“现(xiàn)在(zài)的(de)房地产(chǎn)很难再出现(xiàn)像(xiàng)过(guò)去十年(nián)的系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关(guān)注度(dù)从板块向(xiàng)单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无(wú)论是业绩，还是估(gū)值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部，再往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么(me)如(rú)何寻找(zhǎo)房地(dì)产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需(xū)要(yào)非常小(xiǎo)心，避免选了半(bàn)天，标的公司(sī)出(chū)现爆雷的(de)情况。除(chú)此之(zhī)外，洪(hóng)灏(hào)指出(chū)，需要满足以下(xià)三个(gè)基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低(dī)的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注(zhù)一下今年房地产的开发资金来源，可以发现，其实(shí)银行(xíng)的信(xìn)贷(dài)倾向(xiàng)是(shì)不太愿意给(gěi)房企(qǐ)贷款的，房(fáng)企的主要资金来源来自新(xīn)盘的销(xiāo)售。但今年新房的(de)销售(shòu)情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其(qí)实主要还是那些有国企背景的房企，民(mín)营房企相富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗对(duì)比较(jiào)困难，所以整个行业出现(xiàn)了一个很明(míng)显(xiǎn)的分(fēn)化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在(zài)有(yǒu)国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市(shì)场表现相对较好，但没有国(guó)资(zī)背(bèi)景的民营房企(qǐ)股价大(dà)多表现很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的(de)成(chéng)本(běn)优势(shì)，更具(jù)体(tǐ)一(yī)点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行(xíng)业内的最低(dī)水平(píng)；利(lì)润率(lǜ)是不是(shì)行业内最高的；融资成(chéng)本(běn)是(shì)否是行业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低(dī)的；这些都是我们看重的一家(jiā)房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上述条(tiáo)件的房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐(zhú)渐恶(è)化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国(guó)央企(qǐ)房企也踩(cǎi)了“三道(dào)红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其(qí)重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得上(shàng)完(wán)全(quán)健康的(de)仍是少(shǎo)数。而更加(jiā)值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方国(guó)企开始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验(yàn)着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度(dù)的张弛(chí)有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场(chǎng)，以及(jí)过于(yú)激(jī)进的扩(kuò)张拿(ná)地节奏也有可能让房企重蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的(de)一家房企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没(méi)有(yǒu)增(zēng)加杠杆(gān)比(bǐ)例。而到(dào)2022年，这家(jiā)房企(qǐ)明显感觉到(dào)机会来了，其开(kāi)始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新(xīn)购入地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这类企业(yè)就(jiù)符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的(de)特(tè)点(diǎn)。一方面，在于它本(běn)身储备了(le)很多(duō)弹药，去年(nián)拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其(qí)中(zhōng)一半(bàn)在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩(kuò)张(zhāng)速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时要出手，但出手(shǒu)的(de)章法(fǎ)仍要小心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么(me)如何(hé)来衡(héng)量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企(qǐ)的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不(bù)难看出，这一(yī)标(biāo)准要比“三(sān)道红(hóng)线”对房企的净负债(zhài)率要(yào)求不得高于100％要更(gèng)加严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏速(sù)度并(bìng)没有(yǒu)那么(me)快，所以要规(guī)避(bì)公司(sī)净负债率提高(gāo)到一(yī)个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在(zài)2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀地产、绿城中(zhōng)国、保利(lì)发(fā)展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负债率持续(xù)居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、2富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗80.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华(huá)润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖集(jí)团等(děng)房企在践行较积极的拿地策(cè)略的同时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个(gè)别民营房企

　　或具(jù)备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标准来看(kàn)国央企与民营(yíng)房企(qǐ)，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅(chàng)，能够做到想融就融(róng)，这样，国(guó)央企自然而(ér)然就具(jù)有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房(fáng)企(qǐ)，机构(gòu)更加看好(hǎo)国(guó)央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受(shòu)到机构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江集(jí)团的十(shí)大流通(tōng)股东中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公(gōng)司(sī)－景(jǐng)顺(shùn)长城中国回(huí)报灵(líng)活配置(zhì)混合型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国(guó)社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资(zī)产(chǎn)管理有限(xiàn)公司就长期(qī)持有滨(bīn)江集团。根据一季报(bào)，该(gāi)资(zī)产公司的几只(zhǐ)产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青睐，和其自(zì)身的基本面表现(xiàn)存在一定(dìng)关系。