金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近日因为昆(kūn)明国资委的一封(fēng)声明，让城投债成为关注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和(hé)地方政府的偿债(zhài)能力已(yǐ)经越来(lái)越被重视(shì)。如何如何处(chù)置(zhì)地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李迅雷发文(wén)称，地方债包括(kuò)地(dì)方一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规(guī)模究竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内的机构投资者是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持有者(zhě)，他们(men)普(pǔ)遍担心的(de)还是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期(qī)贵州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研(yán)究中心孙悟空真实存在过吗提出，“化债工作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自身能力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看(kàn)来，在土地(dì)财政缩水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府的财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠杆率水(shuǐ)平并(bìng)不算高的(de)前提下，我(wǒ)国地(dì)方政(zhèng)府的杠杆率水平确实够(gòu)高了(le)。需要调(diào)整中央(yāng)和地方(fāng)之间债务余额的比例关系(xì)。“今后应加大中央政(zhèng)府的(de)发债(zhài)规模，为(wèi)地(dì)方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部(bù)门完(wán)全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支持，在政策(cè)上大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”。如帮助地方政府（如城(chéng)投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券(quàn)类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息资金(jīn)来降低(dī)债务成(chéng)本，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容易滚(gǔn)续(xù)。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策(cè)上支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)通过出让国有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无(wú)偿划(huà)转上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵(guì)州(zhōu)茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源(yuán)李迅雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末(mò)全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债(zhài)是指城(chéng)投企业公开发行(xíng)的公(gōng)司债(zhài)券和中期(qī)票(piào)据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明确(què)城投(tóu)债与地方政府信用脱钩(gōu)，城投公司定位(wèi)由地(dì)方政府投(tóu)融资(zī)机(jī)构(gòu)转变为市(shì)场化运(yùn)营(yíng)主体(tǐ)，地方政府不(bù)再对城投债兜底(dǐ)。但实际上(shàng)市场仍然把城投债看(kàn)作由地方政府(fǔ)背书的高(gāo)信用等(děng)级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投公(gōng)司通(tōng)常都是地(dì)方政府下设的(de)投融(róng)资机构(gòu)，很难完(wán)全独立成(chéng)为与政府(fǔ)无关的纯市场化的(de)企业(yè)。城(chéng)投的债务主要包括(kuò)向(xiàng)银行借款(kuǎn)和发行债券(quàn)融资这两(liǎng)种方式，以前一种方式为(wèi)主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融资的规模(mó)也(yě)不小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额(é)估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国(guó)城投有(yǒu)息债务快(kuài)速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有(yǒu)息债务(wù)为(wèi)54.1万亿(yì)元，相(xiāng)较孙悟空真实存在过吗2011年的(de)6.4万亿元(yuán)增长了(le)7倍(bèi)以上(shàng)。

城投(tóu)平台发债余额的增长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城投平台(tái)实(shí)际上(shàng)已(yǐ)经成为(wèi)地(dì)方(fāng)债务的主要体现形式，规(guī)模明显超过地方政(zhèng)府的(de)一般债和专(zhuān)项债之(zhī)和。城投平(píng)台中(zhōng)，如今，城投(tóu)平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄(qì)今(jīn)并(bìng)无违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属(shǔ)于(yú)地方政府背书的高等级信用债。但是，城投平(píng)台的非标违(wéi)约(yuē)情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也(yě)比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方政(zhèng)府债务增长(zhǎng)和(hé)财政收入增(zēng)速(sù)下降甚至负增长的现象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债(zhài)的(de)收益率普遍高于东部发(fā)达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府(fǔ)债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿(ná)地之后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更(gèng)加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部(bù)分(fēn)经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例(lì)如青海、云南和天津(jīn)等近几年融资成本仍在上(shàng)升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽(suī)然2020年以来(lái)融资成本有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘(gān)肃2020年以孙悟空真实存在过吗来城投债(zhài)加权(quán)平均票面利率降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背(bèi)景下，投资者的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保(bǎo)城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能解决债(zhài)务(wù)问题，反而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方(fāng)国企(qǐ)融资难、融(róng)资贵。从未来区域经济(jì)发展的角度看，政府部门仍需要持(chí)续举债(zhài)来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需(xū)要保持(chí)政府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫切需(xū)要增强(qiáng)城投债权人(rén)的持(chí)有信(xìn)心，首先要确(què)保城投债不违约，这(zhè)就意(yì)味着城投公司能够(gòu)具备低成本(běn)的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对地方(fāng)债(zhài)不(bù)兜(dōu)底，但建议(yì)给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策(cè)上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务更加容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通(tōng)过(guò)出让(ràng)国有资(zī)产来(lái)偿债(zhài)方面(miàn)，也希望中(zhōng)央给予政策上的(de)支(zhī)持。因(yīn)为(wèi)今(jīn)年3月1日(rì)，国资委在对政协十三届全(quán)国(guó)委(wěi)员会第五次会(huì)议第00503号提案的答复中表示(shì)，将(jiāng)适时出(chū)台制(zhì)度(dù)规定及操作细则(zé)，探索国有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥(huī)有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国(guó)有企(qǐ)业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企业股权获(huò)得收入偿还债(zhài)务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿股股份(fèn)（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域性(xìng)金(jīn)融风(fēng)险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公(gōng)司还没(méi)有与政府部(bù)门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保(bǎo)持。

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