王(wáng)剑，CFA女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作ng>

　　每次银行(xíng)股跌至(zhì)过度(dù)低估时，股息率(lǜ)相应提升，会吸引绝对收益(yì)资金买入，股(gǔ)价也逐步(bù)完成筑底。

　　近期，银行股已上涨半年(nián)，又一(yī)次因绝对(duì)收(shōu)益资金追(zhuī)逐高股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实(shí)上，银行业经营层面，也已经悄然发(fā)生一些向(xiàng)好的变化。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行股是(shì)这几天才开始上涨，那(nà)么就(jiù)大错特错了。事实是：

　　银(yín)行股自(zì)2022年10月底见底之(zhī)后，已经持续上(shàng)涨了足足(zú)半年时间(jiān)了……

　　这段(duàn)时间(jiān)的银行股(gǔ)涨幅达(dá)到(dào)27％，其中部(bù)分银行股涨幅甚至达(dá)到50％以(yǐ)上，非常可观。当然，中间也不是(shì)一帆(fān)风顺，2022年(nián)10月银行股快速下跌后，迅速反弹。过完2023年(nián)春节后，却(què)冲高(gāo)回落，调(diào)整(zhěng)了近两(liǎng)个(gè)月时(shí)间(jiān)，跌幅不大(dà)，不到10％。然后于3月(yuè)底开始上(shàng)涨，近期(qī)加速上涨。

　　这(zhè)种事情并不是第一次发生(shēng)。过(guò)去银(yín)行股的大行情，都是在悄(qiāo)无声(shēng)息中默默上涨的，因为银行(xíng)股平时关注度并(bìng)不高。等(děng)到因几根(gēn)大线性而吸引大家来(lái)关注时，已经(jīng)涨幅不小(xiǎo)了。

　　上(shàng)一次类似的(de)事情是2014年(nián)。或许经历过的人(rén)都能(néng)记得，2014年(nián)11月，因为一次比(bǐ)较意(yì)外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融(róng)股拔地而(ér)起。但在此之(zhī)前，银行指标大(dà)约在3月(yuè)见底，然后不声不响地(dì)开始回升，到11月时，8个(gè)月(yuè)左右(yòu)时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银行股见底，也有类(lèi)似的情(qíng)况：没(méi)有明确利好，没有明确新闻，银(yín)行股却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先知先觉(jué)？

　　为行情归因并不(bù)容易(yì)，因为很难验证。如果确实没有(yǒu)实质性利(lì)好，那(nà)么只能从资(zī)金面去猜测：可能是估值便宜到(dào)很多资(zī)金愿意出手了(le)。由(yóu)于银行盈(yíng)利能力(lì)非常稳定，估值低往往意(yì)味着股息(xī)率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳(wěn)定(dìng)，PB越低(dī)则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定水平时，股(gǔ)息率就(jiù)会非(fēi)常诱人。比(bǐ)如近年来，大行的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左右，PB一(yī)度(dù)低至0.5倍以下，那么计算出来的股息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就好(hǎo)比一只票(piào)息率6.6％的可转债。如(rú)果盈利能(néng)力保持(chí)，则后续每年收取6.6％的女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作“利息”，如(rú)果股(gǔ)价上涨，还能享(xiǎng)受资(zī)本(běn)利得。当然，如果股(gǔ)价(jià)再跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分红率(lǜ)下降，则会遭(zāo)受损(sǔn)失。但由于ROE已(yǐ)在底部(bù)，近期很难再(zài)降了。因此，这就非常(cháng)像一张可(kě)转债，其(qí)市价下(xià)跌(diē)时，会有个(gè)估值下(xià)限，即“债券价值”。

　　于(yú)是，其投资价(jià)值就出来(lái)了(le)。如果这张“可转债”的(de)票息率高(gāo)到一(yī)定程(chéng)度，显(xiǎn)著高过(guò)一(yī)些资金的成本，那么这(zhè)些资金(jīn)自然愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股(gǔ)就形成一个隐形的“估值底”，当(dāng)估(gū)值(zhí)低(dī)至一定水(shuǐ)平(píng)时，股息率(lǜ)诱人(rén)，就(jiù)会有(yǒu)人参(cān)与。

