《基金经理(lǐ)投资笔(bǐ)记(jì)》宏观(guān)策略系列

　　把脉经济(jì)周期拐点(diǎn) 实(shí)现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博(bó)士），创金合信(xìn)基金基金经(jīng)理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分享中（查看原文），我们提出了(le)5月(yuè)是(shì)乱(luàn)花渐欲迷人眼，一个大的背景是市场进入(rù)了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守(shǒu)的理由都(dōu)不(bù)是非常清晰。周末中央发(fā)布(bù)长期的(de)产业(yè)政策，基调是(shì)清晰的，但那是(shì)诗(shī)和远方，是战略性的布(bù)局，很多投资者更喜欢(huān)战术性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年度(dù)股东(dōng)大会在巴菲特的(de)老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了全球(qiú)投资者的目(mù)光(guāng)，投资者总希望可以(yǐ)从(cóng)中寻找到投资的秘诀(jué)，价值投资(zī)的道虽相同(tóng)，但(dàn)法(fǎ)、术、器是各异的。不仅(jǐn)如此，伯克希尔决策者对宏(hóng)观环境的担忧，对(duì)数字技术的批判，很多与会者收获的可能不(bù)是清晰的思路(lù)，而(ér)是(shì)在迷宫中(zhōng)又多(duō)走了一圈。

　　一、<1km等于多少米 1km是不是1公里strong>市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷(qióng)、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重(zhòng)要(yào)的理由是根据惯(guàn)例(lì)，银行保险等利好兑现(xiàn)后(hòu)往往是市场开(kāi)始调整的(de)开始。A股投资历(lì)来是有季节性的(de)，但这未必(bì)是历史的铁律，比如(rú)2022年5月市场在新的政(zhèng)策基(jī)调下开(kāi)始全面大反攻(gōng)。我们需要因(yīn)时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前的市场背景已经和之前有很大的不同。当前市(shì)场进入(rù)战略僵持(chí)阶段(duàn)的一个重(zhòng)要理由是除(chú)了逻辑推(tuī)演，很多重要问题很难用清(qīng)晰的(de)事实来(lái)验(yàn)证。谨慎的投资者(zhě)往往是见好就(jiù)收或者谋定而(ér)后动，因(yīn)此才有了上(shàng)述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚(chǔ)的地方在(zài)哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一，从(cóng)内(nèi)部看(kàn)，市场已经提前交易了(le)政策(cè)的方向，而且今年(nián)国内的政(zhèng)策本(běn)身也不是大开大(dà)合。新出(chū)台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联(liá1km等于多少米 1km是不是1公里n)储依然在通胀、就业数据(jù)、金融(róng)数据和(hé)增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第(dì)三(sān)，从投资主线看，数字经济和中特估依然(rán)既有(yǒu)政策、也有(yǒu)业绩或者有(yǒu)未(wèi)来预期(qī)的业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与(yǔ)其(qí)他(tā)板块分化较为极致，也是不争的事实。除了(le)这(zhè)两(liǎng)条(tiáo)主线外，金(jīn)融、消(xiāo)费(fèi)和公(gōng)用事业(yè)有反弹，但难以成(chéng)为持(chí)续的(de)配置主题，新能(néng)源崩坏的筹(chóu)码预期也(yě)决定了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资者并未形成一致预期(qī)。随(suí)着一季报的披(pī)露，市场阶段性发(fā)挥了对盈利(lì)现实的(de)定价效率(lǜ)。具体表现为，业绩(jì)出现一定修复和表现有韧(rèn)性的金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒(méi)等表现较好，家电此前也有(yǒu)一定表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出现了一定的买预期卖现实(shí)的操作。当(dāng)然(rán)，相(xiāng)对而言(yán)市场也有(yǒu)定价效率不稳(wěn)定(dìng)的一面，同(tóng)样是业绩修(xiū)复(fù)或有韧性的农林(lín)牧渔、新能源和消费板块(kuài)，整体表(biǎo)现则一般(bān)。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因：一季报(bào)显(xiǎn)示企(qǐ)业(yè)盈利仍在磨底阶段

　　短(duǎn)期市(shì)场的(de)核心矛(máo)盾在于(yú)缺乏特别明(míng)显的亮点，TMT主线(xiàn)前期超(chāo)额收(shōu)益过(guò)于显著，目前(qián)除了(le)游戏(xì)、传媒一枝(zhī)独(dú)秀(xiù)外(wài)，其(qí)他TMT细分(fēn)领域(yù)阶段(duàn)性有所回调。中特估相关的基建、银行(xíng)、石油(yóu)、出(chū)版等(děng)板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因此在最近(jìn)市(shì)场调(diào)整的时(shí)候整体表现较好。在这两条(tiáo)我们看好的全年主线之(zhī)外，市场部分定价了一季报行情，但核心问题在(zài)于当前盈利仍处在磨(mó)底(dǐ)阶段。扣除金(jīn)融和两(liǎng)桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利很难撑起A股系统性的行情。所以，我们看到(dào)这两条主线之外其(qí)他(tā)业绩尚可(kě)的(de)板块，整体反(fǎn)弹的(de)幅(fú)度都相对有限(xiàn)。消费的(de)盈(yíng)利有一(yī)定的修(xiū)复，而市场由(yóu)于前(qián)期的悲观情绪尚未(wèi)对(duì)其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交(jiāo)易机会(huì)。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而明确的：政策关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的(de)阶段，政治局会议、中(zhōng)央(yāng)财(cái)经(jīng)委(wěi)会议和国常会相继召开。决策(cè)层对于当前经济复苏动力不(bù)足、复苏势头不(bù)稳的问(wèn)题，有着清醒的(de)认识(shí)，短期的工作(zuò)重点是(shì)恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明(míng)确不会再走老路——不会(huì)通过低水平的债(zhài)务扩张(zhāng)来刺激(jī)经济，而是聚焦实(shí)体经(jīng)济的产(chǎn)业升级，推进产业智能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的(de)融合发展

