来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回(huí)暖主要缘于疫后复(fù)苏红利(lì)驱动，表现为(wèi)生产恢复推动出口(kǒu)形(xíng)势好(hǎo)转，出行需求(qiú)释放催化下(xià)游消(xiāo)费回暖。从行业(yè)表现看，制(zhì)造(zào)业从(cóng)去(qù)年四季(jì)度(dù)的(de)“量价(jià)齐跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或从主(zhǔ)动去库转向被(bèi)动去库。从景气度边(biān)际表现看，下游消费制(zhì)造(zào)>；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材料加工；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿(sù)餐饮、房(fáng)地(dì)产等线下活动(dòng)回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫(yì)后(hòu)经(jīng)济(jì)脉冲式修复(fù)放缓、海外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回落预期逐(zhú)步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级将成(chéng)为(wèi)推动(dòng)下一阶段国内经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制(zhì)造业(yè)、服(fú)务(wù)业(yè)是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交(jiāo)通运输(shū)、房(fáng)地产(chǎn)等行业(yè)景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气(qì)度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢(huī)复(fù)、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造(zào)业内部(bù)来看，今年3月，制造业各行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年(nián)12月的“量(liàng)价(jià)齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业(yè)景气度表(biǎo)现为高(gāo)位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地(dì)产(chǎn)后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业(yè)景气度较(jiào)高(gāo)，部分(fēn)行业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造、金属制(zhì)品(pǐn)>；；；通(tōng)用(yòng)设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数(shù)行业仍然受到价格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，有色金(jīn)属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级或(huò)是(shì)推动下一(yī)阶段(duàn)经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要(yào)受益(yì)于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利驱(qū)动。需求(qiú)方面，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏，前期积压的购房(fáng)、服务(wù)消费需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复(fù)工(gōng)复(fù)产(chǎn)加快推(tuī)进，生产端快速(sù)恢(huī)复，是(shì)推动年初出口数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)边际(jì)转弱(ruò)，随着未来海外总(zǒng)需求回落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动国(guó)内经济增(zēng)长(zhǎng)的线索(suǒ)，大(dà)概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一(yī)季度居民收入向上修复，消费倾(qīng)向明显回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年(nián)疫情(qíng)期间水平，同时信贷数(shù)据(jù)指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回暖的确定性进(jìn)一步增(zēng)强。预计(jì)交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等(děng)服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出(chū)行(xíng)及(jí)地(dì)产后周期相(xiāng)关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二(èr)是，产业(yè)升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有(yǒu)望(wàng)维持出口韧(rèn)性；随着下游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比(bǐ)触(chù)底回(huí)升(shēng)，制造业企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修(xiū)复，企业(yè)将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去(qù)库(kù)、主动补(bǔ)库，设备投资需求有望改善(shàn)，推动中游装备(bèi)制造景气(qì)度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度不及预期(qī)；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济(jì)复苏有哪些结构性特(tè)征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　一季(jì)度我(wǒ)国(guó)GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下(xià)，国内(nèi)经济(jì)企稳回升。但不(bù)同(tóng)于海外国家疫后复苏的(de)规律(lǜ)，本(běn)轮国内疫后(hòu)复苏(sū)发生在外(wài)需回落、国内经济转向高(gāo)质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并不(bù)均(jūn)衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我们重点(diǎn)从行业层面(miàn)，观(guān)测当前(qián)各行(xíng)业(yè)景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看(kàn)，今(jīn)年一季度制(zhì)造业、交通运输(shū)业(yè)、房(fáng)地产业(yè)景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气(qì)度(dù)回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费(fèi)快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计算各年份的复合增速，观察各行(xíng)业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年(nián)一季度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去(qù)年(nián)四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年(nián)全(quán)年增速(sù)，与近年来加快建设农业(yè)强国(guó)，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今(jīn)年一(yī)季度第(dì)二产(chǎn)业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去(qù)年四(sì)季(jì)度(dù)的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏，增加值增速(sù)提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去年下半(bàn)年之后外需转弱、居民商品消费恢复(fù)偏慢有(yǒu)关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气(qì)度明(míng)显回落，增加值增速(sù)回落(luò)至(zhì)1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今(jīn)年一季度(dù)第三产(chǎn)业增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于(yú)去(qù)年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其(qí)中，受(shòu)益于(yú)居民出行活(huó)动恢(huī)复，交通运输、仓储和邮政业增(zēng)加(jiā)值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业(yè)增加值增(zēng)速小幅(fú)回升，尽管高(gāo)于(yú)疫情三(sān)年来的(de)平均增速(sù)，但绝对水平(píng)不及2019年，指向(xiàng)供(gōng)给(gěi)水(shuǐ)平恢(huī)复较慢。而(ér)受益于(yú)新房(fáng)和(hé)二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一季(jì)度房地(dì)产业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领(lǐng)域复苏(sū)分化，中下游改善幅(fú)度好于上(shàng)游