2020年以来的近(jìn)三年(nián)时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江集团仍是表现出较强(qiáng)的(de)韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规模(mó)、新增土储、股价表现等(děng)多维(wéi)度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非归母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实(shí)现(xiàn)同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的(de)2023年(nián)一(yī)季报(bào)，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州的(de)战(zhàn)略布局(jú)关系密(mì)切(qiè)。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江集(jí)团有近(jìn)七成营收来(lái)自杭(háng)州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州的(de)土储补充同样较为积极，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房(fáng)、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较(jiào)突(tū)出表现(xiàn)，也让(ràng)滨(bīn)江集(jí)团的房企(qǐ)排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据(jù)中指(zhǐ)数(shù)据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江集团(tuán)更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发(fā)布(bù)公告(gào)表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基(jī)金、建信(xìn)养老、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺、家居(jū)、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是(shì)房地产产业链(liàn)上的中游环节(jié)，其上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等(děng)材料(liào)供(gōng)应商，而下游应(yīng)用(yòng)行业主要(yào)包括中介(jiè)服务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理(lǐ)、家(jiā)居用品。综(zōng)合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地(dì)产(chǎn)开发环(huán)节(jié)与上游材料(liào)端(duān)息息(xī)相(xiāng)关，新盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个股阿(ā)尔(ěr)法的思(sī)路渐渐移至(zhì)下(xià)游。“中国(guó)房地产行业在进入存(cún)量房时代(dài)，所以对地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消费属性的家装家居(jū)领域，我(wǒ)们(men)相(xiāng)对(duì)看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越(yuè)来越(yuè)多。美(měi)国过去的数(shù)据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对于地产产业链，我们(men)相对看(kàn)好和内(nèi)装(zhuāng)相(xiāng)关的行业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特(tè)别是前(qián)者在月线连(lián)收七根阳线的(de)基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前(qián)者(zhě)为(wèi)例(lì)，富安(ān)娜(nà)主要(yào)从事纺织家居、睡眠(mián)家居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内，富(fù)安娜实(shí)现营业(yè)收入(rù)约6.2亿元，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于(yú)上市(shì)公司股(gǔ)东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能够发(fā)现该股早(zǎo)已成为(wèi)基金重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的天(tiān)下，彼(bǐ)时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力(lì)价(jià)值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的(de)明河(hé)2016，都在其中出现，占(zhàn)据了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是(shì)价值(zhí)派基金(jīn)经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品，首季(jì)其同时重仓的房(fáng)地(dì)产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几年曾(céng)经风光一(yī)时的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费(fèi)复(fù)苏进程(chéng)缓慢等多因素(sù)一度(dù)沉寂，不(bù)过好在困境反转露(lù)出曙光，家(jiā)居板块(kuài)中年内(nèi)表现最好的是(shì)志(zhì)邦家(jiā)居。同一时间段，该股(gǔ)年(nián)内(nèi)上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营收(shōu)还是归母(mǔ)净利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司的(de)十(shí)大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他(tā)管理的广(guǎng)发策略优选和广发安宏回报均增加(jiā)了(le)持股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大(dà)流(liú)通(tōng)股股东中仅(jǐn)有的两(liǎng)只公募。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对于(yú)定(dìng)制家居(jū)类标的情(qíng)有独钟，在另一家(jiā)赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜(guì)中，他管理的(de)全部三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十大(dà)流通股股东，其也(yě)成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物(wù)业股也(yě)越来越(yuè)被机构(gòu)所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何(hé)选(xuǎn)择成(chéng)为难题。对此，前(qián)述(shù)上海公募基金经(jīng)理(lǐ)举(jǔ)例分析：“物(wù)业服务不是(shì)一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还(hái)是希望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目(mù)到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到产品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易一(yī)开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本的(de)年(nián)度增长，不过服务没有(yǒu)特别好，客户没有(yǒu)那(nà)么(me)满意，能做到提(tí)价难度是(shì)非常大的。但是(shì)该公司能在(zài)业内做到到期(qī)之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和(hé)比较好(hǎo)的(de)服务是有关(guān)系(xì)的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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