　　当然(rán)，这个估值底在某些情况下会(huì)被(bèi)打破，即因(yīn)为一(yī)些负面因(yīn)素的存在，导致市场(chǎng)先生觉得银(yín)行(xíng)股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作trong>

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行股那(nà)种悄无(wú)声息的底部，可能并(bìng)没(méi)有(yǒu)什么实质利好，就是有(yǒu)些看中股息(xī)率(lǜ)的(de)资金默默(mò)买入，把(bǎ)底部给买出来(lái)了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以(yǐ)排除的就是(shì)以股票型公募基(jī)金(jīn)为代表(biǎo)的机构投资者。因(yīn)为(wèi)他们的考核(hé)要求(qiú)是(shì)相对收益，因(yīn)此(cǐ)在大多数(shù)时候，他们不会因为股息(xī)率诱人而(ér)买入，他们的任务是(shì)战胜自(zì)己基金(jīn)的基准，或者战胜可比基金(jīn)同(tóng)仁。所以，即(jí)使股息率高，他们(men)也很难做出赚取股(gǔ)息率的(de)决策，这不是他(tā)们(men)的考核目标。

　　因此，银行股从底(dǐ)部(bù)开始(shǐ)悄悄上涨的这段时间，公募基金(jīn)参与很低，这次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金持仓比重(zhòng)来看，比重越低(dī)，期间（过(guò)去(qù)半年，后同）涨幅越大，比(bǐ)重越高(gāo)则涨幅越(yuè)小。

　　除了公(gōng)募基金，其他类似考核的机构投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第一季(jì)度(dù)较上年末，大部分A股银行股的(de)基(jī)金持仓比例是下(xià)降(jiàng)的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一(yī)季度基金持股比重降幅(fú)；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度(dù)，银行指数走(zǒu)了(le)个过山车，先(xiān)是(shì)上涨，然后春节后下跌（这(zhè)段时间刚好是人工智能概(gài)念股大涨，因(yīn)此机构投(tóu)资(zī)者有可能是卖出银行等股票，换(huàn)仓(cāng)至计算机股票）。到了4月初，人(rén)工智能等(děng)板块(kuài)行情回落后，银行股重拾升(shēng)势，且(qiě)涨幅加速(sù)。春节后(hòu)的这段时间，银行股刚好和(hé)人(rén)工智(zhì)能走出了(le)一个(gè)完(wán)美的“对(duì)称(chēng)”走势(shì)。

　　而其他投资者(zhě)，比如个人、外资、自营、保(bǎo)险、资管等，则可能是(shì)买入的(de)。因为这些资(zī)金不考核相(xiāng)对收益，更(gèng)多的是追(zhuī)求绝对收益，因(yīn)此(cǐ)有(yǒu)可能是高股息股票(piào)的青睐者。

　　而(ér)决(jué)定(dìng)他们买入的因素中，资(zī)金成本应该(gāi)是个重要(yào)因素(sù)。目前，我国(guó)近期市场(chǎng)利率较(jiào)低、资金(jīn)充沛，其(qí)他可替代的投(tóu)资机会较少，因此股息率显得(dé)诱人。同时，美(měi)国加息接(jiē)近(jìn)尾声，他们(men)的资(zī)金(jīn)成本(běn)也有(yǒu)望下行，我国高股息股票也有吸引(yǐn)力。

　　然后(hòu)我们通过数(shù)据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买入大行，并且数量还不(bù)少。不过保险资金却是有进有出，这一点有点与(yǔ)我们预期不符。基金主(zhǔ)要(yào)在卖出。此外，还有些一般法人(rén)、其他投资者在买(mǎi)入。

　　（一季度各类投资者(zhě)持股变(biàn)化(huà)数(shù)；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论大(dà)致成立，即：在银(yín)行股估(gū)值极低(dī)的时候，追求绝对(duì)收益的资金买入了高(gāo)股息(xī)率的个股。

