来源：高瑞东(dōng)宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复(fù)推动出口形势(shì)好(hǎo)转，出行需(xū)求(qiú)释放催化(huà)下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去(qù)年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向(xiàng)被(bèi)动去库。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原(yuán)材料(liào)加工；服(fú)务(wù)体重kg是公斤还是斤，体重50kg是多少斤业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回(huí)暖，但距(jù)离疫(yì)情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经济脉(mài)冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求(qiú)回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级将(jiāng)成(chéng)为推(tuī)动(dòng)下(xià)一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏(sū)的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交通运输(shū)、房地(dì)产等(děng)行业(yè)景(jǐng)气度(dù)明(míng)显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务(wù)消费快(kuài)速恢复、房地体重kg是公斤还是斤，体重50kg是多少斤产(chǎn)销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度普(pǔ)遍回暖，多数(shù)从去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给(gěi)端修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景气(qì)度(dù)边际(jì)改(gǎi)善(shàn)情(qíng)况来看(kàn)，下(xià)游消费制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度表现为(wèi)高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出(chū)行、地(dì)产后(hòu)周(zhōu)期相(xiāng)关(guān)的酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家具制造行业景气(qì)度(dù)较高，部分行(xíng)业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业行(xíng)业(yè)景气度居中(zhōng)，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备(bèi)、运输设(shè)备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料(liào)加工行业景气(qì)度改善幅(fú)度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行业(yè)仍然(rán)受到价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化(huà)行业(yè)。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)或是推(tuī)动下一(yī)阶段经济复(fù)苏(sū)的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经济(jì)复苏主(zhǔ)要受益于(yú)疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方面(miàn)，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费(fèi)需(xū)求得以(yǐ)释放；供给方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推进，生产端快速恢复，是(shì)推(tuī)动(dòng)年(nián)初出口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏(sū)节(jié)奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来海(hǎi)外总(zǒng)需求回落的预期逐步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的(de)线索(suǒ)，大(dà)概率来自于消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，一季度居(jū)民收入向上修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆(gān)”势(shì)头(tóu)缓和，未来(lái)消费回(huí)暖(nuǎn)的(de)确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修(xiū)复，家电(diàn)、家具、纺服等与(yǔ)出(chū)行(xíng)及地产后周期(qī)相关(guān)的可选消费(fèi)也有(yǒu)望(wàng)进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业(yè)升级路径驱(qū)动(dòng)下，汽车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着(zhe)下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制造业企业盈利(lì)有(yǒu)望向上(shàng)修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补库，设备(bèi)投(tóu)资需求有望改善(shàn)，推动中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力(lì)度不及预(yù)期(qī)；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带(dài)动CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫(yì)后(hòu)经济复(fù)苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特(tè)征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是驱动(dòng)一(yī)季(jì)度经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我国GDP总(zǒng)量实现超(chāo)预期增(zēng)长，指向疫(yì)后复(fù)苏(sū)背景下(xià)，国内经济企稳回升。但不同(tóng)于(yú)海外国家疫(yì)后复(fù)苏的(de)规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回(huí)落、国内经济转向高质量(liàng)发(fā)展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量(liàng)并(bìng)不(bù)均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从(cóng)行业层面(miàn)，观(guān)测(cè)当(dāng)前各行业景(jǐng)气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价(jià)观测(cè)各行(xíng)业表(biǎo)现来(lái)看，今(jīn)年一季度(dù)制(zhì)造业(yè)、交通运输业、房地(dì)产业景气度明显提升(shēng)，而建筑业景气度回(huí)落，与年初出口数据好转、服(fú)务消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而投(tóu)资疲弱的(de)情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算(suàn)各年份的复合增(zēng)速(sù)，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来(lái)加快建设农业强(qiáng)国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二(èr)产业增(zēng)加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年四(sì)季(jì)度(dù)的(de)4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎(yíng)来较快复苏，增(zēng)加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低(dī)于2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商品消费恢复(fù)偏(piān)慢(màn)有关。而建(jiàn)筑业景气度明显回落(luò)，增(zēng)加值增速回落(luò)至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产(chǎn)新(xīn)开工拖累。

