美联储可能要到了明年(nián)上半年才会认真(zhēn)的(de)去考虑(lǜ)降(jiàng)息。虽然说(shuō)通胀见顶回落，但是回落的速度不(bù)够(gòu)快，而(ér)且美联储(chǔ)主席鲍威尔在过去(qù)的半年12个月多次(cì)提到(dào)，他宁愿经济出现(xiàn)一(yī)个温和的经济衰退。可见，他(tā)对于降低通胀的决心(xīn)还是非常(cháng)明显的，就是(shì)他(tā)宁愿牺牲经济增长一(yī)部分来抑制通胀。

　　丁晨：经过最近的(de)银行业问题(tí)，市场对美(měi)联储加息的预期发生了(le)较大波动。目前市(shì)场预计(jì)，5月份的加息会是(shì)最后一次，然后(hòu)在第四(sì)季度(dù)开始逐步调(diào)整(zhěng)利率水平，以实现利(lì)率的正常化（即降息）。对(duì)资本市场来说，这是个好消息，因为高利(lì)率环(huán)境导致美元流(liú)动性下降和投(tóu)资成(chéng)本急(jí)剧上升，这(zhè)已经在全球资本(běn)市场上反映(yìng)出来了(le)。不论是(shì)美国的(de)银行业还是高(gāo)收益债券(quàn)领域(yù)，都出现(xiàn)了流动性(xìng)和短期成本上升带来的(de)冲击。

　　胡一(yī)帆:我们认为美(měi)联储最近一次加息后，进(jìn)入观望态势。现(xiàn)在市(shì)场普遍预期(qī)从今年三季度开(kāi)始(shǐ)，美(měi)国将进入一个技术性(xìng)衰退，可(kě)能(néng)在年(nián)底会有(yǒu)一(yī)次减息。但(dàn)是(shì)美联储现在论调(diào)还是比较的鹰派，至少从美(měi)联储(chǔ)官员的(de)点阵图看(kàn)，大部分(fēn)美联(lián)储官员都认为在2024年前不(bù)会减(jiǎn)息，与市场预期(qī)有一定(dìng)的差距(jù)。当然，我们要(yào)动态地看问题，应根据(jù)未来几个月美国(guó)经济(jì)的实际情况去(qù)做出调整。

　　卢里：预(yù)计5月美(měi)联储(chǔ)加息(xī)后进(jìn)入了观察期。短(duǎn)期，联储(chǔ)将在控通胀(zhàng)及防范金(jīn)融风(fēng)险之间争取平(píng)衡。后续如果美国金融体系风险继续(xù)累积并形成进一步的风险事件，可(kě)能会推动联储更早转(zhuǎn)向。美(měi)国经济(jì)衰退终局确定(dìng)性(xìng)较高，在此情景下，长久期的利率债、高(gāo)评级(jí)信用债(zhài)会在大(dà)类资产中取得相对较好表(biǎo)现。

　　王昕杰：目前来看(kàn)，美联储可(kě)能在下半年降息50个基(jī)点。虽然(rán)美联储结束加息周(zhōu)期及随(suí)后的宽松政策可(kě)能利好(hǎo)股市，但是这仅(jǐn)在(zài)没(méi)有衰(shuāi)退接踵而至时成立。多数情(qíng)况下，只有经济状况触底才会构成股(gǔ)市反弹的充(chōng)分条(tiáo)件。与股票(piào)不同，政府债(zhài)收益率的表现在美联(lián)储(chǔ)加息接近(jìn)尾声时(shí)通常更容易预测(cè)。一直以来，10年(nián)期(qī)政府债收益(yì)率的高位几乎总(zǒng)是(shì)在最(zuì)后一次加息(xī)前后出(chū)现，然(rán)后在接下来的12个月平均下跌70个基点(diǎn)，原因是(shì)增长放(fàng)缓(huǎn)及通胀下(xià)降压低了收(shōu)益率。

