文|招商宏观张静(jìng)静(jìng)团队

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家(jiā)统计局发(fā)布4月(yuè)全国规模以上(shàng)工(gōng)业企业绩(jì)效(xiào)数据。4月份，规模以上工业企(qǐ)业营(yíng)业(yè)收入累计同(tóng)比增长0.5％；规模以上工业企业利润累(lèi)计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计(jì)同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依(yī)然处于探(tàn)底爬(pá)坡(pō)过程中。从决定企业(yè)利润(rùn)的量、价、成本三因素(sù)框架看，我们(men)认为，此(cǐ)轮工业企业利润(rùn)增速(sù)由(yóu)正转(zhuǎn)负的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企业(yè)利(lì)润累计增(zēng)速的(de)下探(tàn)幅度之(zhī)深和持续(xù)时间之长(zhǎng)是PPI下行和(hé)其他多种(zhǒng)因素叠(dié)加导(dǎo)致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速(sù)工业(yè)企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高严重制约工(gōng)业企业利润爬坡(pō)速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看(kàn)：1）与去(qù)年同期相比，工(gōng)业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数(shù)和应收账款平均(jūn)回收期进(jìn)一步增加。2）分所(suǒ)有制类型来看，外(wài)商(shāng)及港澳(ào)台(tái)商和私营(yíng)企业利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)降幅出(chū)现收(shōu)窄，国(guó)有工业企(qǐ)业和股(gǔ)份(fèn)制企业(yè)利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比(bǐ)降(jiàng)幅进一步扩大。3）上游采(cǎi)选业中非(fēi)金(jīn)属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的利润增(zēng)速表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)，石油和天然(rán)气开采等其他(tā)行业的利(lì)润(rùn)增速(sù)降幅依然较大；中游原材料加工业(yè)和装备制造业的(de)利润增速出现明(míng)显分化，中游原材料加工业的利润增速均为负(fù)，是整体工(gōng)业企业利润增速(sù)的主要(yào)拖(tuō)累，中游装备制造业利润(rùn)增速回(huí)升幅度较大，成为整(zhěng)体工业企业利润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求(qiú)同时走弱(ruò)的情(qíng)况(kuàng)下，下游行业内部的利润增速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布(bù)的工业企业利润(rùn)数据已表现出明显的(de)探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速爬升(shēng)的行(xíng)业进一步增多；二(èr)，营业收(shōu)入(rù)增速由负转正，营业利润增(zēng)速(sù)降幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)业有望继续(xù)成为(wèi)拉动工业企业利(lì)润(rùn)增速回升的主要(yào)拉动力。按当(dāng)月利润增速计(jì)算，4月份表现(xiàn)较好的行业主要(yào)有：汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航(háng)空航天和(hé)其(qí)他运输设(shè)备制造业(yè) 、通用设(shè)备(bèi)制(zhì)造业、电气机械及(jí)器材制造业(yè)、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供应业(yè)电力 。

　　正文

　　核心观(guān)点：

　　总体来看：

　　4月份，营业(yè)利润累计同比(bǐ)增速降幅(fú)小幅收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业(yè)利润的(de)量、价、成本(běn)三因素(sù)框架看，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速(sù)由正转负的原因主要(yào)源于PPI下(xià)行(xíng)，但(dàn)本(běn)轮工业企业利(lì)润累计增速的(de)下探幅度(dù)之深和(hé)持续时(shí)间之长是PPI下行(xíng)和其他多种因素(sù)叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润爬坡(pō)速度。

　　与(yǔ)上(shàng)个月相比，39个(gè)主要细分行业(yè)中，有26个行业的营(yíng)业利润累计增速出现回升，其他13个行(xíng)业的营(yíng)业利润累计(jì)增速均(jūn)出(chū)现回落，其中回落(luò)幅度(dù)较大的行业主(zhǔ)要是农副食品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采选、造纸及(jí)纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业(yè)，回升幅(fú)度较大的行(xíng)业主要是机械和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡(xiàng)胶和(hé)塑料(liào)制品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同期相(xiāng)比，工业(yè)企业(yè)经营绩(jì)效的增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大(dà)，与3月份(fèn)相比，产成品存货周转天数(shù)和应收账款平均回收期进(jìn)一步增加(jiā)。

　　数据显示(shì)，规模以上工业企业累计(jì)每百元营(yíng)业(yè)收入中(zhōng)的成(chéng)本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存(cún)货周(zhōu)转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同(tóng)比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平(píng)均回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增加8.60天(tiān)（马斯克会加入中国国籍吗环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来看(kàn)，外商及港澳台(tái)商和(hé)私营企(qǐ)业利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工业企业(yè)和股份制企业利润累计同比降幅(fú)进(jìn)一步(bù)扩大(dà)。