　　从散点图(tú)上也可以清(qīng)晰看(kàn)到(dào)这一点(diǎn)：

　　因此，这次(cì)行情，和历史上很(hěn)多次银行底(dǐ)部(bù)启动一样，很(hěn)可能是(shì)青睐高(gāo)股(gǔ)息率的资金，买(mǎi)入低估(gū)值、高股息(xī)率的银(yín)行(xíng)股(gǔ)。而(ér)他们的(de)口味与公募基金刚好(hǎo)是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明(míng)了过去半年的银行股(gǔ)行情，是追求绝对收(shōu)益的资金，买入了高股(gǔ)息率的银行(xíng)股。眼下(xià)，很多银行股股息率依然较高(gāo)，而资金面依(yī)然宽松(sōng)，那么这(zhè)些(xiē)高股息率股票对绝对收(shōu)益资金依然是有吸(xī)引力的。

　　那么在(zài)银行业的经营层面(miàn)，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾经提(tí)出，过去三年(nián)期间的一(yī)些特殊政策(cè)，已经出(chū)现调整的迹象，银行(xíng)业将(jiāng)要(yào)进入新(xīn)的均衡格局。比如(rú)，在普(pǔ)惠小微领域(yù)，过去几年大行承担了(le)一些监管要求，每年普惠小微(wēi)信贷的(de)增长非常快(kuài)，投放(fàng)利率(lǜ)很低，这对(duì)小微(wēi)金融(róng)市场格局造成了较大影(yǐng)响(xiǎng)，尤(yóu)其是对一些(xiē)原来从(cóng)事小微业务的(de)中小银行(xíng)造成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融逐步达到新均衡(héng)

　　而在4月(yuè)27日，银保监会办公厅发布(bù)《关于2023年(nián)加力提升小微企业金融服务质量(liàng)的通知(zhī)》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有了一些调整。比如，不再提(tí)“两(liǎng)增”（指单户授信总额1000万元以下小微企业(yè)贷款(kuǎn)同比增(zēng)速不低(dī)于各项贷款同比增速，有贷款余(yú)额的户数不低(dī)于(yú)上年同期水平）要(yào)求，不再刚性要(yào)求降(jiàng)低小微信(xìn)贷(dài)利率，而(ér)是要求“合(hé)理确(què)定贷款利(lì)率”，不(bù)再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金融领域，其他方面的工作(zuò)要求也陆续(xù)从过去三年的阶段性(xìng)政策，慢慢回(huí)归至常态(tài)化。

　　而银行业这几年由于(yú)净息(xī)差显(xiǎn)著(zhù)回落，盈(yíng)利能力也渐渐接近合(hé)理利(lì)润底线。因为银行业需要留存一定的利(lì)润用于补(bǔ)充资本，进(jìn)而支持下一期的信贷投放，因此利(lì)润并不是越低越(yuè)好，需要维持一个合理利润。而目(mù)前盈利(lì)能力(lì)已(yǐ)经接近(jìn)这一(yī)底(dǐ)线，所以政策也会相应调整(zhěng)了。

　　【随笔】什么是银行(xíng)的合理(lǐ)利润和(hé)合理息差

　　可见，行业的一(yī)些(xiē)情(qíng)况已经悄(qiāo)悄发生变化(huà)了(le)。

　　那(nà)么，有没有一种可能(néng)：那些买(mǎi)入高股息股(gǔ)票的(de)投资者中(zhōng)，真有些(xiē)先知(zhī)先(xiān)觉者，已经嗅(xiù)到了不一样的味道？

　　本文为金融业研(yán)究方法探讨。本文不是证券研究报告，不(bù)构成任何投资建议，涉(shè)及个股也仅为(wèi)举例或陈述事实之用，不(bù)代表(biǎo)我(wǒ)们(men)对(duì)他(tā)们的(de)证券或产品的推(tuī)荐(jiàn)。具体(tǐ)投资(zī)建(jiàn)议请参考(kǎo)我(wǒ)们的研究报告。