5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告(gào)称(chēng)，其累(lèi)计有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发(fā)行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月一个鹅蛋的热量是多少 一个鹅蛋等于几个鸡蛋15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的(de)催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问(wèn)题(tí)成(chéng)为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国(guó)基(jī)金报采(cǎi)访多位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密(mì)集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场(chǎng)对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化(huà)因素(sù)的(de)，近期银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基(jī)金的申报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可(kě)以更好支持央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进一(yī)步(bù)上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基(jī)金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行，行情火(huǒ)热(rè)下(xià)将为(wèi)市场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为(wèi)，公(gōng)募基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企上市公(gōng)司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基(jī)金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰富(fù)的工具以参与到央国企投资(zī)。另一(yī)方面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务实(shí)体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工智(zhì)能成(chéng)为两(liǎng)大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军(jūn)工(gōng)，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所在(zài)的行业，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基(jī)本面在(zài)今年会有重大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受益于今(jīn)年市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思(sī)路也非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三(sān)年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是今(jīn)年以数字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计(jì)对国(guó)央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显露(lù)出不少基金在行(xíng)动。国金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报(bào)前十大重(zhòng)仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有股票市值比(bǐ)例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的(de)持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的(de)持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔(tī)除(chú)个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了(le)各基金主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基(jī)金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持(chí)有“中特估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏股型公募基金(jīn)对(duì)港股央(yāng)国企的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门(mén)构(gòu)建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要(yào)利(lì)用当前国央企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的变化(一个鹅蛋的热量是多少 一个鹅蛋等于几个鸡蛋huà)，结合行(xíng)业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的(de)认识：首先(xiān)要认识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征(zhēng)和中国特(tè)色、符合(hé)国家战略导向的估值(zhí)体系，而不是简单套(tào)用国外的传统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家(jiā)基金一直(zhí)非(fēi)常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特(tè)估(gū)这波行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相关(guān)行业(yè)的(de)研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的(de)估(gū)值体系(xì)是(shì)资(zī)本(běn)市场使命，投(tóu)资(zī)者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确该体系的框(kuāng)架是第一(yī)位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的(de)拔(bá)估值是很大的认(rèn)知误区(qū)，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要(yào)符合(hé)国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担(dān)社会公共责任等(děng)。而这些都应该考(kǎo)虑进估(gū)值(zhí)体系之中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步(bù)的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要任务就构(gòu)建中国特色(sè)的(de)价值评(píng)价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的(de)单一价值(zhí)估值体系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社会(huì)整体价(jià)值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资(zī)部基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内团队(duì)对(duì)于中(zhōng)国特色(sè)ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持续估(gū)值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任等(děng)要素(sù)对企(qǐ)业(yè)稳(wěn)健成长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价(jià)值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实(shí)务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成熟(shú)的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的(de)研究，强调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续(xù)发展等(děng)各(gè)种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的(de)关系。这(zhè)些因素在对(duì)估值结论和(hé)判(pàn)断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估(gū)值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更合(hé)理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在(zài)实(shí)践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的(de)指标可(kě)以使用。

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