　　对于行业(yè)景气度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业(yè)工业(yè)品(pǐn)价格增速）分别作(zuò)为供需的(de)衡量指标(biāo)。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以(yǐ)来(lái)的月度数据，首先将(jiāng)各行业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的(de)复合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速(sù)和PPI增速的(de)分位(wèi)数水平(píng)，通(tōng)过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年3月的分位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)，捕捉其边际(jì)变化(huà)。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业景(jǐng)气度出(chū)现(xiàn)普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结(jié)束。从行业(yè)景(jǐng)气度边际改善(shàn)情(qíng)况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度呈现高(gāo)位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相关的行业景气度最高，部分行(xíng)业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文(wén)教(jiào)娱乐的量价分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)均处(chù)在高景气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的(de)特征；食品制造景气度有所回落，农(nóng)副(fù)加工行业表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食(shí)品制造行(xíng)业表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”，二(èr)者价格下跌主要与高库存水平有关(guān)，今年(nián)2月，库存同比均(jūn)处(chù)在2016年(nián)以来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而随(suí)着防疫需求的降温，医药制造业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，均(jūn)表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。一方面(miàn)与原(yuán)材料成本下(xià)跌有关，另一(yī)方面，也与年初外(wài)需表现好于(yú)内需，部分行业仍在(zài)去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备(bèi)工业(yè)增加值增速改善幅(fú)度最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造、金(jīn)属(shǔ)制(zhì)品，改(gǎi)善幅度(dù)最弱(ruò)的是通用(yòng)设备、电子设备(bèi)，与(yǔ)房地(dì)产新(xīn)开工强(qiáng)度较弱(ruò)、消费电子行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅度(dù)偏(piān)弱，由于行(xíng)业(yè)库存水平偏高，多数行业仍(réng)受制于(yú)价格(gé)下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有(yǒu)色(sè)金(jīn)属行业生产端改善幅(fú)度最(zuì)大(dà)，3月增加值增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但(dàn)受全(quán)球大宗商品下行(xíng)周期影(yǐng)响，价格依旧承压；随着(zhe)年初建(jiàn)筑(zhù)业施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气度提(tí)升，但由于库存水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分位(wèi)数水(shuǐ)平仍处在50％以下的(de)景气(qì)度偏低区(qū)间，今年由于能源(yuán)危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价格相较去年(nián)同(tóng)期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭(tàn)开采景(jǐng)气度仍处在高位，但出现边(biān)际(jì)放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水平(píng)同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭(tàn)开采产成品库存同比处在(zài)2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是推动下(xià)一阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济(jì)复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏红利(lì)。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务性(xìng)需求得以释放(fàng)；另一方面，国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进，保(bǎo)证供给端的(de)快速恢复，是推动年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利(lì)释放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱，随着未来海(hǎi)外总(zǒng)需求(qiú)回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自(zì)于消费(fèi)回暖和(hé)产(chǎn)业升级两条主线。