　　怎(zěn)么看AI带来的投资机(jī)会？

　　许长泰：首先，一季度，A股 AI相(xiāng)关(guān)的企业已经录得一定的上涨。就如“淘金热”的时候(hòu)，做工具的大概率(lǜ)能赚钱。工具(jù)率先获得利(lì)好，这是比较(jiào)自然(rán)的逻辑(jí)。其次，AI会给(gěi)现(xiàn)有的公(gōng)司带来哪些变化(huà)，这是我们需要思(sī)考的问题(tí)。例如广告(gào)公司，AI是否可以进一(yī)步(bù)提升(shēng)它的投(tóu)放精准(zhǔn)度。不过，考虑(lǜ)到部分国家(jiā)叫停了Chat-GPT的使用。这里的不确定(dìng)性(xìng)是(shì)比(bǐ)较高的。第三(sān)，中(zhōng)国有庞大的市场，政府积极(jí)的(de)在推动数字化的(de)进程，我们认(rèn)为中国有非常大的潜力。

　　丁(dīng)晨：大(dà)模型在训练环(huán)节和推(tuī)理环节都需要消耗大量的算(suàn)力(lì)，涉及(jí)到(dào)的硬件领域包括(kuò)由CPU、GPU或ASIC芯片、存储芯(xīn)片(piàn)构成的服务器，以及配(pèi)套(tào)的交换机、光模块；自去年年(nián)底以来，产业链已经陆续收到了上(shàng)述硬(yìng)件(jiàn)产品环节的订单上修。

　　大(dà)模型主要涉及两类产品，一类是公有云上部署的大模型，包括模型的API接口调用、模型(xíng)的分布式计(jì)算部署(shǔ)、数据库等中间(jiān)件，主(zhǔ)要(yào)面向to-C类的(de)终端场(chǎng)景(jǐng)，主要基于生成的字段数（token）来收费；另一类是部署到私有云上(shàng)的大模型，主要面向to-B类的终端场景(jǐng)，主(zhǔ)要根据部署成本来收费；应用场(chǎng)景落地较为多元，在搜(sōu)索、文档处理、文(wén)学艺术创(chuàng)作、金融、电商、企业(yè)内(nèi)部管理都有非常多可以探索(suǒ)落地的案(àn)例(lì)，在未来2-5年将会呈现出百花(huā)齐放的格(gé)局，投资机会(huì)主要来源于下游潜在(zài)的目标(biāo)用(yòng)户(hù)群体(tǐ)规模较大、用户的(de)付费意愿(yuàn)强或者用户的(de)使用时长较长的场(chǎng)景。

　　胡一帆：ChatGPT一定会颠覆(fù)很多行业。与此同时(shí)，我们看(kàn)到(dào)，中国高(gāo)度重视数(shù)字经济，尤其(qí)是大数据、硬(yìng)科技和(hé)软科技的发(fā)展，今年成立了(le)国(guó)家数据局，国务院重组(zǔ)科(kē)技部，三大运营商都(dōu)加大了在数(shù)据方面的投入，中国(guó)的(de)云企业也发展迅速。

　　我们尤(yóu)其看好亚洲半导(dǎo)体的发(fā)展。该(gāi)板(bǎn)块目前(qián)估值处于(yú)历史低位，随着去(qù)库存的稳步(bù)推进(jìn)，半导体板块(kuài)在今后的(de)6-10个月会有所改善。拥有众多半导体企业的韩(hán)国市场则(zé)将(jiāng)是亚洲上升空间最大的市场。

　　此外，A股的(de)精选(xuǎn)科技主题也(yě)将有不俗表现，因为很多中(zhōng)国的科技企(qǐ)业在后疫情时(shí)代，会更(gèng)关注利润和现(xiàn)金(jīn)流，从而产生一些可(kě)以跑赢大盘的机会。

　　卢(lú)里(lǐ)：AI大模型（特别是机(jī)器学习与深度学习(xí)模型）的发展将带来以下方面的投资(zī)机会：AI芯片，AI模型的训练与推理需(xū)要大量的算力，这将带动AI专用芯片(piàn)的需求与发展。云计算服务，AI模型需要庞大的数据集和(hé)计算资源进行训练，这(zhè)将推动公共云服务商的发展。数据服务，AI模(mó)型需要(yào)海量(liàng)数(shù)据(jù)进行(xíng)训练，数据(jù)采集、清洗和标注服务(wù)将大(dà)有可为(wèi)。AI软件与服务，在各行业内(nèi)，AI模型将被广泛应(yīng)用，企业将大(dà)举采购各(gè)类(lèi)AI软件(jiàn)与服务，如(rú)机(jī)器视觉(jué)、自然(rán)语言(yán)处理、机器人等以满足自动化的需求(qiú)。

