来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复(fù)推动出口形(xíng)势好转，出行需求释放催化下(xià)游(yóu)消费(fèi)回暖。从行(xíng)业表现看，制造业从去(qù)年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库(kù)转向被动去(qù)库。从(cóng)景气度边际表(biǎo)现(xiàn)看，下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造>；中游装备制(zhì)造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖(nuǎn)，但距(jù)离(lí)疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济(jì)脉冲(chōng)式(shì)修(xiū)复放缓、海(hǎi)外总需求回落(luò)预期逐步(bù)兑现，消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升级将成为推动下(xià)一阶段(duàn)国内(nèi)经济(jì)复苏的(de)主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交通运输、房地产等(děng)行业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回(huí)落，与年初出(chū)口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造业(yè)内部(bù)来看，今年3月，制造(zào)业(yè)各行业景气度普遍回(huí)暖，多数(shù)从(cóng)去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好(hǎo)于(yú)需求(qiú)端(duān)，行业整体去库进(jìn)程尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业(yè)景(jǐng)气度表现为高位放(fàng)缓。

　　下(xià)游消费制造行业(yè)中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟(yān)草、家(jiā)具制造行(xíng)业景气度(dù)较高，部分行业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业行业景气(qì)度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输设(shè)备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数(shù)行(xíng)业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏(sū)主要(yào)受益于疫(yì)后复苏红利(lì)驱(qū)动。需求方面，出行(xíng)类消费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务(wù)消费需求得(dé)以释放；供给(gěi)方面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进，生产端快速(sù)恢(huī)复，是推动年初出口数据好转的(de)重要(yào)原(yuán)因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动(dòng)边际(jì)转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总需求回(huí)落的预(yù)期逐步(bù)兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间(jiān)水平(píng)，同时(shí)信贷(dài)数据指向居(jū)民“去(qù)杠杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖的确(què)定性进一步增强。预计交(jiāo)通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出(chū)行及地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的可选消费(fèi)也(yě)有望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势(shì)增(zēng)强，有望维(wéi)持出口韧性(xìng)；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有(yǒu)望(wàng)改善，推动(dòng)中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济恢(huī)复力度不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明(míng)显回(huí)落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后(hòu)复苏(sū)背景下，国内经济企(qǐ)稳回升(shēng)。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后复苏的(de)规律，本轮国(guó)内疫后(hòu)复苏发生(shēng)在(zài)外(wài)需回落、国内经(jīng)济(jì)转向高质(zhì)量发(fā)展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱动(dòng)疫(yì)后经济复苏的力量并(bìng)不均(jūn)衡(héng)，行业分化特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我们(men)重(zhòng)点从行(xíng)业层(céng)面(miàn)，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行(xíng)业表现来看，今年一季(jì)度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产(chǎn)业(yè)景气度明显提升，而建筑业(yè)景气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复(fù)合增(zēng)速(sù)，观察各行业增加值(zhí)变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去(qù)年(nián)四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加快建(jiàn)设农业强(qiáng)国，推进(jìn)农业(yè)农村现(xiàn)代(dài)化的(de)目标有关。

　　今年一季(jì)度(dù)第二产业增加值增速升至5.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)4.4％。其(qí)中，制造业(yè)迎来较(jiào)快复(fù)苏，增(zēng)加值增速(sù)提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速(sù)，与(yǔ)去(qù)年(nián)下(xià)半年之后外(wài)需转(zhuǎn)弱、居(jū)民(mín)商品(pǐn)消费恢(huī)复偏(piān)慢有关。而建筑业景气度明(míng)显回(huí)落，增加(jiā)值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地(dì)产新开(kāi)工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年(nián)一季度第三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产(chǎn)出缺(quē)口。其(qí)中，受益于(yú)居民出行活动恢复，交通(tōng)运输(shū)、仓储和邮政业(yè)增加值增速明(míng)显提升，自去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐(cān)饮业(yè)增加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年来(lái)的平(píng)均增速(sù)，但绝对水平不及(jí)2019年，指向供给(gěi)水平(píng)恢(huī)复较慢。而受(shòu)益于(yú)新(xīn)房和(hé)二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一(yī)季度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好(hǎo)于上游