　　一(yī)是(shì)，随着居民(mín)收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费(fèi)回暖的确(què)定性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服(fú)务消费(fèi)，以及家电、家具、纺服等可选消费景气度(dù)均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数(shù)据看(kàn)，居民收入增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复(fù)合增速看，今(jīn)年(nián)一(yī)季度，全(quán)国居民(mín)人均可支配收(shōu)入增(zēng)速提升(shēng)至6.4％，高于去(qù)年(nián)四(sì)季(jì)度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年(nián)四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来随着服(fú)务业(yè)恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快(kuài)恢复，进一步提振(zhèn)居民(mín)消费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款(kuǎn)数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和投资(zī)信心正在筑(zhù)底。今(jīn)年以来，居民储(chǔ)蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓(huǎn)和。从存款数(shù)据看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月(yuè)均(jūn)同比增(zēng)量(liàng)。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部(bù)门新增(zēng)净融资(zī)同比多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比(bǐ)多(duō)增2246亿元(yuán)，中长期(qī)信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连(lián)续2个月维持同比(bǐ)扩张，指向(xiàng)居民预(yù)期(qī)可能正在筑底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放缓(huǎn)。今年第一季度城镇储户问(wèn)卷调查(chá)结果显示，倾向于(yú)“更多(duō)储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于(yú)“更多消费”和“更多(duō)投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级(jí)路(lù)径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口优势增强，以及相(xiāng)关行业设(shè)备(bèi)雨伞能当太阳伞用吗，雨伞能当太阳伞用吗投资更新，有望推动中游装备制造(zào)景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　一方面，今年一季度国(guó)内(nèi)出口数(shù)据回(huí)暖，除(chú)与欧美供需缺口(kǒu)短期走阔、国(guó)内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)外，也受(shòu)益(yì)于(yú)RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增(zēng)强(qiáng)。今年(nián)在海外总需求(qiú)回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维持装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业投(tóu)资(zī)扩产(chǎn)造成(chéng)一定压力。但随着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制造(zào)业企业盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复(fù)。目前看(kàn)，电气机械等装备制(zhì)造业去库进(jìn)程已进入(rù)下半场(chǎng)，今年1-2月专用设(shè)备、通用设备产成品库存增速(sù)呈(chéng)现触底(dǐ)反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去库(kù)逐(zhú)步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库(kù)、主动(dòng)补库，设备投资需(xū)求将随(suí)之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动(dòng)性数据：各(gè)国国债(zhài)收益率多数(shù)上行

　　美(měi)国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预(yù)期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上升7BP。法国10年(nián)期(qī)国债收益率较(jiào)上(shàng)周末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上周末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国债收益率较(jiào)上周末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国(guó)债收益(yì)率利差收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年(nián)期(qī)和(hé)2年期国(guó)债期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权调(diào)整利(lì)差(chà)较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益(yì)债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)

　　全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日(rì)至(zhì)4月21日），欧洲股(gǔ)市(shì)普涨，法国CAC40、英(yīng)国(guó)富时100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数(shù)、纳斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩(hán)国综(zōng)合指数(shù)、上证指数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮(pí)书公布，显示近几周美(měi)国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀(zhàng)和招聘(pìn)活动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美(měi)国总体经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖区指(zhǐ)出(chū)在不确定性增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美国总体(tǐ)物价水(shuǐ)平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官(guān)员表示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步收(shōu)紧政策来应(yīng)对高通胀，加息结束(shù)后美联储(chǔ)将(jiāng)需要在(zài)一段时间(jiān)内(nèi)维(wéi)持利率(lǜ)稳(wěn)定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯特(tè)表示，预计今年货币政策将需要(yào)进(jìn)一步(bù)进入限制性区(qū)域，终端(duān)利率或将(jiāng)高(gāo)于5％，具体(tǐ)取决于经(jīng)济(jì)和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意将利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货(huò)币政策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认为整体(tǐ)而言通胀风险倾向(xiàng)于上(shàng)行(xíng)。金融市场紧张局势被(bèi)视为经济(jì)和(hé)通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景重大不确定性的来源。然(rán)而除非形势显著恶化，否则金融(róng)市场的(de)紧张局势(shì)不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对(duì)通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长(zhǎng)耶伦强调美国(guó)“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧(ōu)洲议会通(tōng)过了一项临时政治协议(yì)，就(jiù)涉及430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本(běn)达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用(yòng)430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导(dǎo)体制造市(shì)场的(de)份额从10％提升至至少20％；大幅提(tí)升芯片(piàn)制造工(gōng)艺(yì)，建立欧盟的半导(dǎo)体供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国(guó)众议(yì)院(yuàn)议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债务上限相关立法措施。白宫需(xū)要(yào)开始就(jiù)债务上(shàng)限进行谈判；众议(yì)院共和党希望提高债(zhài)务上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正(zhèng)在推出一(yī)份(fèn)债务上限相关立法(fǎ)措施；债(zhài)务法案将(jiāng)设(shè)法收(shōu)回未(wèi)使用的防疫资金用于日常开(kāi)支；法(fǎ)案将(jiāng)减少对国(guó)税局的拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲(jiǎng)话，表明(míng)美国(guó)无意与中国脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国(guó)脱钩的努(nǔ)力都将是(shì)“灾难性的(de)”，美(měi)国寻求(qiú)与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设性(xìng)和公平的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威胁时”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦(lún)表(biǎo)示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问题(tí)”，比(bǐ)如帮助(zhù)面临(lín)债务问(wèn)题的新兴(xīng)市场和发展中国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游(yóu)：原(yuán)油、铜(tóng)价环比上(shàng)涨(zhǎng)

