文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后(hòu)资金(jīn)利(lì)率(lǜ)自低(dī)位持续(xù)上(shàng)行，即便(biàn)税(shuì)期结束，资金利率却(què)仍未回落，反而进(jìn)一步走(zǒu)高。我们认(rèn)为主(zhǔ)要是源英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表于：①货币政策力度(dù)边(biān)际转弱；②税(shuì)期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月(yuè)信(xìn)贷投(tóu)放情(qíng)况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出(chū)意愿与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏(mǐn)感度增加。考虑假期和月(yuè)末因素，预计(jì)短期内，资金利率下行空(kōng)间有限，波(bō)动幅度加大，建议投资者关注(zhù)资金面的边(biān)际变化，警惕流(liú)动性大幅(fú)收紧(jǐn)对(duì)债市(shì)情绪以及头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上行(xíng)。

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而税期结束后却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行与非银机(jī)构(gòu)间流(liú)动性分层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差也明显(xiǎn)压(yā)缩，DR001与DR007甚至英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳(wěn)字(zì)当头，保(bǎo)持货币信贷合理增长，确(què)保(bǎo)利率水平合适，在(zài)追求经(jīng)济(jì)提振(zhèn)的(de)同时，也(yě)注(zhù)重防(fáng)范市场(chǎng)过热(rè)带(dài)来的金(jīn)融风险。在(zài)满足广义流动性供需匹(pǐ)配的前提下，货币工具力度可(kě)能会有所回摆。从央(yāng)行的具体(tǐ)操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小(xiǎo英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表)幅增量(liàng)续做，逆(nì)回购投放(fàng)低量操作，结构性(xìng)工(gōng)具“有进有退”，均预示后续(xù)政策(cè)将(jiāng)更(gèng)加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常是缴税大(dà)月，因此(cǐ)走款可(kě)能(néng)对银行间流(liú)动性带来了一定的压力。此外，参考近期(qī)票据利率走势，预(yù)计信(xìn)贷(dài)增速(sù)较一季度将会有所(suǒ)放(fàng)缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠(dié)加信(xìn)贷投放，银行系统整体资(zī)金流出，因此向同业(yè)融出的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金较(jiào)为拥(yōng)挤可能(néng)会导致债(zhài)市(shì)脆(cuì)弱(ruò)性和敏(mǐn)感度增加，且(qiě)投资者(zhě)对于未来一(yī)个月资金(jīn)利率(lǜ)上行的担(dān)忧增加。

　　从质押(yā)式(shì)回购成交(jiāo)量(liàng)和我们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上(shàng)周受(shòu)资金收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温，但依然处(chù)于历史相对积极的(de)水平(píng)，导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者(zhě)对(duì)货币政策力度以及跨月资金面情况仍(réng)存(cún)担忧，使得市场(chǎng)上对于未来一个月内资(zī)金(jīn)价格上行(xíng)的预期更为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般较低，预计资(zī)金波动(dòng)幅度(dù)较大(dà)。对于(yú)债(zhài)市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政(zhèng)策(cè)与基本面预期交易，预计利(lì)率以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建议(yì)投(tóu)资者关注资金面的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策不及预期(qī)；经(jīng)济复苏节(jié)奏不及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收紧。

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