的扩(kuò)张速度让(ràng)人感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时(shí)要出(chū)手(shǒu)，但出手(shǒu)的(de)章法仍要小心，如(rú)果负债率扩张得(dé)太快，但未来(lái)的两(liǎng)年市场没有想象得那么好(hǎo)，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那(nà)么(me)如何来衡(héng)量一家房(fáng)企的(de)扩张速度是否激进(jìn)？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速(s重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗ù)了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净(jìng)负债率(lǜ)要求不(bù)得(dé)高于(yú)100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释，当前房地(dì)产(chǎn)行业(yè)的复(fù)苏速(sù)度(dù)并(bìng)没有那么快(kuài)，所以要规避公司净负债率提高(gāo)到一个(gè)比较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地(dì)较积极(jí)的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等房(fáng)企(qǐ)2022年(nián)净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产(chǎn)净负(fù)债率(lǜ)持续居(jū)高不下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比(bǐ)的(de)是(shì)，华(huá)润置地、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在(zài)践行较积极的拿地策略的同(tóng)时，也(yě)较好地控(kòng)制了公司的扩张速度(dù)与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实(shí)际上(shàng)，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看(kàn)国(guó)央企与(yǔ)民营(yíng)房企，但在各(gè)维度的(de)实际表现上，国央企确实(shí)会更胜(shèng)一筹。如国央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融就(jiù)融，这样(yàng)，国(guó)央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机(jī)构更加(jiā)看好国(guó)央企，但这也并不意味着，民营企业中就(jiù)没有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳(shū)理发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营(yíng)房企同样(yàng)受到机构的青睐(lài)。比如，根据(jù)2023年一季报，滨江集(jí)团的(de)十大流通(tōng)股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行(xíng)股份(fèn)有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报(bào)灵活配(pèi)置混合型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国社保(bǎo)基(jī)金一一(yī)六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就长期(qī)持(chí)有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司(sī)的几只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万(wàn)股，约(yuē)占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整(zhěng)体在(zài)走“下坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集(jí)团在(zài)业(yè)绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新增土(tǔ)储重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗、股价(jià)表(biǎo)现等多维(wéi)度都(dōu)表现了(le)较强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次(cì)实(shí)现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今(jīn)年(nián)一季度，滨(bīn)江集(jí)团更是(shì)实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略(lüè)布局关系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有(yǒu)近(jìn)七成(chéng)营收来(lái)自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年(nián)，杭州地(dì)区的(de)营收比(bǐ)重只占到近(jìn)六(liù)成。近三年持(chí)续(xù)稳(wěn)居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江集(jí)团在杭(háng)州的较突(tū)出表现，也(yě)让(ràng)滨江集团的(de)房企排名(míng)迅速(sù)提升。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排名已冲进前十(shí)，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实(shí)现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的是(shì)，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团股价(jià)翻了超一(yī)倍以上，而(ér)近期(qī)，滨江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集中(zhōng)调研(yán)。滨江集团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受(shòu)了(le)信(xìn)达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地(dì)产开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节，其(qí)上游(yóu)主要为(wèi)钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器(qì)、物业(yè)管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开(kāi)发环节(jié)与上游材料(liào)端息息(xī)相(xiāng)关，新盘开工不足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法的思路(lù)渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中国房地产行业(yè)在进入存量房时(shí)代，所以对地产产业链，尤(yóu)其是偏(piān)消费属性(xìng)的家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为(wèi)居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求(qiú)也(yě)会越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数(shù)据充分说明了这一点，在新房(fáng)销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家(jiā)具消费的增长(zhǎng)却(què)一直都(dōu)很(hěn)好。对(duì)于地产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对(duì)看好和内(nèi)装相(xiāng)关的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目(mù)前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富(fù)安(ān)娜和水星家纺，特别是前(qián)者在月线(xiàn)连收七根阳线的基础上(shàng)，年内(nèi)迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前(qián)者(zhě)为例，富安娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市(shì)公司股东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)来看，能(néng)够发现(xiàn)该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金(jīn)重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼时(shí)包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和私募的明河(hé)2016，都(dōu)在其中出现(xiàn)，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的(de)是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值(zhí)派基金经(jīng)理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的(de)房地产产业(yè)链(liàn)股票还(hái)有金地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉(chén)寂，不过好在(zài)困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表现最好的是志(zhì)邦(bāng)家居(jū)。同一时间段，该(gāi)股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来(lái)看，无(wú)论是营(yíng)收(shōu)还是归母净利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来(lái)看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一季报(bào)中他管理的(de)广发(fā)策略优选和广发安宏回(huí)报均增加了(le)持股，而这两只产品(pǐn)也成(chéng)为志邦家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只(zhǐ)公(gōng)募(mù)。有意思(sī)的是，他似(shì)乎对于(yú)定制家居类标(biāo)的情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全(quán)部三(sān)只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业(yè)股也越(yuè)来(lái)越被机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何(hé)选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公募(mù)基金(jīn)经理举例分(fēn)析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦，我选公司还是希望(wàng)挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期(qī)之后(hòu)，经过两三(sān)轮合同周(zhōu)期还能(néng)做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到产品提价的公司(sī)很少，因为物(wù)业(yè)公(gōng)司很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面因(yīn)为保安(ān)这些固(gù)定人员成本的(de)年度增长，不过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提价(jià)难度是非常大的。但是该公司能在业内做到到期之后提价率比较高，这跟(gēn)它的(de)定(dìng)位和比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一步强调。

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