5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度(dù)非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式等问题(tí)成为市场关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访多位投研人士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密(mì)集(jí)上报发(fā)行(xíng)

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多娱乐圈里的万人睡女星，娱乐圈睡得最多的女星只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场(chǎng)对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基(jī)金在(zài)排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期(qī)银(yín)行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资(zī)金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基(jī)金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨振建(jiàn)就(jiù)表(biǎo)示(shì)，近期密(mì)集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市(shì)场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基(jī)金将为投(tóu)资者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资(zī)本(běn)市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板块带来(lái)增量资金，提(tí)升(shēng)交易活跃(yuè)度，有望成为中特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在(zài)此背(bèi)景下(xià)，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关注三(sān)大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基(jī)本面在(zài)今年会有重大的(de)向上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率这些企业会(huì)进入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未来(lái)三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会。第(dì)二阶(jiē)段是未来(lái)两(liǎng)年(nián)，在主(zhǔ)题性机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可(kě)能(néng)发生显著正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股主动型基金的(de)持(chí)仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大重仓股的(de)数(shù)据，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各(gè)基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)2019年以来的(de)新(xīn)高(gāo)，港(gǎng)股央(yāng)国企(qǐ)持(chí)股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股(gǔ)总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国(guó)特(tè)色估值体系(xì)，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投(tóu)研(yán)，落实到(dào)日常的(de)投研流程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金公司(sī)在加大投研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研(yán)究员过去对国央企的(de)固定思维，需要(yào)实地(dì)考察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己所覆(fù)盖行(xíng)业的(de)所有国央企构建(jiàn)专门的股票库(kù)，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察(chá)其实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路(lù)和财务(wù)导向的(de)变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示(shì)，通(tōng)过(guò)深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在此基(jī)础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特(tè)征(zhēng)和中国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本(běn)市场使命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造(zào)，以适应(yīng)现实(shí)的需要(yào)。明确(què)该体系的框架(jià)是第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施(shī)是最终该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的(de)认(rè娱乐圈里的万人睡女星，娱乐圈睡得最多的女星n)知误区，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发(fā)展要符(fú)合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承(chéng)担社会(huì)公(gōng)共责任等。而(ér)这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估值体系(xì)之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了(le)初步的(de)企业(yè)社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承担社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)、符(fú)合(hé)国家战略发展的价值？首要任(rèn)务(wù)就构建中国特(tè)色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折(zhé)现为主要方法的单(dān)一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价值与国(guó)家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近(jìn)年(nián)来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系(xì)，其中(zhōng)包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业(yè)内在价值(zhí)的积(jī)极作用，这(zhè)样(yàng)有(yǒu)利于提高(gāo)估值(zhí)定(dìng)价(jià)模型的(de)科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析在(zài)估(gū)值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与企(qǐ)业价值的(de)关系。这些因素在(zài)对估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得(dé)中国特色的估值(zhí)体系与传统(tǒng)的(de)估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有(yǒu)估值结论和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估(gū)值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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