　　原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以(yǐ)来，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的(de)0.86％，库存同(tóng)比下(xià)降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥(ní)价格(gé)指数环(huán)比(bǐ)上升，螺(luó)纹(wén)钢价(jià)格环比下跌(diē)，库存同比下降

　　水泥(ní)价(jià)格指数环比上升(shēng)。4月以来(lái)，全国水泥价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点。华(huá)北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数(shù)环(huán)比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其(qí)中，一线、二线、三(sān)线(xiàn)城市商(shāng)品房成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积(jī)跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，百城土地供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价(jià)率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪(zhū)肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上(shàng)月扩(kuò)大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价(jià)格(gé)环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均零(líng)售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日(rì)均零售销量(liàng)同比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批(pī)发销(xiāo)量(liàng)同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分(fēn)化，国(guó)债利(lì)率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的动力(lì)；国资委强调着力发展战(zhàn)略(lüè)性(xìng)新兴产业

　　4月19日(rì)，国家(jiā)发展改(gǎi)革(gé)委举(jǔ)行4月份新闻(wén)发布(bù)会，强调要提振消费持续回(huí)升的动力。接(jiē)下(xià)来将重点做(zuò)好四方面工作：一(yī)是，研(yán)究(jiū)起草关(guān)于恢复和(hé)扩大(dà)消(xiāo)费的政策文(wén)件，围(wéi)绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村消费(fèi)等重点领域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力推动新能源汽车(chē)下(xià)乡；三(sān)是(shì)，会同(tóng)有关方面优化就业、收入分配和消费(fèi)全(quán)链条良(liáng)性循环促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日(rì)，国资(zī)委党委召(zhào)开(kāi)扩大会议，强(qiáng)调(diào)推动国资央(yāng)企着力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)。会(huì)议(yì)认为，要更好推动国资(zī)央(yāng)企(qǐ)在中国(guó)式现代化新征程中走在前(qián)列(liè)，着力提升科技自立自强(qiáng)水平，提(tí)升自主创(chuàng)新能力；着力发(fā)展实体经济特(tè)别是战略(lüè)性新兴(xīng)产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新(xīn)一轮国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革深化(huà)提升行动(dòng)组织(zhī)实施，高水平参(cān)与共建“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发(fā)布会介绍一(yī)季度工业和信息化发展状况(kuàng)，表示(shì)下一步(bù)将制(zhì)定实(shí)施重点行业(yè)稳增长的工作方案。一是营造良(liáng)好产业发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协(xié)同；二是推动(dòng)出口保(bǎo)稳提质，加大对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三是促进内需(xū)加快恢复(fù)，以高质量供给促进(jìn)消(xiāo)费(fèi)；四是持续增强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产业的(de)创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

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　　五、风(fēng)险提示

　　国(guó)内经济恢复力(lì)度(dù)不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

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