　　今年一季(jì)度(dù)第三(sān)产业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出缺(quē)口。其(qí)中，受益(yì)于居民出行活(huó)动恢复(fù)，交(jiāo)通运输、仓储和邮(yóu)政业增加(jiā)值增速明(míng)显提升(shēng)，自(zì)去(qù)年(nián)四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐(cān)饮业(yè)增(zēng)加值增速小幅(fú)回升，尽管高于(yú)疫(yì)情三(sān)年(nián)来的(de)平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给(gěi)水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二(èr)手房销售回暖，今年一季度房地产(chǎn)业(yè)增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游(yóu)改善(shàn)幅度(dù)好于(yú)上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用(yòng)量（各行(xíng)业(yè)工业增(zēng)加值增速(sù)）与价格（各(gè)行(xíng)业工(gōng)业品价格增速(sù)）分(fēn)别作为供需的(de)衡(héng)量指标。主要选取28个(gè)主要行业(yè)自2019年以来的(de)月度数据，首先将各(gè)行业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)调整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月(yuè)，每月的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通过(guò)对比(bǐ)2022年(nián)12月(yuè)和2023年(nián)3月的分位(wèi)数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各(gè)行(xíng)业景气度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于(yú)需(xū)求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游消(xiāo)费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材(cái)料加工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的行业景气度最高，部分(fēn)行(xíng)业步入“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居民外(wài)出消费(fèi)相关(guān)的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量(liàng)价(jià)分位数水平均(jūn)处在高景气(qì)度区间，烟草(cǎo)、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特(tè)征；食品(pǐn)制造(zào)景(jǐng)气度(dù)有所回落，农副加工(gōng)行(xíng)业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年(nián)2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处(chù)在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分(fēn)位(wèi)数(shù)水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制造(zào)业景气度有所回落，表现为(wèi)“量跌价(jià)平(píng)”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。一方面与(yǔ)原材料成本下跌有关，另一(yī)方面，也与年初(chū)外需表(biǎo)现(xiàn)好于内需，部分行业仍在去库(kù)进程有关(guān)。其中，电气机械(xiè)、专用设(shè)备、运输(shū)设备工业增加值增速(sù)改(gǎi)善幅度(dù)最大(dà)，受益(yì)于国内产业升(shēng)级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽(qì)车制造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的(de)是通(tōng)用设备(bèi)、电子设备，与房地产新开工强(qiáng)度较弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于(yú)行(xíng)业(yè)库(kù)存水平偏高，多数行(xíng)业仍受制于价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色(sè)金属行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值(zhí)增速位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受全球大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧承(chéng)压；随着年初建筑业施(shī)工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非(fēi)金(jīn)属制(zhì)品景(jǐng)气度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累(lèi)整体盈(yíng)利水平；石(shí)化链条(tiáo)行(xíng)业(yè)生产水平普遍回暖，但分位数(shù)水平仍处在(zài)50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机缓解，产品价(jià)格相较去年(nián)同(tóng)期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但(dàn)出现边际(jì)放缓，生产及价(jià)格水平同步回落。这与去年以来行业产能(néng)持(chí)续扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一(yī)阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济(jì)复苏(sū)主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利。一方面(miàn)，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求(qiú)得以(yǐ)释(shì)放(fàng)；另一(yī)方面，国(guó)内(nèi)复工复产加快推进，保证供给端的快速恢(huī)复，是(shì)推动年初(chū)出口数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放缓，指向疫(yì)后(hòu)红利释放效果转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回(huí)落(luò)的(de)预期逐(zhú)步兑现，后续驱动(dòng)国内经(jīng)济增(zēng)长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民(mín)收(shōu)入提升(shēng)和消费(fèi)意愿改善，未来消费(fèi)回暖的确定性进(jìn)一步(bù)增强(qiáng)，交通、住宿(sù)、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费，以及家(jiā)电、家(jiā)具、纺服等可选消费(fèi)景气度(dù)均有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一(yī)季(jì)度居(jū)民收入和(hé)消(xiāo)费(fèi)数(shù)据看，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开(kāi)始回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年(nián)为(wèi)基期的复(fù)合增速(sù)看，今(jīn)年一(yī)季(jì)度，全国居(jū)民(mín)人均(jūn)可支配收入(rù)增速(sù)提升至6.4％，高于去(qù)年四(sì)季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均(jūn)消(xiāo)费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季度(dù)的(de)3.0％。