　　对(duì)于(yú)行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各(gè)行业工业增加值增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为供(gōng)需的衡量(liàng)指标。主要(yào)选取28个(gè)主要行业自2019年以来的月度(dù)数据，首先将各行业增(zēng)加值增(zēng)速调整为以2019年(nián)为基期(qī)的复合增速，其次(cì)计(jì)算(suàn)2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每(měi)月(yuè)的增加值增速(sù)和PPI增速的分位(wèi)数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位数(shù)水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济(jì)复(fù)苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程(chéng)尚未(wèi)结束(shù)。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情(qíng)况(kuàng)来看，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度呈(chéng)现(xiàn)高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相关的(de)行业景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐(qí)升(shēng)”阶(jiē)段(duàn)。今年3月，与居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量(liàng)价分位数水平(píng)均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食(shí)品制(zhì)造景(jǐng)气度有所回落，农副加工行业表现为“量价齐跌”，食品(pǐn)制造(zào)行业表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”，二(èr)者价(jià)格(gé)下跌主要与高库(kù)存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫需求的降温，医药制造业景气(qì)度有所(suǒ)回落，表现为(wèi)“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成(chéng)本(běn)下跌(diē)有关，另一方(fāng)面(miàn)，也与年初外(wài)需表现好(hǎo)于(yú)内(nèi)需(xū)，部分(fēn)行业(yè)仍在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其中(zhōng)，电气(qì)机械(xiè)、专用(yòng)设备(bèi)、运输(shū)设备工业增加值增速改善(shàn)幅(fú)度最大，受益于(yú)国内(nèi)产业升级(jí)、出口优(yōu)势(shì)带(dài)来的韧性驱动(dòng)；其(qí)次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与(yǔ)房(fáng)地产新开工强(qiáng)度较弱、消费电(diàn)子行(xíng)业周期性(xìng)走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原材料加工行业(yè)景气(qì)度改(gǎi)善幅(fú)度(dù)偏(piān)弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数(shù)行业仍受制于(yú)价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业(yè)生产(chǎn)端改(gǎi)善(shàn)幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球大宗(zōng)商品(pǐn)下行周期影响，价格依旧(jiù)承压；随着年初建筑业(yè)施工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属(shǔ)制品景气度提(tí)升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖累(lèi)整体盈利(lì)水平；石化(huà)链(liàn)条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水平仍(réng)处在(zài)50％以下的(de)景(jǐng)气度(dù)偏低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格相(xiāng)较去(qù)年同期也(yě)出(chū)现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但(dàn)出现边际放缓(huǎn)，生产及价(jià)格(gé)水平同(tóng)步回落。这与去年(nián)以来行业(yè)产能持续扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库存同(tóng)比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级或是推动(dòng)下一阶(jiē)段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复(fù)苏主要受益于(yú)疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费场景(jǐng)恢复后，出行类消费(fèi)快速复苏(sū)，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务性需求(qiú)得以(yǐ)释(shì)放；另一(yī)方面，国(guó)内复工复产加快推进，保证供给(gěi)端(duān)的快速恢复，是推(tuī)动年初出(chū)口数据(jù)好转(zhuǎn)的重(zhòng)要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所放缓，指向疫后红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回落的预(yù)期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升(shēng)和(hé)消费意愿(yuàn)改善，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等可(kě)选消费(fèi)景气度均有望(wàng)提升。

