文：天风宏(hóng)观宋雪涛/联系人(rén)向静姝

　　美国经济没(méi)有大问题，如果一定要从(cóng)鸡蛋(dàn)里(lǐ)面找骨头，那么最(zuì)大的问题既不是银行业，也不是房地产，而是创投泡沫(mò)。仔(zǎi)细看硅谷银行（以及(jí)类似几家美国中小银行）和商业地产的(de)情况(kuàng)，就会发现他(tā)们的问(wèn)题其实来源相同(tóng)——硅谷银行破产和(hé)商(shāng)业地产危(wēi)机(jī)，其实(shí)都是(shì)创(chuàng)投泡沫(mò)破灭的牺牲品。

　　硅谷银行的主要问题不(bù)在资产端，虽然他的(de)资产期(qī)限过(guò)长，并且把资产过于(yú)集(jí)中在一个篮子里，但事实(shí)上，次贷危(wēi)机后监管对银行特(tè)别是大银(yín)行的资(zī)本(běn)管制大(dà)幅加强(qiáng)，银(yín)行资产端的(de)信用风险显著降低，FDIC所有担保银行(xíng)的(de)一级风险资本充足(zú)率(lǜ)从次贷危机前的不到10％升至2022年底的13.65％。

　　硅谷银行的真正问题出在负债(zhài)端，这并不是他自(zì)己的问(wèn)题(tí)，而是(shì)储户的问题(tí)，这些储(chǔ)户也不是一般散(sàn)户，而是硅谷的创投公司和风投。创投(tóu)泡沫(mò)在快(kuài)速加息中破灭(miè)，一二级市(shì)场出(chū)现倒挂，风投(tóu)机构(gòu)失血的同时(shí)从(cóng)投(tóu)资项目中撤资，创投企业被迫(pò)从硅(guī)谷银(yín)行提取存(cún)款用于(yú)补充(chōng)经营性现(xiàn)金流，引发了一连串的挤兑。

　　所以(yǐ)，硅谷银行(xíng)的问题不是“银行(xíng)”的(de)问(wèn)题，而(ér)是“硅谷”的问题。就连同时出现危机的瑞信(xìn)，也是在重(zhòng)仓(cāng)了中概(gài)股的对冲(chōng)基(jī)金(jīn)Archegos上(shàng)出现了重(zhòng)大亏损，进(jìn)而暴露(lù)出巨大的资产问题。硅谷银行的(de)破(pò)产对美国(guó)银(yín)行业(yè)来说，算不(bù)上系统性影响(xiǎng)，但(dàn)对硅谷的创投圈、以及金融资本与创投(tóu)企业深度(dù)结合的这(zhè)种商业模(mó)式来(lái)说，是重(zhòng)大打击。

　　美国商(shāng)业地产是创投泡(pào)沫破(pò)灭的(de)另一个受(shòu)害者(zhě)，只不过叠(dié)加了疫情后远程办公(gōng)的新趋势。所(suǒ)谓的商(shāng)业地产(chǎn)危(wēi)机，本质(zhì)也(yě)不(bù)是房地产的问题。仔细看美(měi)国商业地产市(shì)场(chǎng)，物流仓储供不(bù)应求，购物(wù)中心(xīn)已是昨日黄花(huā)，出问题的是(shì)写字楼的空置率上升和租金下跌。写字楼空(kōng)置问题最突出的地区是湾(wān)区、洛(luò)杉矶和西雅图(tú)等信息科技公司(sī)集(jí)聚的西(xī)海岸，也(yě)是(shì)受到了创投企业和科(kē)技公司就业疲软的拖(tuō)累(lèi)。

　　我们认为真正值得讨论的(de)问题，既不(bù)是小型银行的缩表(biǎo)，也(yě)不是地(dì)产(chǎn)的潜(qián)在(zài)信用风险(xiǎn)，而是创(chuàng)投泡沫(mò)破灭会带来怎(zěn)样的连锁反应？这(zhè)些反应(yīng)对经济系统会带(dài)来什么影响？

　　第一，无论从规(guī)模、传(chuán)染(rǎn)性(xìng)还是影响范围来(lái)看，创投(tóu)泡沫破(pò)灭(miè)都(dōu)不会(huì)带来系统性危机(jī)。

　　和引发08年(nián)金(jīn)融危机的房(fáng)地产泡沫对比，创投泡沫对银(yín)行(xíng)的(de)影响要小得多。大多数(shù)科创企业(yè)是股权融资，而不是债权融资，根据(jù)OECD数据，截至2022Q4，股(gǔ)权融资在美国(guó)非金融企业融资(zī)中的占比为76.5％，债券融资和贷款融资仅占比8.8％和(hé)14.7％。

　　美国银行并(bìng)没有统计对科(kē)技企业的贷款数据，但截至2022Q4，美国银行对整(zhěng)体企业贷款占其资产的比例为10.7％，也(yě)比科(kē)网时期(qī)的14.5％低4个百分点。由于(yú)科创(chuàng)企业和银行(xíng)体(tǐ)系的相对隔离，创投泡(pào)沫不会像次贷危机一样，通过金融杠杆和影子银行，对金融系统形成(chéng)毁灭性打击。

　　此外，科技股也(yě)不像房地产是(shì)家庭和企业广泛(fàn)持有的资产，所以创投泡沫破灭会带来(lái)硅谷和华尔(ěr)街的局部财富毁灭，但不会带来居民(mín)和(hé)企(qǐ)业的广(guǎng)泛财富缩水。