　　埃隆(lóng)·马斯克(kè)（Elon Musk）和一群人工智能专(zhuān)家及业界(jiè)高管呼吁暂停开发比OpenAI新发布(bù)的GPT-4更强大的系统。对此，你怎么看？

　　胡(hú)一帆：在一定(dìng)程度上(shàng)增(zēng)加公众对(duì)AI技术研(yán)发的知情权以及行业自律是(shì)有其必要性的。一方面，知(zhī)名(míng)人(rén)士的呼(hū)吁显示出行业内(nèi)对(duì)人工智能安全与(yǔ)可控性的高度重(zhòng)视，这有(yǒu)助于提高公(gōng)众对此的认(rèn)识(shí)，同时促进(jìn)相(xiāng)关(guān)法规(guī)与标(biāo)准的出台(tái)。暂停开发更强大(dà)的模型有(yǒu)助于(yú)行业(yè)理解现有(yǒu)模型的(de)风险与影响，为下一代模(mó)型(xíng)的管控奠定(dìng)基(jī)础。OpenAI发布的(de)GPT-4模型已(yǐ)足够强大(dà)，需要一定时间观察其对(duì)社会(huì)产(chǎn)生的(de)影响。但另(lìng)一方面，依靠公众人士发起的(de)自(zì)律性暂停可能难以有效执行(xíng)。人工智能行业内(nèi)竞(jìng)争激烈，暂停(tíng)进一(yī)步研究难以形成(chéng)广(guǎng)泛共识，领(lǐng)先机构会(huì)继续(xù)推(tuī)进研究旨(zhǐ)在保(bǎo)持竞争优势。

　　丁晨：业界呼吁暂停开发更强(qiáng)大的生成(chéng)式(shì)AI 模型，并非技术发展方向出(chū)现了偏差，而更多是出于对监管缺失的担忧，因而呼吁社会思(sī)考(kǎo)在使用(yòng)过程中产生(shēng)的法(fǎ)律规制风险以及科技(jì)伦理(lǐ)挑战(zhàn)。一方面，现(xiàn)在 OpenAI 的 GPT 大(dà)模型部署(shǔ)在公有云(yún)上面(miàn)，用户交互过程中的(de)数据可能(néng)涉及到用户隐私(sī)和企业机密，因此(cǐ)现在(zài)越来越(yuè)多的企(qǐ)业客户开始转向规划私有部署大模型(xíng)。另(lìng)一方面，不法分子也更有机(jī)会借助生(shēng)成式 AI 提高(gāo)电信诈骗的效率、研(yán)发限制性产品的效(xiào)率等。

　　目前，中国监管层(céng)在立法进(jìn)度上领先于海外(wài)，2023年(nián)4月(yuè)11日，国家互联网信息办公室正式(shì)发布《生成式人(rén)工智能服务(wù)管(guǎn)理办法（征求意(yì)见稿）》，提出生成式人工(gōng)智能服务(wù)提(tí)供(gōng)者应该承(chéng)担信息(xī)安(ān)全主体责任(rèn)，做(zuò)好(hǎo)个(gè)人信(xìn)息保护、未成年人保护、内容安全管(guǎn)理等工(gōng)作，我们相信在生成(chéng)式人工智能领(lǐng)域(yù)的监(jiān)管(guǎn)会(huì)日益完善。

　　今年剩余时间投(tóu)资策略如(rú)何调(diào)整？

　　许长泰(tài)：未来3个月(yuè)就(jiù)6个月，全球市场资(zī)产类别方面，固定收(shōu)益(yì)或者债券(quàn)为优(yōu)先，低(dī)配股票。如果(guǒ)美国经济进入(rù)下半年，经(jīng)济增长(zhǎng)速度持续放(fàng)缓，衰退(tuì)风险(xiǎn)增(zēng)强，那么目前美国(guó)股票的(de)估值相(xiāng)对于企业(yè)盈利(lì)的预期是相对乐观了。

　　如果今(jīn)年经济开始放缓，即便美联储不降(jiàng)息 ，那(nà)么10年期30年(nián)期的(de)美国国(guó)债(zhài)，它的利率(lǜ)还是要往下(xià)走，利(lì)率往下走代表这些债券的价格往上升(shēng)。