　　从一(yī)季度(dù)居民收入和消费数(shù)据看，居民收(shōu)入(rù)增速提升，消费倾向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)，但(dàn)尚未修复(fù)至疫情前水平(píng)。以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速(sù)看，今年(nián)一季度，全国居民(mín)人均(jūn)可支配收入增(zēng)速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度(dù)的5.6％，居民人(rén)均消费(fèi)支出增(zēng)速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距(jù)。未(wèi)来随着(zhe)服务(wù)业恢复(fù)持续向好，有望(wàng)带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步(bù)提(tí)振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷(dài)款数据(jù)看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱(ruò)，消费和投资(zī)信心(xīn)正在筑底。今(jīn)年以(yǐ)来(lái)，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和。从存款数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月(yuè)均同比(bǐ)增量(liàng)。从贷款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资(zī)同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期(qī)信(xìn)贷同比(bǐ)多增(zēng)2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居(jū)民(mín)部门新增净融资连续2个月维持(chí)同(tóng)比扩张，指向居(jū)民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇储(chǔ)户问卷调(diào)查结(jié)果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季(jì)度(dù)减少3.8个(gè)百分点；倾向(xiàng)于(yú)“更多消费”和“更多投(tóu)资(zī)”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高(gāo)于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指(zhǐ)向居民储蓄意(yì)愿降低、消(xiāo)费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出(chū)口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推动中游装备制造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需(xū)缺口短期走阔、国内(nèi)复(fù)工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利(lì)持续释(shì)放，以及汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今(jīn)年在海外总(zǒng)需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来(lái)加强、以及(jí)新能(néng)源产品优(yōu)势强化，有(yǒu)望维持装备(bèi)制造领域(yù)出口(kǒu)韧性。

　　另一方面(miàn)，企业(yè)盈利下滑和库存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成一定压(yā)力(lì)。但随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步(bù)修复、二季(jì)度(dù)PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制(zhì)造(zào)业企(qǐ)业盈利有望向上修复(fù)。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备制造业去(qù)库(kù)进程已(yǐ)进入下半场，今年(nián)1-2月专(zhuān)用(yòng)设备、通用设(shè)备产成品库存增(zēng)速呈(chéng)现触(chù)底(dǐ)反弹(dàn)。随(suí)着需求回暖、盈利(lì)修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库，设备投资需求将随(suí)之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据(jù)：各国国债收益率多数上行

　　美(měi)国10年期国债(zhài)收益率上行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较(jià角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺o)上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)5BP，其中(zhōng)通(tōng)胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国债收益率利差收窄。本(běn)周(zhōu)美国(guó)10年期(qī)和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整利差较上周末持(chí)平(píng)为0.55％，美国(guó)高收益(yì)债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道(dào)琼斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯达克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普(pǔ)50、日(rì)经(jīng)225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余大宗(zōng)商品价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日，美(měi)联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几周美(měi)国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国总体(tǐ)经济活动几乎没(méi)有变化，几(jǐ)个辖区指出在(zài)不确定性增(zēng)加和对流(liú)动性的担忧加(jiā)剧之际，银行(xíng)收紧了贷款标准。近(jìn)期(qī)美国总体(tǐ)物价水平温(wēn)和(hé)上升，但价(jià)格上涨(zhǎng)速度或有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美联储官员(yuán)表示为(wèi)应对高通胀，加(jiā)息步伐或将(jiāng)继续。4月21日，美联(lián)储哈克称(chēng)，需要(yào)进一步收紧(jǐn)政策来应对高通(tōng)胀，加息(xī)结束(shù)后美联(lián)储(chǔ)将需要在一段时(shí)间(jiān)内(nèi)维持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯(sī)特(tè)表示，预计(jì)今年货币政策将需要进一步进入限制性区域(yù)，终端利率或(huò)将高于5％，具体取决于经济(jì)和金融(róng)形(xíng)势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会(huì)议纪要公布，绝大多数委员(yuán)同意将利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪(jì)要显示，货(huò)币政策在降低通胀方面仍有一段(duàn)路要走(zǒu)，一些委员认为整体而言通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行。金融市(shì)场紧张局势被视为经济(jì)和(hé)通胀前(qián)景重大不确定(dìng)性的来源(yuán)。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否(fǒu)则金融市场的(de)紧张局(jú)势不太可能从根本(běn)上(shàng)改(gǎi)变欧(ōu)洲(zhōu)央行管(guǎn)理(lǐ)委员会(huì)对(duì)通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美(měi)财长(zhǎng)耶伦(lún)强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会(huì)和欧洲议会通过了(le)一项临时政治协议(yì)，就涉(shè)及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资金提(tí)振(zhèn)半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体制造(zào)市场(chǎng)的份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升(shēng)芯片制造(zào)工艺(yì)，建立欧盟(méng)的半导(dǎo)体供(gōng)应链，并与美(měi)国和亚洲同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日，美国众(zhòng)议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表(biǎo)示，正在推(tuī)出(chū)一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法(fǎ)措施。白宫(gōng)需(xū)要开始就债务上限进行(xíng)谈判(pàn)；众议院共(gòng)和党希(xī)望提高(gāo)债务(wù)上限并(bìng)削减支出；正在推出(chū)一(yī)份(fèn)债务上限相关(guān)立法措(cuò)施；债务法案将设法收回未使(shǐ)用的防疫资金用于(yú)日常(cháng)开(kāi)支；法案将(jiāng)减少(shǎo)对(duì)国税局(jú)的拨款，并(bìng)结(jié)束绿色产业补贴措(cuò)施(shī)。