一季(jì)度居民平均(jūn)消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离(lí)2019年(nián)同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未来(lái)随着服务业恢(huī)复持续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进一(yī)步提振居民消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消(xiāo)费和投资(zī)信心正在筑底。今(jīn)年以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降至2051亿元(yuán)，低(dī)于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居(jū)民(mín)部(bù)门新增(zēng)净融资同(tóng)比多(duō)增4859亿(yì)元，其(qí)中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部门(mén)新增(zēng)净融资连续(xù)2个(gè)月维持同比(bǐ)扩张，指向居(jū)民预期可能(néng)正在筑底，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓。今(jīn)年第一季度(dù)城镇储户问卷调查结(jié)果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业(yè)升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资(zī)更新，有望推动(dòng)中游装备制造景(jǐng)气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一(yī)季度国内(nèi)出口数据(jù)回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推进(jìn)外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强。今年(nián)在海外总需求回落背(bèi)景(jǐng)下，我(wǒ)国与RCEP国家贸(mào)易往(wǎng)来加强、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下滑和(hé)库存高位，对制(zhì)造(zào)业投资扩产造成一定(dìng)压力(lì)。但随着下游消费稳(wěn)步(bù)修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业(yè)企业盈利有望向上修(xiū)复。目前看，电气机(jī)械等装(zhuāng)备(bèi)制造业去库进(jìn)程已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通(tōng)用设备产成品库存增速呈(chéng)现触底(dǐ)反弹。随(suí)着需求回暖、盈利修(xiū)复，企(qǐ)业(yè)将从主动去(qù)库逐步转向被(bèi)动(dòng)去库、主动补库，设备投资(zī)需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性(xìng)数据：各国国债(zhài)收益(yì)率多数上行

　　美(měi)国10年期国债(zhài)收益(yì)率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中通(tōng)胀预(yù)期较上周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债(zhài)收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期(qī)国债(zhài)收益率较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄(zhǎi)。本周美国10年期和2年期(qī)国债期限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP。美国(guó)AAA级企业期权调整(zhěng)利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益(yì)债期(qī)权调整(zhěng)利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德(dé)国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时(shí)MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化(huà)，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上(shàng)证指数、恒(héng)生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美(měi)欧加息步伐(fá)或将继续

　　4月19日(rì)，美联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美国(guó)经济(jì)增长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称(chēng)，最近几周(zhōu)美(měi)国总体经济活(huó)动(dòng)几乎(hū)没有(yǒu)变化，几个辖(xiá)区指出在不确定性增加和对流动性的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了(le)贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速(sù)度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表示为应(yīng)对高通(tōng)胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步(bù)收紧政策来应对高通胀(zh体重kg是公斤还是斤，体重50kg是多少斤àng)，加(jiā)息结束后美联储将(jiāng)需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅(méi)斯(sī)特(tè)表示(shì)，预计(jì)今年(nián)货(huò)币政策将(jiāng)需要进(jìn)一步进入限制性(xìng)区域，终端利(lì)率(lǜ)或将高(gāo)于5％，具体取(qǔ)决于经(jīng)济(jì)和金融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会(huì)议纪要公布(bù)，绝大多(duō)数委员同意将利率上调50个基(jī)点(diǎn)。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行(xíng)会议纪要显示(shì)，货币政策在(zài)降低通胀方面仍(réng)有一(yī)段路要走(zǒu)，一些委员认为整体(tǐ)而言通胀风险(xiǎn)倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局势被视为经济(jì)和(hé)通胀前景重大不确定性的(de)来(lái)源。然而(ér)除非(fēi)形势显著恶化，否则(zé)金(jīn)融(róng)市场的(de)紧张局势(shì)不太可能从根本(běn)上改变欧(ōu)洲央行管理委员会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会(huì)和欧洲议会通过了一(yī)项临(lín)时政治协议，就(jiù)涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一(yī)致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿(yì)欧元(yuán)资金提(tí)振半导(dǎo)体行业(yè)，以将(jiāng)欧盟占全(quán)球半导体(tǐ)制造市场的(de)份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提(tí)升芯片(piàn)制造(zào)工艺，建立欧盟的(de)半导体供应(yīng)链，并与美国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在推(tuī)出(chū)一份债务(wù)上限相关立法措(cuò)施。