“现在的(de)房地产很难(nán)再出现像过(guò)去十(shí)年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济(jì)学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地(dì)产行业分化(huà)的愈加明(míng)显，让机构(gòu)和投资(zī)者(zhě)的关注度从板块向单(dān)个(gè)标(biāo)的(de)转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音业绩(jì)，还是估值，房地产都已经(jīng)双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何(hé)寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛(sài)道中进行选择，需要非常(cháng)小心，避免选了(le)半(bàn)天，标的(de)公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房(fáng)地产(chǎn)的开发资金来源，可以发(fā)现(xiàn)，其实(shí)银行的信贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的，房企的(de)主要资(zī)金来(lái)源来自(zì)新盘(pán)的销售。但今年新房的销售情(qíng)况(kuàng)相(xiāng)较一(yī)般。再关注一下，哪(nǎ)些房企(qǐ)能(néng)从银行拿到钱，其实主要还是那(nà)些有(yǒu)国(guó)企背景的房(fáng)企，民营房(fáng)企相(xiāng)对比较(jiào)困(kùn)难，所以整个行业出(chū)现(xiàn)了(le)一(yī)个很明(míng)显的分化，无论(lùn)是在销(xiāo)售，还是融(róng)资等各(gè)个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背景的房企在资本市(shì)场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价(jià)大多表现很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向《红周刊(kān)》表示(shì)，在(zài)房(fáng)地产行(xíng)业(yè)内，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到如(rú)何挖(wā)掘，我们(men)会特(tè)别重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负(fù)债率）是不是行业内的(de)最(zuì)低水平(píng)；利润率(lǜ)是不(bù)是行业内(nèi)最高的；融(róng)资(zī)成(chéng)本是否(fǒu)是行业内(nèi)最(zuì)低的；建(jiàn)安成本是否也(yě)是业内最(zuì)低的；这些都(dōu)是我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合(hé)成本。

　　需(xū)要注(zhù)意的是(shì)，能(néng)够同时满足上述条件的房企并不多。即便(biàn)是(shì)在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企出现了“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏(cáng)城投、中交(jiāo)地产、中(zhōng)国武夷等国(guó)央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京(jīng)投(tóu)发(fā)展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠(zhū)江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等国央企房企也踩(cǎi)了(le)“三道(dào)红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看(kàn)出(chū)，即便是有着较稳健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标(biāo)称(chēng)得上(shàng)完全(quán)健(jiàn)康的(de)仍(réng)是少数。而更加值(zhí)得注(zhù)意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国企开始大(dà)举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一(yī)步考验(yàn)着(zhe)国(guó)央企的资金(jīn)链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于(yú)房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐(lè)观(guān)的预判(pàn)未来市场(chǎng)，以及(jí)过于激进的扩张拿地节奏也有可能(néng)让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家房(fáng)企进(jìn)行举例，它(tā)从2018年开始(shǐ)到(dào)2021年，连续4年的净借贷(dài)比例都维持在(zài)33％左右，完全没(méi)有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机(jī)会来了，其(qí)开始在一线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右(yòu)水准提高到(dào)45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用(yòng)率，预计今年(nián)会有更多的楼(lóu)盘(pán)入(rù)市。像这(zhè)类(lèi)企业就符(fú)合(hé)“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储备(bèi)了很多弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一半(bàn)也(yě)主要集(jí)中(zhōng)在强二线和(hé)二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它(tā)的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道(dào)，与之(zhī)相反，有些(xiē)房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要(yào)出手，但出手(shǒu)的章法仍要小(xiǎo)心(xīn)，如(rú)果(guǒ)负(fù)债率扩张得太快，但未(wèi)来(lái)的两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡(héng)量(liàng)一家房企的扩张速度(dù)是(shì)否激进(jìn)？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主(zhǔ)要还是看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红(hóng)线”对房(fáng)企的净负债(zhài)率要求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行业的(de)复苏(sū)速度(dù)并没有那么快(kuài)，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的(de)水平(píng)。

