5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告(gào)体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期(qī)围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回(huí)报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季(jì)度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人(rén)士，解析“中特估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一个催化(huà)因(yīn)素就是积(jī)极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中(zhōng)特(tè)估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来公(gōng)募(mù)基金发(fā)行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报(bào)和发(fā)行，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一(yī)步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业(yè)高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特估和人工智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛道股冷却(què)，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前重(zhòng)点关注三(sān)大(dà)行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大行(xíng)业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进(jìn)入(rù)一(yī)个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这波中特估(gū)的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机(jī)会(huì)，判断中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个(gè)慢变量，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一(yī)个(gè)央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能(néng)发(fā)生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股提前进行布局(jú)，比如医(yī)药和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显(xiǎn)露(lù)出不少基金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十(shí)大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，占(zhàn)比(bǐ)明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报(bào)及2023年一(yī)季报十(shí)大(dà)重仓(cāng)股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基(jī)金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股票(piào)总(zǒng)市值(zhí)比例(lì)，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金主(zhǔ)动加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票(piào)库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙就(jiù)介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶层设(shè)计(jì)改(gǎi)变(biàn)研(yán)究员过去对(duì)国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行业的(de)所有国(guó)央(yāng)企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调研(yán)的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的(螺蛳粉去掉酸笋还臭吗，螺蛳粉是汤臭还是笋臭de)，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特(tè)估”有了更深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市(shì)场(chǎng)体制机制、行业(yè)产业结构、主体(tǐ)持(chí)续发(fā)展能力等(děng)方(fāng)面所体现的(de)鲜明中国元(yuán)素(sù)和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时(shí)代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向的(de)估值体系(xì)，而(ér)不是简单套(tào)用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直非常关注传(chuán)统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个(gè)领域(yù)，因此也(yě)是一定能够抓住(zhù)中特估这(zhè)波行(xíng)情的(de)机会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增加相关行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是(shì)资(zī)本市场使(shǐ)命，投资(zī)者(zhě)需要(yào)学习(xí)领会并针对(duì)原有的估(gū)值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确该(gāi)体(tǐ)系的(de)框(kuāng)架是第一位的(de)工作螺蛳粉去掉酸笋还臭吗，螺蛳粉是汤臭还是笋臭，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和(hé)实施(shī)是最终该体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区(qū)，市场化(huà)认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国(guó)家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公共(gòng)责(zé)任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业(yè)社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合(hé)国家战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要任务就(jiù)构建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方(fāng)法(fǎ)的单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国内(nèi)团(tuán)队对于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合国际通(tōng)用规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的(de)可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值(zhí)定价模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估(gū)值(zhí)结论、估(gū)值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业价(jià)值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体系与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值(zhí)判(pàn)断的(de)变化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应中国的市场和经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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