“现(xiàn)在的(de)房地产很(hěn)难再出现像过去十年的(de)系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房(fáng)地产行业分(fēn)化的愈加明(míng)显，让机构(gòu)和(hé)投资(zī)者的关注度从板块向(xiàng)单个标的(de)转移。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还(hái)是估值，房(fáng)地产(chǎn)都已经双(shuāng)杀到了最(zuì)底(dǐ)部，而(ér)且是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择(zé)，需要(yào)非常(cháng)小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大的(de)国资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是(shì)不太愿意给房企(qǐ)贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销(xiāo)售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些(xiē)有国企(qǐ)背(bèi)景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企相对比较困难(nán)，所以整个(gè)行业出(chū)现了一个(gè)很明显的分化(huà)，无论(lùn)是在销售，还是融资(zī)等各个方面都(dōu)非常明(míng)显。现在(zài)有国资背景的房企(qǐ)在(zài)资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，在(zài)房(fáng)地产行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它(tā)的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成本是否是(shì)行业(yè)内最低的；建(jiàn)安成(chéng)本是否也是业内最低的；这些都是我(wǒ)们看重(zhòng)的一家房(fáng)企的(de)综合成本(běn)。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件(jiàn)的房企并不多。即(jí)便是(shì)在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数(shù)据(jù)整(zhěng)理发(fā)现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等(děng)国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即(jí)便(biàn)是有着(zhe)较稳健特色的国(guó)央企房企，其财务指标(biāo)称得上完全健康的(de)仍(réng)是少数。而更加(jiā)值得注(zhù)意的(de)是，在2022年(nián)，不少国(guó)企，甚至(zhì)地方国企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金(jīn)链情(qíng)况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张速度(dù)的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助(zhù)于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐(lè)观(guān)的预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配置的(de)一家房(fáng)企进行(xíng)举例(lì)，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到(dào)机会(huì)来了，其开始在一(yī)线城(chéng)市进行大举拿(ná)地，净负债率也由(yóu)此(cǐ)前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购入(rù)地块也实现(xiàn)了快速的开盘(pán)利用(yòng)率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它(tā)本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另(lìng)外一半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二(èr)线和二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道愿你平安喜乐,顺遂无忧什么意思，平安喜乐顺遂无忧什么意思 平安喜乐顺遂无忧意思解析，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手(shǒu)，但出手的章法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负(fù)债率扩张得太快，但未(wèi)来(lái)的两年市场(chǎng)没(méi)有(yǒu)想象得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩张速度(dù)是(shì)否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果超过(guò)60％，就(jiù)是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道(dào)红线”对(duì)房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解释，当(dāng)前房地产行业的复(fù)苏速度并没有那么(me)快(kuài)，所以要规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提(tí)高到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债(zhài)率持续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明(míng)对比的是(shì)，华润(rùn)置(zhì)地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地控制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以同一筛选(xuǎn愿你平安喜乐,顺遂无忧什么意思，平安喜乐顺遂无忧什么意思 平安喜乐顺遂无忧意思解析)标准(zhǔn)来看国央企与民营房企，但在(zài)各维度(dù)的实际表现上，国央企确(què)实会(huì)更(gèng)胜一筹。如国央企(qǐ)的融(róng)资(zī)成本(běn)更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具(jù)有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然(rán)对(duì)比民营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到机构(gòu)的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通(tōng)股东中(zhōng)新进了“中(zhōng)国(guó)工商银行(xíng)股份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置(zhì)混合型证券投资基金”“全国社保基(jī)金(jīn)一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿(ā)巴马资产管(guǎn)理(lǐ)有(yǒu)限公司就(jiù)长期持(chí)有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的几(jǐ)只产品合计(jì)持(chí)有滨江集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地(dì)产市场整体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规(guī)模(mó)、新(xīn)增(zēng)土(tǔ)储、股价表现等多维(wéi)度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现(xiàn)同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期(qī)发布的2023年(nián)一季报，今年一(yī)季(jì)度，滨江集团更(gèng)是(shì)实现了(le)扣(kòu)非归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的(de)战略布局关(guān)系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到(dào)近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集(jí)团在杭(háng)州的土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据(jù)显示(shì)，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样持续(xù)稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的较(jiào)突出(chū)表(biǎo)现，也让滨(bīn)江集团的房企排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现销售额(é)607.3亿元，位列房企(qǐ)第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价(jià)翻(fān)了(le)超一倍以(yǐ)上，而(ér)近(jìn)期，滨江集团更(gèng)是迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨江集团(tuán)发(fā)布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只(zhǐ)是房地(dì)产(chǎn)产业链上的中游环节(jié)，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材料(liào)供应商(shāng)，而下游应(yīng)用(yòng)行业主要包括中介服务(wù)、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产(chǎn)开(kāi)发环节(jié)与上游材(cái)料端息息相(xiāng)关，新盘开工(gōng)不足(zú)导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对地产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居领域，我们相对(duì)看好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有的(de)住房规模越来越(yuè)大(dà)，随着时间(jiān)的增加，内装更(gèng)新的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了(le)这一点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增长却(què)一(yī)直都很(hěn)好(hǎo)。对(duì)于地(dì)产产业链，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家(jiā)居(jū)装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来(lái)自家纺赛道(dào)的(de)公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富(fù)安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生活类产品(pǐn)的研(yán)发(fā)、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期(qī)内，富安娜实(shí)现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十(shí)大流通股股东来看，能够发现该(gāi)股(gǔ)早已成为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公募的中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和私募的(de)明河2016，都在(zài)其中(zhōng)出现，占据了半(bàn)壁(bì)江(jiāng)山。需要强调的(de)是，中欧的两只基(jī)金都是价值(zhí)派基(jī)金经理曹名长在(zài)管的产(chǎn)品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金地集(jí)团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光一时的家居板块也因(yīn)疫(yì)情、消费复苏进程缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最好的是(shì)志邦(bāng)家居。同一时间段，该股年(nián)内(nèi)上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无(wú)论(lùn)是营(yíng)收还是归母净利润，公司(sī)都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周(zhōu)刊》发现广(guǎng)发(fā)基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独(dú)具，一季(jì)报中他管(guǎn)理的(de)广发策略优选和广发(fā)安宏回报均(jūn)增加了(le)持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募(mù)。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制家居类(lèi)标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一(yī)家赛(sài)道公司金牌(pái)橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全(quán)部(bù)三只产(chǎn)品均(jūn)登榜十(shí)大(dà)流通股股东，其(qí)也成(chéng)为他的独门(mén)重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居(jū)家纺(fǎng)外，下游的物业股(gǔ)也越来越被机构所(suǒ)青(qīng)睐(lài)，不(bù)过这(zhè)类(lèi)标(biāo)的(de)大多在(zài)香港上市，如(rú)何选择成为(wèi)难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理举例分析(xī)：“物(wù)业(yè)服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是(shì)市场化(huà)应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服(fú)务为例，它(tā)在(zài)中(zhōng)高端楼盘占(zhàn)比是比较(jiào)高的(de)，每(měi)年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的(de)大部(bù)分(fēn)项目(mù)到(dào)期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司(sī)很容(róng)易一(yī)开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这(zhè)些固定人员成(chéng)本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不(bù)过服务没(méi)有特(tè)别好(hǎo)，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是(shì)该公司能(néng)在业内做到到期之后(hòu)提价(jià)率比较高，这跟(gēn)它的定位和比较好的服(fú)务是有关系的(de)。”他(tā)进一步强调(diào)。

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