　　第二(èr)，与(yǔ)2000年科网泡沫（dotcom）比，创投泡沫要“实在”得(dé)多。

　　改造文章的祖师是谁 改造文章的祖师爷是谁cpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">本世纪初的科网泡沫时(shí)期，科技企(qǐ)业还没找(zhǎo)到可靠的盈利模式。上(shàng)世纪90年(nián)代互(hù)联网信息技术的快速发展以及美国的信息高速公路(lù)战略为投资(zī)者(zhě)勾(gōu)勒出一幅美好(hǎo)的(de)蓝(lán)图(tú)，早期快速增长(zhǎng)的用户量让(ràng)大家相(xiāng)信科(kē)技企业可以(yǐ)重塑人们的(de)生(shēng)活方式(shì)，互(hù)联网公司开始盲目追求快速增(zēng)长，不顾一切代价烧钱抢占市场，资(zī)本市场(chǎng)将估(gū)值依托在点击量上，逐(zhú)步脱离了企业的实际盈利能力。更(gèng)有甚者，很多公司(sī)其(qí)实算(suàn)不上(shàng)真正的互联网公(gōng)司，大量公司甚(shèn)至只是(shì)在(zài)名称上添(tiān)加了e-前缀或(huò)是.com后缀，就能让股票价格(gé)上涨。

　　以美国在线AOL为例，1999年AOL每季度新增用户(hù)数超过100万(wàn)，成(chéng)为全球最(zuì)大(dà)的因特网服务提供商，用(yòng)户数达到3500万(wàn)，庞大(dà)的(de)用户群(qún)吸引(yǐn)了众多广告客户和商业合(hé)作伙伴，由此取(qǔ)得(dé)了丰厚(hòu)的收入，并在2000年收购(gòu)了(le)时代(dài)华(huá)纳。然(rán)而好景不长(zhǎng)，2002年科网泡沫(mò)破裂后，网络用户增长缓慢，同时(shí)拨号(hào)上网业务逐渐被宽带网取代。2002年四(sì)季度(dù)AOL的销售收(shōu)入下降5.6％，同时计入455亿(yì)美元支出（多数(shù)为(wèi)冲(chōng)减困境中(zhōng)的资(zī)产），最终净亏损达到了987亿美元。

　　2001年(nián)科(kē)网(wǎng)泡沫时，纳斯达(dá)克100的利润率最(zuì)低(dī)只(zhǐ)有(yǒu)-33.5％，整(zhěng)个科技行业亏损344.6亿美元，科技(jì)企业的自由现金流为-37亿美元(yuán)。如(rú)今大型科技(jì)企(qǐ)业(yè)的盈利模式(shì)成熟稳定，依靠在线(xiàn)广(guǎng)告和云(yún)业务收入创造了高(gāo)水平的利润(rùn)和(hé)现金流，2022年纳斯达克100的利(lì)润率高达12.4％，净利润高达(dá)5039亿美元，科技企业(yè)的自由(yóu)现金流为5000亿美元，经营活动现(xiàn)金流(liú)占(zhàn)总收入比(bǐ)例稳定在20％左右。相比(bǐ)2001年科技企业还在向市场(chǎng)“要钱”，当前科技企(qǐ)业主要(yào)通过(guò)回购和分红等形式向(xiàng)股东“发钱(qián)”。

　　第三，当前创投泡沫破灭，终结的(de)不(bù)是大型(xíng)科技企(qǐ)业，而是小型创业企业。

　　考察(chá)GICS行业分类下信息技术中的(de)3196家企业，按照市(shì)值排名，以前(qián)30％为大公(gōng)司(sī)，剩余70％为小公司。2022年大公(gōng)司中净利润为负的比例为20％，而小(xiǎo)公司这(zhè)一比例为38％，接近大公司的二倍。此(cǐ)外，大公司自由现金流的中(zhōng)位数(shù)水平(píng)为(wèi)4520万美(měi)元，而小公司这一水平为-213万美元，大公司净(jìng)利润中(zhōng)位数水平为2.08亿美元，而小公司(sī)只有2145万美元。大型科(kē)技企业创(chuàng)造(zào)利润(rùn)和现(xiàn)金流的水平明显强(qiáng)于(yú)小型科(kē)技企业(yè)。

　　至少上市的科技企(qǐ)业在(zài)利润和现金流(liú)表现上显著强于科(kē)网泡沫时(shí)期，而投资银行的股票抵押相关业务也主(zhǔ)要开展在(zài)流(liú)动(dòng)性强的大市(shì)值科技股(gǔ)上。未上(shàng)市的小型科创企业若不能产(chǎn)生利润和现(xiàn)金(jīn)流(liú)，在高(gāo)利率的环(huán)境下破产概率大大增加(jiā)，这可能影响到(dào)的是(shì)PE、VC等投资(zī)机构，而非间接融(róng)资(zī)渠道的银行。

　　这轮加息周期导致的创投泡(pào)沫破灭，受影响最大的是硅(guī)谷(gǔ)和华(huá)尔街的(de)富人群(qún)体，以及(jí)低利(lì)率(lǜ)金融资本(běn)与科(kē)创投(tóu)资深度(dù)融(róng)合(hé)的商业模式(shì)，但很难真正伤害(hài)到大(dà)多数美(měi)国居民、经营(yíng)稳健的银行业和(hé)拥有自我造血(xuè)能力的大型(xíng)科技公司。本(běn)轮加息周期带来的仅(jǐn)仅(jǐn)是(shì)库存周期(qī)的回落，而不(bù)是(shì)广泛和持久的经济衰(shuāi)退。

　　风(fēng)险提示

　　全球经济深度衰退(tuì)，美联储货(huò)币政策(cè)超预期紧(jǐn)缩，通胀超预期

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 改造文章的祖师是谁 改造文章的祖师爷是谁