文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利率自低位持(chí)续上行，即(jí)便(biàn)税期结束，资金利率却仍(réng)未回落，反(fǎn)而进一(yī)步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月(yuè)末因素(sù)，预计短(duǎn)期内，资金利(lì)率(lǜ)下行(xíng)空间有(yǒu)限邵阳学院是几本大学，波动幅度加大，建议(yì)投资者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债(zhài)市情绪(xù)以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资(zī)金(jīn)利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利(lì)率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与非银机构间(jiān)流动性(xìng)分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利(lì)率(lǜ)与7天利(lì)率的期限利差也(yě)明(míng)显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒挂(guà)。我们认为税期结(jié)束，资(zī)金不松(sōng)，主要有(yǒu)以(yǐ)下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策(cè)坚(jiān)持以我为主(zhǔ)、稳字(zì)当头，保(bǎo)持货(huò)币信贷合(hé)理(lǐ)增长(zhǎng)，确保(bǎo)利(lì)率水平(píng)合(hé)适，在(zài)追(zhuī)求经济提振的同时(shí)，也注重(zhòng)防范市场过热带来(lái)的(de)金融(róng)风险(xiǎn)。在满足广义流动(dòng)性供需(xū)匹配的(de)前提下，货币工(gōng)具力(lì)度可能会有所回(huí)摆。从央(yāng)行的(de)具体(tǐ)操作(zuò)上来看，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量(liàng)操作，结构性工(gōng)具(jù)“有进有退”，均预示后续政策(cè)将更加(jiā)“精准有(yǒu)力”，流动性投(tóu)放(fàng)趋于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资金融出意(yì)愿(yuàn)与能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通(tōng)常是缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间(jiān)流动(dòng)性带来了一定的压力(lì)。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较一季(jì)度将会有(yǒu)所放缓(huǎn)，但4月(yuè)预(yù)计(jì)仍(réng)将保持同比多增的态势。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出，因(yīn)此向(xiàng)同业融出的意(yì)愿和能(néng)力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度增加，且(qiě)投资者(zhě)对于未来(lái)一(yī)个月(yuè)资金(jīn)利(lì)率(lǜ)上行的担(dān)忧增(zēng)加。

　　从质押式回(huí)购成(chéng)交量和我们测算的杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪(邵阳学院是几本大学xù)有所降温，但依然(rán)处于(yú)历史(shǐ)相对积极(jí)的水平，导致债市敏感度(dù)增(zēng)加。此(cǐ)外(wài)投资(zī)者对货币政策力度以(yǐ)及(jí)跨月(yuè)资(zī)金面情况仍存(cún)担(dān)忧(yōu)，使得市场(chǎng)上对于未来一个月内(nèi)资金价(jià)格上行的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临(lín)近，回购资金的期限被动拉长，利率(lǜ)下(xià)行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财(cái)政集中支出，向(xiàng)市场释放(fàng)资金；但跨月(yuè)前夕银行(xíng)资金融(róng)出(chū)意愿(yuàn)一般较低，预计资金波(bō)动幅度较大。对于债市而言(yán)，短期交易主线或延续(xù)政策(cè)与基本面预期交易(yì)，预(yù)计利率(lǜ)以(yǐ)震荡(dàng)走势(shì)为(wèi)主，建议投(tóu)资(zī)者关注(zhù)资金面的边际(jì)变化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经济复(fù)苏节奏不(bù)及预期；银行间市场流动性(xìng)过快收(shōu)紧。

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