　　《红周刊》对在(zài)2022年(nián)拿地较(jiào)积极的房企(qǐ)梳(shū)理(lǐ)发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房企2022年净(jìng)负债率都在(zài)60％之(zhī)上(shàng)。其中，中交地产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华(huá)润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集团等(děng)房(fáng)企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿(ná)地策(cè)略的同(tóng)时，也(yě)较(jiào)好地控(kòng)制(zhì)了公司(sī)的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上，他(tā)们是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国(guó)央企与(yǔ)民营(yíng)房企，但在各维度(dù)的(de)实际表(biǎo)现上，国央(yāng)企确实(shí)会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本(běn)更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而(ér)然(rán)就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这也并不(bù)意味着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少数(shù)民营房(fáng)企同(tóng)样受到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的(de)十大流(liú)通(tōng)股东中(zhōng)新进了(le)“中(zhōng)国工(gōng)商银行股份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型(xíng)证券(quàn)投资基(jī)金”“全(quán)国社保基金一(yī)一六组合(hé)”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿巴马资产(chǎn)管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集(jí)团。根(gēn)据(jù)一季报，该资产公司的几(jǐ)只(zhǐ)产品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其(qí)自(zì)身的基本面表(biǎo)现存(cún)在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地(dì)产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作为杭州本土房(fáng)企的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储、股价(jià)表现等多(duō)维度都表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团(tuán)扣非归母(mǔ)净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更(gèng)是实(shí)现了扣非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团(tuán)扎根(gēn)杭州的(de)战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七成营收来(lái)自(zì)杭州地区(qū)，而在(zài)2021年，杭州(zhōu)地区(qū)的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续(xù)稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集(jí)团在杭州(zhōu)的土储补充同(tóng)样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州(zhōu)的本土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨江(jiāng)集团的(de)房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集(jí)团的房企排名已冲(chōng)进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家(jiā)机构的(de)集(jí)中(zhōng)调研(yán)。滨江集团发布(bù)公告表示，公(gōng)司于(yú)5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信(xìn)养(yǎng)老、新(xīn)华(huá)养老等18家机(jī)构(gòu)调研(yán)。

　　产业链布局(jú)重(zhòng)点移至(zhì)存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是(shì)房地(dì)产产业链上的中游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等(děng)材料供应商(shāng)，而(ér)下游应(yīng)用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电器、物业(yè)管理(lǐ)、家居用(yòng)品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采(cǎi)访(fǎng)，房地(dì)产开发环节与上笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音游(yóu)材(cái)料端息息相关，新(xīn)盘开(kāi)工(gōng)不(bù)足导(dǎo)致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产(chǎn)行(xíng)业在(zài)进入存量(liàng)房时代，所以对(duì)地(dì)产(chǎn)产业链，尤(yóu)其是偏消费属性(xìng)的家装家(jiā)居领域，我们相对看好(hǎo)，因(yīn)为居(jū)民保有(yǒu)的住房规模越来(lái)越大，随着时间的增加，内装更新的需求也(yě)会越来越多(duō)。美(měi)国(guó)过去的数据充分说明了这一点，在(zài)新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的(de)增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对(duì)于地产产业链，我(wǒ)们相对看好和内装相(xiāng)关(guān)的行业(yè)，例如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家(jiā)基金人(rén)士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者在(zài)月(yuè)线连(lián)收七根阳线(xiàn)的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计(jì)、生(shēng)产及销售，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告显示，报告期内，富安娜笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音实现营(yíng)业(yè)收入约6.2亿元，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实(shí)现归属(shǔ)于(yú)上市公司股东(dōng)的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的十大流通股股东来(lái)看，能够发(fā)现该股(gǔ)早(zǎo)已成为(wèi)基金重(zhòng)仓股(gǔ)的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其(qí)中出现，占据了(le)半(bàn)壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都(dōu)是(shì)价值派基(jī)金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产业链(liàn)股票还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光(guāng)，家(jiā)居(jū)板(bǎn)块中年(nián)内(nèi)表(biǎo)现(xiàn)最好的是(shì)志(zhì)邦家居。同一(yī)时间段，该股年(nián)内(nèi)上涨已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归母净利(lì)润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，《红周刊》发现广发(fā)基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广(guǎng)发策略优选(xuǎn)和广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了持(chí)股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居十大(dà)流通股股东中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于定制家居类标的情有独(dú)钟，在另一家赛道(dào)公司(sī)金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通(tōng)股股东(dōng)，其也成为(wèi)他的(de)独门重仓(cāng)股。

　　除(chú)去家居(jū)家纺外，下(xià)游(yóu)的(de)物业(yè)股也越来越被(bèi)机构(gòu)所(suǒ)青睐(lài)，不过这类(lèi)标的大多在香港上(shàng)市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应(yīng)该(gāi)挣的(de)钱(qián)，以我曾经(jīng)买的绿城(chéng)服务(wù)为例，它(tā)在(zài)中高端(duān)楼(lóu)盘(pán)占比是(shì)比较(jiào)高的，每年(nián)到期的合同里(lǐ)提价成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的(de)大部分项目(mù)到期之后，经过两(liǎng)三轮合同(tóng)周期(qī)还能(néng)做到(dào)产(chǎn)品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价的公司很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为保(bǎo)安这些固(gù)定(dìng)人员成(chéng)本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不(bù)过(guò)服(fú)务没有(yǒu)特(tè)别好，客户没(méi)有那(nà)么(me)满意，能做到(dào)提价(jià)难度是非常(cháng)大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率比较高，这跟(gēn)它的定(dìng)位(wèi)和(hé)比较(jiào)好的服(fú)务(wù)是(shì)有关系的(de)。”他进一(yī)步强调。

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