　　4月20日，美(měi)国(guó)财政部长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明美(měi)国无意与中(zhōng)国(guó)脱(tuō)钩，但未来(lái)仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶(yé)伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中(zhōng)国(guó)建立“建(jiàn)设性和(hé)公平的经济关系(xì)”。但(dàn)“当美国(guó)利(lì)益受(shòu)到(dào)威胁时”，美国将坚定地捍(hàn)卫(wèi)国家安(ān)全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美关系为代价。在国际关(guān)系(xì)中，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面(miàn)临债务问题的新兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原油价(jià)格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环(huán)比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上月的(de)-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比(bǐ)上升，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小0.92个(gè)百分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以及(jí)西南(nán)各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转负(fù)，环(huán)比由上月的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上(shàng)月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交面积上涨(zhǎng)64角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城(chéng)市商品(pǐn)房成交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动(dòng)幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交(jiāo)面积跌(diē)幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土(tǔ)地供应面积同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水果价格(gé)上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩(kuò)大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格(gé)环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公(gōng)斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅(fú)缩(suō)小4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘(chéng)用(yòng)车日(rì)均零售销量(liàng)增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大(dà)16.26个(gè)百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利(lì)率(lǜ)趋势分化(huà)，国(guó)债利(lì)率(lǜ)普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，R001较(jiào)上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期国(guó)债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债(zhài)利率较(jiào)上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末(mò)下(xià)行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策(cè)：发(fā)改委强调提振消费持续回升的动力；国资委强调着力(lì)发展战略性(xìng)新(xīn)兴(xīng)产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻发布(bù)会(huì)，强(qiáng)调要提振消(xiāo)费持续(xù)回(huí)升(shēng)的(de)动力。接下来将(jiāng)重点做好(hǎo)四方面工作(zuò)：一是，研究起草(cǎo)关于恢复和(hé)扩大消费(fèi)的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农(nóng)村(cūn)消费等重(zhòng)点(diǎn)领(lǐng)域；二(èr)是，下大力(lì)气稳(wěn)定(dìng)汽车消费，大力推(tuī)动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化(huà)就业、收入(rù)分配和消费全(quán)链条良性循环促(cù)进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党(dǎng)委召(zhào)开扩大(dà)会议(yì)，强调推(tuī)动国资(zī)央企着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经(jīng)济特别是战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业。会议认为，要更好(hǎo)推动国资央企在中国式现(xiàn)代化(huà)新征(zhēng)程(chéng)中走在前列，着力提升科技自立自(zì)强水平(píng)，提(tí)升自主创新(xīn)能力；着力发展(zhǎn)实体经济(jì)特别是战(zhàn)略(lüè)性新兴(xīng)产业，加快推进(jìn)现代化产业体(tǐ)系建设；抓好(hǎo)新(xīn)一轮国企改革深化提升行动组织(zhī)实施，高水平参与共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月20日(rì)，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度工业和信息化发展状况，表示下一步将制(zhì)定实施重点行业(yè)稳(wěn)增长的(de)工(gōng)作方案(àn)。一是营造良(liáng)好产业发(fā)展环境(jìng)，落实落细(xì)稳增长政策(cè)举措(cuò)，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大(dà)对制造(zào)业(yè)外贸企业(yè)的支持力度，配合有关(guān)部门落实好(hǎo)稳外贸政策举措；三是(shì)促进内需加快恢复，以(yǐ)高质(zhì)量供给促进(jìn)消费(fèi)；四是持续增强发展(zhǎn)动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复(fù)力(lì)度不及预期；海外需(xū)求超预期回落(luò)。

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