王剑，CFA

　　每次(cì)银(yín)行股跌(diē)至过度(dù)低估时(shí)，股(gǔ)息率相应提升(shēng)，会吸引绝对收益(yì)资金(jīn)买入，股(gǔ)价也(yě)逐步完成筑底。

　　近(jìn)期，银行股已上(shàng)涨半年，又一次因绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事(shì)实(shí)上，银行业经(jīng)营层面，也已经悄然(rán)发(fā)生一些(xiē)向(xiàng)好的(de)变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家觉得银行股是(shì)这(zhè)几天才开始上(shàng)涨，那(nà)么就大错(cuò)特(tè)错了(le)。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持(chí)续上涨了足足半年时(shí)间了……

　　这段时间的(de)银行(xíng)股涨幅达到27％，其(qí)中(zhōng)部分银行股涨幅甚至达到50％以上(shàng)，非常可(kě)观(guān)。当(dāng)然，中间也(yě)不是一(yī)帆风(fēng)顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后，却冲高(gāo)回(huí)落，调整了近两个月时间，跌(diē)幅(fú)不大，不到10％。然后于3月底开始上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事情(qíng)并不是第一次发生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息(xī)中默(mò)默上涨的，因为银行股(gǔ)平时关注度并不高(gāo)。等到(dào)因几根(gēn)大线(xiàn)性而(ér)吸引大家来关注(zhù)时(shí)，已经涨幅不(bù)小了。

　　上一次类似的(de)事情是2014年。或许经历过的人都能(néng)记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外的“双(shuāng)降”（降息(xī)、降(jiàng)准），金融股(gǔ)拔地而起。但在此之前(qián)，银(yín)行指标大约在3月见(jiàn)底，然后不(bù)声不响地开始回升(shēng)，到(dào)11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底(dǐ)，也有类似(shì)的情况(kuàng)：没(méi)有明(míng)确利好(hǎo)，没有明确新闻(wén)，银行股却自己(jǐ)慢慢(màn)从底(dǐ)部爬(pá)起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易(yì)，因(yīn)为(wèi)很难验证。如果确实没有实(shí)质(zhì)性利好，那么只能从资金(jīn)面去(qù)猜测：可能是估值(zhí)便(biàn)宜到(dào)很多(duō)资(zī)金愿意出(chū)手了。由于银行(xíng)盈利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味着股息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越(yuè)低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至(zhì)一(yī)定(dìng)水平时，股息率就(jiù)会(huì)非常诱人。比(bǐ)如近年来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红(h获利指数计算公式 获利指数和现值指数一样吗óng)率(lǜ)30％左右，PB一度低至0.5倍(bèi)以(yǐ)下(xià)，那么计(jì)算出来的(de)股(gǔ)息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这(zhè)就好比一(yī)只(zhǐ)票息率6.6％的可转债。如(rú)果(guǒ)盈利能(néng)力保持，则后续(xù)每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨，还能(néng)享受资本利得(dé)。当然(rán)，如果股价(jià)再(zài)跌，或盈利(lì)能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降，则会遭受损失。但由(yóu)于ROE已在底部，近期很难再降了。因此，这就非常像一张可(kě)转(zhuǎn)债(zhài)，其(qí)市价下跌时(shí)，会(huì)有个估值下(xià)限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价(jià)值就出(chū)来了。如(rú)果这张“可(kě)转债”的票(piào)息率高到(dào)一定程度，显著高过(guò)一些资金的成本(běn)，那(nà)么这些资金(jīn)自然愿意参(cān)与。

　　这(zhè)样，银行股就形成一个隐形的“估(gū)值(zhí)底”，当(dāng)估(gū)值(zhí)低(dī)至一定(dìng)水平时，股(gǔ)息(xī)率(lǜ)诱(yòu)人(rén)，就会有人参与。

　　当然，这个估值底在某(mǒu)些情况下(xià)会被打破(pò)，即因为一(yī)些负(fù)面因(yīn)素的(de)存在(zài)，导致市场先生觉得(dé)银行股的估值或盈(yíng)利能力还(hái)将下行。