　　这(zhè)次财(cái)经(jīng)委会(huì)议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂(liè)对立；坚持推动传统产业(yè)转型升级，不能当成‘低端产业(yè)’简(jiǎn)单退(tuì)出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年(nián)底强调接下(xià)来一段时(shí)间(jiān)的政(zhèng)策需要强调均衡性和系统性，才能形(xíng)成经济发展的合力(lì)。卡脖子的(de)领域要(yào)重(zhòng)点支持和发(fā)展(zhǎn)，但是经济的(de)运行是一个完整的系统，生产和消费(fèi)、实体(tǐ)经济和金融(róng)支撑(chēng)、高科技(jì)领域(yù)和(hé)低(dī)技术领域、融(róng)资(zī)-设计(jì)-制造(zào)—物流-销售-服务(wù)等各方(fāng)面需要协调发(fā)展，大家的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能(néng)够真正(zhèng)把需求(qiú)拉动起来。不能够孤立、片面地理解(jiě)和执行政策，毕竟即使是(shì)芯片(piàn)这么(me)最高科技的领域，它的下游需(xū)求也1km等于多少米 1km是不是1公里主(zhǔ)要来自消费(fèi)电子产(chǎn)品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车、智(zhì)能家居等(děng)等，没有需求的拉动，产业(yè)的发展(zhǎn)就缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另(lìng)外(wài)，最(zuì)近政策讨论的一个重点是人，作为投资(zī)生(shēng)产(chǎn)拉动核心的(de)企业家、作为人力(lì)资源重(zhòng)点的人才、承载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的老(lǎo)龄(líng)人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳(láo)动要素(sù)拉动转向(xiàng)人(rén)力资(zī)源(yuán)拉动，技术创新成为能否突破内外(wài)部约束的关键。技术创(chuàng)新能力取(qǔ)决于制度保障下的主(zhǔ)观能动性(xìng)，在经(jīng)历(lì)了过去几年的非常态之(zhī)后(hòu)，在内外(wài)部不确(què)定性的制约下(xià)，如(rú)何让(ràng)当前每个主体充(chōng)满信心、充满主观(guān)能动性(xìng)，是政策的重心。以人(rén)工智能为代表的数字经(jīng)济大发展(zhǎn)，有可能能够(gòu)帮(bāng)助我们适当缩小国际竞争(zhēng)中人(rén)力资源的差距，这需要(yào)从(cóng)一(yī)个更高的角度理解人工智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱(luàn)战(zhàn)之(zhī)后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的乱(luàn)战。接下来的政策力(lì)度和效果(guǒ)有多大、盈利能(néng)否(fǒu)实(shí)质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓(huǎn)的(de)压力(lì)、海(hǎi)外的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美(měi)联储到(dào)底(dǐ)下一(yī)步面临的是(shì)什么样的(de)经济形势等，投资者(zhě)希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要(yào)问题的程度(dù)，并据此进(jìn)行布(bù)局。

　　从这个意义(yì)上(shàng)讲，5月交(jiāo)易(yì)机会可能更均衡(héng)、但也(yě)更脆弱，当前可能是一个布(bù)局的好阶段，而未必会是(shì)收(shōu)获的阶段(duàn)。投资者需要多一点(diǎn)耐(nài)心(xīn)，风浪越大(dà)，下(xià)一次的(de)鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这(zhè)是我们(men)从巴菲特历次股(gǔ)东大会(huì)上看到价值(zhí)投(tóu)资者很(hěn)重要的(de)一个(gè)特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随着事实的清晰，投资路径也(yě)将会非(fēi)常(cháng)明(míng)确(què)。这(zhè)个路径，我们从产业视角(jiǎo)做了(le)一下梳理，供(gōng)投资(zī)者参(cān)考(kǎo)。

　　具体而言：投资的(de)上限是产业现代化(huà)，科技自主(zhǔ)可用，数字(zì)化、高端化与智(zhì)能化是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投(tóu)资的下(xià)限是避免系统(tǒng)性的风(fēng)险，在现代化的(de)产(chǎn)业转型(xíng)中，当前(qián)蕴藏风险和未(wèi)来(lái)跟(gēn)不上历史步伐的产业是不能(néng)进(jìn)行战略布局(jú)的。投资的(de)中间状态是(shì)周期(qī)与消(xiāo)费行(xíng)业，是(shì)战术性的(de)布(bù)局。

　　产业视角(jiǎo)下的投(tóu)资路线(xiàn)图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家，投(tóu)委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大(dà)学经济学博士，清(qīng)华大学管理科学与工程博(bó)士后。学术(shù)研究(jiū)与(yǔ)教学以及宏观经济走势、金融产(chǎn)品分(fēn)析等实(shí)务领域经验(yàn)丰富、成(chéng)果卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于在周(zhōu)期(qī)波动的(de)框架内运(yùn)用(yòng)财政的视角解构宏观经济的运(yùn)行，将(jiāng)中(zhōng)国经(jīng)济看作一份资产，通过资本(běn)资产定价的方式来(lái)确定其(qí)价(jià)值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博士，创(chuàng)金合信基(jī)金经理、首席宏观分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金(jīn)，负(fù)责宏观(guān)策略、宏(hóng)观政策(cè)、大类(lèi)资产配(pèi)置与(yǔ)择(zé)时研(yán)究。武汉大学学士，上海财经大学(xué)经(jīng)济学(xué)硕士、博士(shì)，中国社(shè)科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 1km等于多少米 1km是不是1公里