白宫需要(yào)开始就(jiù)债(zhài)务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并(bìng)削减支出；正在(zài)推出(chū)一份债务上限相关立法措施(shī)；债务法案将(jiāng)设法收回未使用的防疫(yì)资金用(yòng)于日(rì)常开支；法案(àn)将(jiāng)减少对国税局的拨(bō)款，并结(jié)束绿色(sè)产业补(bǔ)贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就(jiù)中美关(guān)系发表讲话(huà)，表明美国无(wú)意与中国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调“国家(jiā)安全(quán)”。耶(yé)伦宣称，任何与中国脱钩(gōu)的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建(jiàn)设(shè)性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将坚定地(dì)捍(hàn)卫国家(jiā)安全，即(jí)使(shǐ)以牺牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价。在国际(jì)关(guān)系中，耶伦表示美中两国有必(bì)要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临(lín)债(zhài)务问(wèn)题(tí)的新兴市场和发展(zhǎn)中国家(jiā)等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨，环比由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的(de)-4.54％转正为本月(yuè)的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下(xià)降。2023年4月以(yǐ)来(lái)，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月(yuè)的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下(xià)降

　　水(shuǐ)泥(ní)价格指数(shù)环比上升。4月以来，全国(guó)水泥(ní)价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华(huá)北(běi)、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南(nán)各区价格指(zhǐ)数环比分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹钢(gāng)价格环(huán)比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄，猪价菜(cài)价下跌(diē)，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成(chéng)交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其(qí)中，一(yī)线、二线(xiàn)、三线城市商品房成交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面积同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面(miàn)积同比增(zēng)速(sù)为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地(dì)成(chéng)交溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个(gè)百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价(jià)格上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格环比下(xià)跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环(huán)比下跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以来(lái)，乘用车日均(jūn)零售销(xiāo)量同比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发(fā)销量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性(xìng)：货币(bì)市场利(lì)率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国(guó)债利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消费持续回升的动力；国资(zī)委强调着力发展战略性新(xīn)兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改(gǎi)革委举行4月(yuè)份新(xīn)闻发(fā)布会(huì)，强调要(yào)提振消费持(chí)续(xù)回升的(de)动力。接下来将重(zhòng)点做好四(sì)方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和(hé)扩(kuò)大消(xiāo)费的政策文(wén)件(jiàn)，围(wéi)绕大宗消(xiāo)费、服务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下大力气稳定(dìng)汽车(chē)消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关(guān)方面优化就业、收入分(fēn)配和消费全链(liàn)条良性循环促进机制；四是，研究制定(dìng)关于营造(zào)放(fàng)心消费(fèi)环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开扩大(dà)会议，强调推动(dòng)国资央企着力(lì)发(fā)展实(shí)体(tǐ)经济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业。会议(yì)认为，要更好推动(dòng)国资央企在(zài)中国式(shì)现代化新征程(chéng)中走在前列，着力提升(shēng)科技自立(lì)自强水(shuǐ)平，提升自(zì)主(zhǔ)创新(xīn)能力(lì)；着力发展(zhǎn)实体经济(jì)特别是战略性新兴产业，加快推(tuī)进现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一(yī)轮国企改(gǎi)革深(shēn)化(huà)提(tí)升行动组织(zhī)实(shí)施，高水平(píng)参与共建“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度工(gōng)业和信息(xī)化发(fā)展状况(kuàng)，表示下一步将制定实(shí)施重(zhòng)点(diǎn)行业稳(wěn)增长的工作方案。一(yī)是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细(xì)稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协(xié)作、部门协同；二是推动出口(kǒu)保稳提(tí)质(zhì)，加大对制造业外贸企业的支持力度(dù)，配合有关部门落(luò)实好(hǎo)稳外贸政策举(jǔ)措；三是促进内(nèi)需加快恢复，以高质(zhì)量(liàng)供给促进消费；四(sì)是持续增(zēng)强发展(zhǎn)动(dòng)能，加(jiā)快战略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风(fēng)险提示(shì)

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度不及(jí)预期；海外需(xū)求超(chāo)预期回落(luò)。

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