文丨明明 章立(lì)聪 余经(jīng)纬

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利率自低(dī)位持续上行，即便税期结束(shù)，资金利率(lǜ)却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我们认为主要是源于(yú)：①货(huò)币政策力(lì)度边际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金较为(wèi)拥(yōng)挤导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度(dù)增加(jiā)。考虑假期和月末(mò)因素，预计(jì)短期内，资金利率下行空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)，波动幅度加(jiā)大，建议(yì)投资者(zhě)关(guān)注资金面的(de)边(biān)际(jì)变化(huà)，警惕流动性大幅(fú)收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持续(xù)上行。给女朋友的微信备注有哪些，给女朋友微信备注什么

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利(lì)率自低位(wèi)持续(xù)上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率(lǜ)上(shàng)行(xíng)幅(fú)度(dù)更(gèng)大。从隔(gé)夜利率角度观(guān)察，银行与非银机构间流动性分层现象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的(de)期限(xiàn)利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税(shuì)期结束，资金(jīn)不松，主(zhǔ)要有以(yǐ)下(xià)几(jǐ)点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳字当(dāng)头，保持(chí)货(huò)币信贷合(hé)理增长，确(què)保利(lì)率水(shuǐ)平合(hé)适，在(zài)追求经(jīng)济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过热带(dài)来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供(gōng)需匹配的前(qián)提下，货(huò)币工(gōng)具力(lì)度可能会有所回摆(bǎi)。从(cóng)央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投(tóu)放(fàng)低量操作，结(jié)构(gòu)性工具“有进有退(tuì)”，均预示(shì)后续政策(cè)将更加“精准(zhǔn)有(yǒu)力”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期(qī)缴款，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走款可能对(duì)银行间流动性带来了一定的压力。此外，参(cān)考近期票据(jù)利率走势(shì)，预计信贷增速较一季度将会有所(suǒ)放(fàng)缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的态势。税(shuì)期缴款叠加信贷(dài)投放，银行系(xì)统整体资金(jīn)流(liú)出，因此向同业融出的意愿和(hé)能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥(yōng)挤可能会导(dǎo)致(zhì)债市脆弱性和(hé)敏感度增加，且投(tóu)资(zī)者(zhě)对于未来一个月资金(jīn)利率上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交量和我(wǒ)们(men)测算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪有所给女朋友的微信备注有哪些，给女朋友微信备注什么降温，但依然处于历(lì)史相对积极的(de)水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力度以(yǐ)及跨(kuà)月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市场上(shàng)给女朋友的微信备注有哪些，给女朋友微信备注什么对于未来一个月(yuè)内资金价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购(gòu)资金(jīn)的(de)期限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往(wǎng)财政(zhèng)集中支出，向市(shì)场释放(fàng)资金；但跨(kuà)月前夕银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波(bō)动幅度较大。对于债市(shì)而言，短期交(jiāo)易主线或(huò)延(yán)续(xù)政策与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关(guān)注资金(jīn)面的边际(jì)变化，警惕(tì)流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪(xù)以及头寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央(yāng)行货币政策(cè)不及(jí)预期；经济复苏节奏(zòu)不(bù)及预(yù)期；银行间市场(chǎng)流(liú)动性过快收紧。

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