　　02

　　谁在(zài)买(mǎi)

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的底(dǐ)部(bù)，可能并没有什么(me)实质(zhì)利好，就是有些看中股息率的资金默默买入，把底部给买出(chū)来了(le)。

　　这是些什么样的资金(jīn)呢？

　　首先可以(yǐ)排除的(de)就(jiù)是以股票型公募基金为代表的机构投资(zī)者。因为他们(men)的(de)考核要(yào)求是相(xiāng)对收(shōu)益(yì)，因此在大多(duō)数时候，他们不会因为股息率诱人而(ér)买入，他们的任务(wù)是战胜自己基金的基准，或(huò)者战(zhàn)胜可比(bǐ)基(jī)金(jīn)同仁(rén)。所(suǒ)以(yǐ)，即(jí)使股(gǔ)息率高，他们也很(hěn)难做出赚取(qǔ)股息率的决策(cè)，这不是他们的(de)考核(hé)目(mù)标。

　　因此，银行股从底(dǐ)部开始悄悄上涨的(de)这段时间，公募(mù)基金参(cān)与很低，这次也不例(lì)外(wài)。

　　从数(shù)据上也可验证(zhèng)：从33家银行(xíng)股(gǔ)2022年底基金(jīn)持仓(cāng)比(bǐ)重来看，比重越低，期间（过去半年(nián)，后同(tóng)）涨幅越(yuè)大，比(bǐ)重越高则涨(zhǎng)幅越小。

　　除(chú)了公募基金，其他类似考(kǎo)核的(de)机构投(tóu)资者也是类似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实(shí)看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股银(yín)行股的基(jī)金持仓比例是下降的，有些个(gè)股甚(shèn)至降幅不小。

　　（一(yī)季度基金(jīn)持股比重降(jiàng)幅；单位：个百(bǎi)分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银(yín)行指数走了个(gè)过山车，先(xiān)是上涨(zhǎng)，然(rán)后春节后下跌（这(zhè)段时间刚好是人(rén)工(gōng)智能概念股大涨，因此(cǐ)机(jī)构投(tóu)资者有可能是(shì)卖出银行等(děng)股(gǔ)票(piào)，换仓至(zhì)计算机(jī)股票(piào)）。到(dào)了4月初，人工(gōng)智能等板块行情(qíng)回落后(hòu)，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节后的这段时间(jiān)，银(yín)行股刚好和人工智能走出了一个完(wán)美的“对称(chēng)”走(zǒu)势。

　　而其他(tā)投资者，比如(rú)个人(rén)、外资、自营、保险(xiǎn)、资管(guǎn)等，则(zé)可(kě)能是(shì)买入的(de)。因为这(zhè)些资金(jīn)不考核相对(duì)收益，更多的(de)是追求绝对收益，因此有可能是(shì)高(gāo)股(gǔ)息(xī)股票的青(qīng)睐者(zhě)。

　　而决定他们买入(rù)的因素中，资金成(chéng)本应该是(shì)个重要因素。目前，我国近(jìn)期市场利率较低、资金充(chōng)沛，其他可替代的(de)投(tóu)资机会较少，因此(cǐ)股息率(lǜ)显(xiǎn)得诱人。同时(shí)，美国(guó)加息接近尾声(shēng)，他们的资金(jīn)成本也有望下(xià)行，我国高股息股票也有(yǒu)吸引力(lì)。

　　然后我(wǒ)们通过数据来加以验(yàn)证。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看，外资确实在买入大(dà)行(xíng)，并(bìng)且数量(liàng)还不(bù)少。不过保险资(zī)金却是有进有出，这一点有(yǒu)点与我们预期(qī)不(bù)符(fú)。基金主要在卖出(chū)。此外，还有(yǒu)些(xiē)一般法人、其(qí)他投(tóu)资(zī)者在买入。

　　（一季度各(gè)类投资者持股变化数；单(dān)位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论大致成立，即：在(zài)银行股(gǔ)估值极低的时候(hòu)，追(zhuī)求绝对收益的(de)资(zī)金买(mǎi)入了高股息率的(de)个股。