　　其中4月国有工(gōng)业企业利润累计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润(rùn)同比增长(zhǎng)-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私(sī)营企业和(hé)股份制企(qǐ)业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去(qù)年同(tóng)期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的利润增(zēng)速表现较好，石油和天然气(qì)开采等(děng)其他行(xíng)业的利润增速降幅依然较大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示，非(fēi)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选(xuǎn)的增速依然(rán)为(wèi)正，分(fēn)别收录(lù)10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气(qì)开(kāi)采、煤炭开(kāi)采和洗选、黑(hēi)色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综(zōng)合(hé)利用的增速为负(fù)，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和(hé)装备制造业的利润增速(sù)出(chū)现明(míng)显(xiǎn)分(fēn)化。中游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)业的(de)利润(rùn)增速均为(wèi)负，尽管与上个月(yuè)相比(bǐ)，利润增速跌幅普遍收(shōu)窄(zhǎi)，但依然是整体工业企(qǐ)业利润增速(sù)的主要拖累。中游装备制(zhì)造(zào)业利润增速回升幅度较大，成为整体工业企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)的主要拉动项。其中通用设备制(zhì)造、铁路船舶航空(kōng)航天、电气机械及器(qì)材制造、仪器仪(yí)表制造(zào)增幅延续上个月亮眼趋(qū)势，得(dé)益于国(guó)内汽车销(xiāo)售(shòu)量的提升和汽车产业链出口强劲，汽车(chē)制造业的利润(rùn)增速降幅由负转正，此外叠加去年(nián)同期(qī)基数(shù)较低(dī)，汽(qì)车制造业当月利润增(zēng)速高达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料化(huà)学制品(pǐn)跌幅(fú)扩(kuò)大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加工、专用设备(bèi)制造、石油煤炭及(jí)燃(rán)料加工、非金属矿物(wù)制品、黑色金(jīn)属冶炼(liàn)加(jiā)工、化学纤维制造(zào)、金属(shǔ)制品、计算机(jī)通信和电(diàn)子设备跌幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪(yí)器仪表(biǎo)制造、通用设备(bèi)制造、铁路船舶航空航天(tiān)、电(diàn)气机(jī)械及器材制造增幅依旧为(wèi)正，并且(qiě)增(zēng)速出现明显回升，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造(zào)增幅(fú)由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需(xū)求同时走(zǒu)弱的情(qíng)况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力，文教(jiào)工(gōng)美体育娱乐用(yòng)品(pǐn)、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造等多个行业的利(lì)润增(zēng)速跌幅放缓，但(dàn)依(yī)然(rán)为(wèi)负(fù)；农副食品加工(gōng)、纺织服(fú)装、服(fú)饰等多个(gè)行业的利润跌幅继续扩(kuò)大。往后看，价格水(shuǐ)平(píng)、内部需求(qiú)、外部需求转好速(sù)度(dù)较慢，这也意味着下游行(xíng)业的(de)利润增速(sù)向上(shàng)爬坡(pō)的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和制鞋(xié)、造纸及(jí)纸制(zhì)品和医药制(zhì)造跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体(tǐ)育娱乐用品(pǐn)、食(shí)品制(zhì)造、纺(fǎng)织业(yè)、家具(jù)制造和(hé)印刷和记录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持(chí)续(xù)维(wéi)持低位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品增速由负转正(zhèng)，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品(pǐn)增速略(lüè)有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料(liào)和茶制(zhì)造(zào)利润增(zēng)速(sù)保持(chí)高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外(wài)，公共事(shì)业中(zhōng)的机械和设备修理、电(diàn)力热力(lì)利润增速相对较(jiào)高，燃气(qì)生产和供应利润增速(sù)降(jiàng)幅收(shōu)窄(zhǎi)。其中机械和设(shè)备修理利(lì)润(rùn)累计(jì)增速(sù)上(shàng)升幅(fú)度较大(dà)，4月收录235.7％（前(qián)值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅略有上升，收录(lù)5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和供应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据(jù)已表现出明显的探底(dǐ)爬坡信号(hào)：一(yī)，营业利润累(lèi)计(jì)增速爬升的(de)行业进一步增多；二，营业收(shōu)入增(zēng)速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业有望(wàng)继(jì)续成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的主要拉动(dòng)力。汽车制(zh马斯克会加入中国国籍吗ì)造、 铁路、船(chuán)舶、航空(kōng)航(háng)天(tiān)和其他运(yùn)输设备制造业(yè) 、通用设备制造业、电气(qì)机械及(jí)器材(cái)制造(zào)业、仪(yí)器仪表制(zhì)造业(yè)、文教、工美、体育和娱乐用品制造业(yè)、橡胶(ji马斯克会加入中国国籍吗āo)和(hé)塑料制品业(yè)、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及(jí)水的生产和供应业 。

　　正如我们(men)在《今(jīn)年工业企业利润增速能(néng)否转正？》中(zhōng)所言，当前正处(chù)于(yú)第6次工(gōng)业企业利润探底阶段（从2000年开始计算(suàn)），如果按最(zuì)近两次探底历史来演绎的话，至少还要在(zài)负值区间爬坡7-8个月左(zuǒ)右的时间，预计工业(yè)企业利(lì)润增速转正最早也需等到(dào)四季度(dù)。目(mù)前(qián)我(wǒ)国仍面(miàn)临(lín)内需增(zēng)长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段(duàn)，这直接(jiē)导致(zhì)企业的产能(néng)利用(yòng)率持续下滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润增速反弹(dàn)速度大概率较(jiào)为缓慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需(xū)恢复力度低于(yú)预(yù)期。

　　以上内(nèi)容来自于2023年(nián)5月27日(rì)的《中(zhōng)游装备制造业利润增速明显回升——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业利润分析(xī)》报告(gào)，报告作者张(zhāng)静静(jìng)、张一(yī)平，联系人罗(luó)丹

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