　　环球(qiú)市场方面：股(gǔ)票的部(bù)分摩根资产(chǎn)管理(lǐ)目(mù)前(qián)是偏向(xiàng)中国及(jí)广泛意义上(shàng)的亚洲市(shì)场。

　　尽管截至目前，标普500还是跑赢沪深(shēn)300，但是经验告诉我们，如(rú)果中国的(de)企业盈利增长比美国快，沪深300或MSCI中国通常能(néng)跑赢(yíng)标普500。

　　债(zhài)券方面，摩根资产管理比较青(qīng)睐欧美(měi)的政府债券，再(zài)加(jiā)上一些(xiē)投(tóu)资等级(jí)的企(qǐ)业债。不看好高收益(yì)债的原因在于：当(dāng)经济表(biǎo)现越来越差的时候，一些(xiē)信贷评级比较(jiào)低的(de)企(qǐ)业债，它的信用(yòng)差会(huì)拉(lā)宽(kuān)，相应债券价格承压。货币方(fāng)面：看跌美元(yuán)。同时，若(ruò)美(měi)元贬值，大部分的亚洲货(huò)币都会(huì)得到支(zhī)持。商品：对(duì)能源跟工(gōng)业(yè)金(jīn)属持相(xiāng)对中性态度，商品中(zhōng)比较看好黄金。

　　丁晨：资产(chǎn)配置策略现(xiàn)在(zài)时间节(jié)点看，大类(lèi)资产相(xiāng)对配置(zhì)上，我们认(rèn)为股票优(yōu)于(yú)债券，优于商品。年末有降息预期的条(tiáo)件下，股票估值压力会减小(xiǎo)。商品(pǐn)受全球总需(xū)求(qiú)下降(jiàng)和(hé)中国复苏缓慢的(de)影响(xiǎng)，下半年反转的机会不大。

　　股票市场上，考虑年初至今的(de)表(biǎo)现，之(zhī)后可(kě)能会出现中国优于欧美股(gǔ)市的情况。尤其是香港市场，在公司业绩普(pǔ)遍平稳(wěn)转(zhuǎn)好(hǎo)的基(jī)本面条件下，受其他因(yīn)素影响的估值因素带来的(de)下跌调整幅度比较大(dà)。换句(jù)话(huà)说，目前的港股表现有(yǒu)背离基(jī)本面的(de)情况。

　　胡一帆(fān)：站(zhàn)在资产(chǎn)配置角度(dù)看，我们(men)认(rèn)为(wèi)美国的盈利增长及通(tōng)胀前景仍存在(zài)较大的不(bù)确定性。如果通胀下降，股票(piào)表现(xiàn)会(huì)较(jiào)出色，债券也会受益。如果(guǒ)经济(jì)出(chū)现(xiàn)严重衰(shuāi)退，债券表现一定优于股票(piào)。如果(guǒ)通胀卷(juǎn)土重来，将出(chū)现和去年一样的股(gǔ)债双杀(shā)，对(duì)成长股则尤(yóu)为不利(lì)。股票市场投资(zī)策(cè)略(lüè)：股票方面，我(wǒ)们不看好(hǎo)美股和成(chéng)长股。我(wǒ)们(men)的股票投资策略是分散配置。我们看好新兴市场，特别是(shì)中国。

　　债(zhài)券市场投(tóu)资策略：整体(tǐ)而言，我们认为今年(nián)债券的表现(xiàn)会优于股(gǔ)票的表(biǎo)现，特别是政(zhèng)府债券(quàn)和投资(zī)级别的债券(quàn)，能够提供(gōng)不错的收益(yì)率，而且即使在经济下(xià)行的时候也(yě)非常具有韧性。商(shāng)品市场投资策略(lüè)：我们同(tóng)时也看(kàn)好黄金和石油价格的上涨(zhǎng)。看好(hǎo)黄金最主要是因为避险情绪的上升(shēng)。我们预测到2023年底(dǐ)，黄金价格(gé)会达(dá)到2100美元(yuán)/盎(àng)司，2024年(nián)年3月底之前(qián)会达到2200美元/盎(àng)司(sī)。