　　从散(sàn)点图上也可以清晰看到(dào)这一点(diǎn)：

　　因此，这次行情(qíng)，和历史上很(hěn)多次(cì)银行底(dǐ)部启动一样，很可能是青睐高(gāo)股(gǔ)息率的(de)资(zī)金(jīn)，买入低(dī)估值、高股(gǔ)息(xī)率的银行股。而他们的口味与(yǔ)公募基金刚好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变(biàn)化(huà)

　　以上分析，说明(míng)了过去半(bàn)年的(de)银行股行情，是追求绝对(duì)收益的资金，买入了高(gāo)股息率的银行股。眼下(xià)，很多银(yín)行股股(gǔ)息率依然较高，而(ér)资金面(miàn)依然(rán)宽松，那(nà)么这些高股息率股票对绝对收益(yì)资(zī)金依然(rán)是(shì)有吸引(yǐn)力的。

　　那么在银(yín)行业的(de)经营层面，有没有实质变化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出(chū)，过去三年期间的(de)一些特殊政策，已经出现(xiàn)调整的(de)迹(jì)象，银行业将(jiāng)要进入新(xīn)的(de)均衡格局。比(bǐ)如，在(zài)普惠(huì)小微领域，过去几年大(dà)行承担了一些监(jiān)管要求，每(měi)年普惠(huì)小微信贷的增长非常(cháng)快，投放利率(lǜ)很(hěn)低，这对小微金(jīn)融市场格局造成了较大影(yǐng)响(xiǎng)，尤其是对一些原来从(cóng)事(shì)小微业务的中小银(yín)行造(zào)成压力。

　　【深度】大(dà)小(xiǎo)行小微金(jīn)融(róng)逐步达到新(xīn)均衡

　　而在4月(yuè)27日，银保监会办公厅发布《关于2023年加力提升小微企业金融服务(wù)质量的通知(zhī)》（银保监办发(fā)〔2023〕42号），对工作要求(qiú)有了一(yī)些调整。比如，不再提(tí)“两增”（指单户授信总额1000万元以下小微(wēi)企业贷款同比增速不低于各项贷款同比增速(sù)，有贷款余(yú)额的户数(shù)不低于上年同期水平）要求，不再刚(gāng)性要求降低小微信贷利率，而是(shì)要求“合理确定贷(dài)款利(lì)率”，不再提“应(yīng)延尽延(yán)”。

　　除了(le)小(xiǎo)微金(jīn)融领(lǐng)域，其他获利指数计算公式 获利指数和现值指数一样吗方面(miàn)的工作要求也陆续从过去三年的(de)阶段(duàn)性政策，慢(màn)慢回归至常态化。

　　而(ér)银行业这几(jǐ)年由于净息差(chà)显著回落，盈利能力也(yě)渐渐接近(jìn)合理利(lì)润底线。因为银行(xíng)业需要留存一定的利润用(yòng)于补(bǔ)充资本(běn)，进而支持下一(yī)期(qī)的信贷投放，因此利(lì)润并不(bù)是越低越好，需要维持一个合(hé)理(lǐ)利润。而目前盈利能力已经接近这一底线，所以(yǐ)政策也会相应(yīng)调整了。

　　【随笔】什么(me)是银(yín)行的合理利润和合理息差

　　可见，行业(yè)的一些(xiē)情况已(yǐ)经悄悄发生(shēng)变化(huà)了。

　　那么，有没有一种可(kě)能：那些(xiē)买入高股息股票的投资者中，真有些(xiē)先知(zhī)先觉(jué)者(zhě)，已经(jīng)嗅到了不一样的味(wèi)道？

　　本文为金融业研(yán)究方法探讨。本文(wén)不(bù)是证券研究(jiū)报告，不构成任(rèn)何投资(zī)建(jiàn)议，涉及个股也仅为举例或陈述(shù)事实之用(yòng)，不代表我们对他们的证券(quàn)或产品的推(tuī)荐。具体投(tóu)资(zī)建议请(qǐng)参考我(wǒ)们的研(yán)究(jiū)报告(gào)。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 获利指数计算公式 获利指数和现值指数一样吗