5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效(xiào)认购申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额(é)超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市(shì)场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多(duō)位投研人士(shì)，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金(jīn)章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期(qī)密集(jí)申(shēn)报的(de)国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局(jú)可以更好支(zhī)持央(yāng)国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为(wèi)行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为(wèi)，公募(mù)基金(jīn)积极布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化(huà)国企改革(gé)的(de)大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司(sī)的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的(de)基金将(jiāng)为投资(zī)者(zhě)提供更丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到(dào)央国企投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多(duō)资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务资本市(shì)场(chǎng)改革(gé)、服务实体冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成(chéng)为中(zhōng)特估行(xíng)情的(de)催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源等(děng)前(qián)期(qī)热门赛道股冷却(què)，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言(yán)，自己目(mù)前重(zhòng)点(diǎn)关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业(yè)主要是央企或地(dì)方国(guó)资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本(běn)身基本面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年(nián)市场成交量(liàng)的(de)放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改(gǎi)革的(de)推进，大(dà)概(gài)率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究投(tóu)资思路也非(fēi)常吻合，为在(zài)下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的(de)投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的(de)投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两个(gè)阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是(shì)今年以数字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营(yíng)管理价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调(diào)，目前在挖掘(jué)公(gōng)司(sī)经营层面可能发生显著正向变化(huà)的(de)个(gè)股提前进行布局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一(yī)季报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在行动。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的(de)市值占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股型公募基金(jīn)对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总市值占港股持(chí)股总市值(zhí)的(de)比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流的(de)契机(jī)，多花精力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行(xíng)动上，要求研究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业(yè)的所(suǒ)有国央企(qǐ)构建专门(mén)的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地(dì)调(diào)研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要(yào)认识市(shì)场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方(fāng)面所体现的(de)鲜(xiān)明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基(jī)础上(shàng)构建的具有(yǒu)时代特(tè)征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概(gài)念所涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产(chǎn)业(yè)的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多(duō)个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特(tè)估这(zhè)波(bō)行情的机会的。同时，随(suí)着时局的变(biàn)化(huà)，也在(zài)增(zēng)加(jiā)相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的(de)估值体系(xì)是资本市场使命，投资者需要学(xué)习领会(huì)并针对(duì)原有的(de)估(gū)值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第(dì)一(yī)位的工作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也(yě)非(fēi)常重要，投资者的认冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟(rèn)可和实(shí)施(shī)是最终该体系能否(fǒu)具(jù)备(bèi)长期(qī)价值的(de)基础。不(bù)过，他(tā)也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很大的(de)认(rèn)知(zhī)误区(qū)，市场化认可是基本(běn)的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估(gū)值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任等(děng)。而(ér)这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对(duì)于国央(yāng)企(qǐ)的估值方(fāng)式(shì)要充分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已(yǐ)经形成了(le)初步(bù)的企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为主要(yào)方法的(de)单一价值(zhí)估值体系，转向(xiàng)社会(huì)整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充分(fēn)体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企(qǐ)业(yè)价(jià)值的可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素(sù)对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈利(lì)、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的(de)积极作用，这样(yàng)有利于提高(gāo)估(gū)值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业(yè)现(xiàn)金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等(děng)等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细(xì)致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可(kě)持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判断的(de)影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得(dé)中国特(tè)色的(de)估(gū)值体系与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)。

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