　　我们认为(wèi)油价(jià)会进一步上行，主要(yào)是由于(yú)供(gōng)给端(duān)的收缩。外(wài)汇市场投(tóu)资策略：由于(yú)美(měi)联储停止加(jiā)息，美元的(de)利差优势(shì)收(shōu)窄，因此我们要为美元(yuán)走软(ruǎn)做好准备(bèi)。

　　卢里：历史走势上看，衰退(tuì)情景(jǐng)后，债券和黄金(jīn)表(biǎo)现(xiàn)较好，成长股有阶段性行情衰(shuāi)退情景下，利率(lǜ)带来的(de)分母端制约改(gǎi)善(shàn)，利(lì)好(hǎo)利率债及高评级债券(quàn)、黄金等(děng)资(zī)产(chǎn)类(lèi)别(bié)成长股受(shòu)分母端改善主导，可能有(yǒu)阶(jiē)段性行情；价值股分子端承压，整体回落石油等大宗商品由于需求下(xià)降，整(zhěng)体回落(luò)。

　　A股市场相对和绝对估值均处于较低位置(zhì)，宏观(guān)环境有利于权益(yì)市场(chǎng)，风格上建议高(gāo)配制造、科技，低(dī)配周期(qī)、金融(róng)地(dì)产(chǎn)，标配消费和医(yī)药；创业板指的(de)吸引力相(xiāng)对高于沪深300。行业层面，电子、医药、军工、食品(pǐn)饮料、建筑材料等(děng)行业机会相对较多(duō)。

　　港股市场结构(gòu)上看好：盈利能力稳定(dìng)、高股(gǔ)息(xī)的优质央(yāng)国企(qǐ)；契合数字中国建设方向，受益于(yú)复苏的互联网板块。我们对美股偏谨慎，仍处于衰退(tuì)前期(qī)，部分资产（例如美股）对分子(zi)端下行的定价不足。后续(xù)若(ruò)进入利率(lǜ)快(kuài)速改善(shàn)期，成长风格可能阶段性跑赢价值(zhí)。

　　市场交易重心(xīn)可能从衰退转(zhuǎn)向(xiàng)复苏，美元也(yě)可能启动趋势(shì)性下行周期。

　　货币方面：人民币汇(huì)率(lǜ)在(zài)美元反(fǎn)弹时(shí)点可能仍强于一篮(lán)子货币。日(rì)元(yuán)可能扭转颓势，启动均值回归行(xíng)情。欧洲经济衰退预(yù)期和欧洲(zhōu)能源供应短缺风险(xiǎn)持续，欧元(yuán)2023年仍然趋弱，但在美元强势周期逆转后，欧(ōu)元存(cún)在一定重新(xīn)反弹可(kě)能。

　　王昕杰：在股票方面，我们继续看好亚洲（日本除外），并在美国(guó)和(hé)欧洲(zhōu)采取防御性(xìng)行业立场(chǎng)。看好中国，因(yīn)为即使在(zài)2022年(nián)10月(yuè)的(de)反(fǎn)弹之后(hòu)，目前中国市场(chǎng)股票估值(zhí)仍然(rán)低廉，政策制定者继(jì)续支持(chí)经(jīng)济增长，最(zuì)近的银(yín)行存款准备金率下调就是明(míng)证(zhèng)。我们对美(měi)元进一(yī)步(bù)走弱的(de)预(yù)期应该会(huì)支持除日本以外的亚洲市(shì)场表现(xiàn)。

　　在债券方(fāng)面，我们增加(jiā)了对高质量政府(fǔ)债券(quàn)的(de)敞口(kǒu)，并减少了对(duì)高收(shōu)益债务的敞(chǎng)口。

　　我(wǒ)们(men)更青睐发达市场投资(zī)级(jí)政府(fǔ)债券，较不(bù)青睐高收益债券。这与美国(guó)的(de)衰退周期(qī)所体现出的(de)特征(zhēng)一致，在美国，政(zhèng)府债券通常受益于(yú)债券(quàn)收(shōu)益率的下降（因为市场对增长放缓和最终(zhōng)降(jiàng)息的定价(jià)），而(ér)公司债券收益率相对于美国政(zhèng)府债券的溢价因(yīn)信贷质(zhì)量(liàng)恶化(huà)的预期而扩大。

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